它憑什麼成為地產行業"利潤之王"

市場一直都在變化，不變的是市場一貫的競爭規則——能賺錢才是王道。

若單純憑規模論，中海地產的規模或許並不突出，但這家房企一直保持著地產行業最賺錢的能力，2018年中海實現淨利潤449億港元，毛利率達到了37.8%，遙遙領先前30強平均9.18%的毛利率水平。過去十幾年，中海是一直保持著行業毛利率超過30%的房企，沒有之一，是當之無愧的“利潤王”。

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“中海地產”是中國海外集團房地產業務的總稱，為支援香港建設於1979年以100萬元香港貸款起步，1992年在香港聯交所上市。肩負學習經驗和打開國際市場雙重使命的中海地產，從一個外派學習的28人小分隊成長為如今年銷售額超過3000億的房企。

成立之初，中海在港澳承建、參與過一批又一批重要的工程：修建香港新機場客運大樓，1997年投入使用；建造香港迪士尼樂園；還有西九龍填海、中環填海、銅鑼灣隧道、港珠澳大橋連線段、香港兒童醫院等大大小小上千項標誌性工程，為解決普通香港市民的生活問題作出了卓越貢獻。

中海是中國存續時間最長的房企，無數個行業第一，為中海對中國房地產行業所做的奠基性貢獻做出了鮮活註腳：

國內第一個國際招標出讓土地的中標者，國內第一個將“物業管理”引進內地，國內第一家引入“銀行按揭貸款”，國內第一個展示“實體樣板房”，國內第一個創新的“工程樣板房”，國內第一個採用“產品說明書”，國內第一個設計建造了“空中花園”和“入戶花園”，國內第一個提出“房屋質量保證”……

同時，中海也獲得了太多榮譽：累計57項詹天佑大獎、7項中國建築工程魯班獎、12項國際地產獎，被業界公認為“工科狀元”，擁有“產品專家”“豪宅專家”等一系列稱號，在業界享有極高聲譽和頂尖地位。

三大國際評級機構給予公司的信用評級分別是：穆迪Baa1、標準普爾BBB+、惠譽A-，信用評級保持行業領先；連續16年獲中國藍籌地產企業和中國房地產行業領導品牌；連續8年獲恆生可持續發展企業指數成份股；2019年，中海地產品牌價值達910億元人民幣，穩居房地產行業第一。

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俯瞰中海40年發展歷史，中海的成功在某種程度上在於它為中國房地產市場發展帶來的極致商業文明和商業規則。在此過程裡，中海逐步確立了迄今為止最為務實的三大優點：

一是領先行業的盈利能力，一度被稱為“盈利之王”；二是一直堅定主業，從未旁逸斜出；三是產品品質有口皆碑，曾是以質取勝的典範。

盈利能力從幾個階段的數據可以看出。按照淨利潤排名，2017年之前的14年中海地產一直是行業第一名。過去十幾年，中海是一直保持著行業毛利率超過30%的房企，沒有之一。2018年中海實現淨利潤449億港元，毛利率達到了37.8%，優勢持續擴大，遙遙領先前30強平均9.18%的毛利率水平。同時，2018年中海的淨利潤率高達26.2%，超過一半的房企淨利潤率水平。

盈利能力強源於中海具有業內頂尖的風險規避能力。1998年金融危機，中海由於發展模式太過激進導致資金鍊緊張，疊加金融環境的動盪，市值從超340億港元驟降至43億港元，從此拉開了以“開源節流、增收節支”為主題的三年調整期，內部確定了淨借貸比率不超過40%的紅線等審慎嚴格的發展策略。

當2008年全球經濟危機再度來臨之時，中海表現地非常從容，2008年實現營業收入188.92億港元，股東應占溢利90.41億港元，當年的營業收入和利潤都保持增長，且利潤全行業第一。

除了盈利能力超強之外，一直堅持主業這一點中海也做得堪稱完美。隨著房地產行業下半場逐步來臨，整個行業都在醞釀一場更大的變革，體現最為明顯的就是2018年掀起的房企多元化轉型浪潮。

過去幾年很多房企開始嘗試文化娛樂、日常消費、科技的跨界等。所謂跨界，就是意圖脫離地產本身，在別的行業尋求新的增長點。但很遺憾，迄今為止還沒有房企跨界多元化成功的案例。

中海在多元化部分一直比較慎重，選擇了開發+運營這條最沒有“流量”的路徑。中海認為，未來房企的戰略支點是圍繞地產本身，以開發＋運營的基本手段做連接人與空間的生意。這其實是植根於香港的中海地產對於房地產行業本質的深刻洞察：不管外界如何變幻，一直堅持主業，不以短期的市場調整為轉移。

時下房地產行業正處於拐點，在“房住不炒”的大背景下，未來隨著住宅銷售市場增速的下降，必將迎來買方市場，這就決定了房子的品質非常重要。此時迴歸對行業乃至房子本質的探討才是房企轉型命題的核心。

中國房地產15萬億/年的規模市場讓很多企業自然而然地萌生了做大做強的想法，不管是前幾年的唯規模論還是自2018年變成主流的多元化，本質上都是這種野心在商業路徑上的映射和抉擇。

而中海作為港資開發商的好學生，長期堅持產品品質，學習了強大的成本管控能力、較好的工程質量和保持遙遙領先的利潤的方法，通過系統控制成本、踩對節奏拿地、注重財務運營效率保持了行業領先的地位。

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中海在學習香港優秀房企經驗和在內地實踐探索的過程中，形成了一套獨特而又相對成熟的開發模式，在過去房地產開發的黃金時代，達成了比諸多行業巨頭利潤更多、規模擴張穩健而不失速度的結果。

這套模式將中海的國企地位、海外融資平臺、戰略投資思維、長期工程管控經驗和成本導向管控等結合起來，並將其作用發揮到極致。

模式第一環：低成本融資。

中海憑藉其香港海外融資平臺、國企身份地位以及長期的低成本高利潤、財務穩健的身份，實現了較低的融資成本，在起跑線上遙遙領先國內諸多國企和民企。

比如2012-2013年，中海在香港發行融資債券，5年期的債券票息僅為3.375%，華潤、招商等其他國企地產巨頭髮債券的利息在5%上下，而像龍湖等本身也以低成本融資著稱的民企在香港融資利息要達6%-9%，融創的債券利息在10%以上，更遑論國內更多中小開發商動輒15%以上的融資成本了。這幾個點的利息差吃的就是企業的利潤，中海在這個環節上領先了一步。

模式第二環：按照港企投資思路拿地和開發。

在投資拿地方面，中海借鑑了港資地產企業當年在香港的諸多開發思路，奉行踩對節奏、做熟地、戰略性投資開發、不盲目增加土地儲備的思路。

例如，中海每隔5年左右就會在集團重點選擇3個左右的城市，作為下個階段重點突破和收益回報的主戰場，依靠重點城市高收益來增長規模，而非盲目增加城市。

選擇城市的思路是在房地產市場快速崛起的前夜進入，一旦城市過了房地產發展高峰期或是發展進入瓶頸期、土地核算收益回報不高，中海便會毫不猶豫地減少在這個城市的投資。

2003年前後，中海選擇了蘇州、成都、佛山三個二線城市作為下個五年的突破點，大量投資拿地，在2004-2009年，這三個城市房地產市場突飛猛進，價格迅速提升，僅因為低成本拿地一項中海就大賺了一筆。

三個城市在中海集團內的年銷售額都在40億元以上，位居集團前五，利潤基本位居集團前四。同期在中海早期貢獻銷售額和利潤的廣州公司卻進入市場惡性競爭階段，盈利差，所以中海基本不在廣州拿地。

2010年以後，中海選擇瀋陽、濟南等二線城市作為下一個突破點，同時迴歸北京和上海，之後幾年中海在瀋陽和濟南爆發，依靠土地增值和項目大盤操作推動集團高速增長。而同期之前貢獻較高利潤和銷售額的成都和深圳市場，由於進入惡性競爭階段，開發住宅不賺錢，中海就不做新投資了。

這是一種跟著資本增值路徑走的純粹投資思路、投資策略和管理模式。

模式拿地思路：只拿城市熟地。

在拿地位置上，中海只拿城市熟地、城市市區內地段、富人區地段或是產業區地段，堅決不拿郊區生地，傾向於大盤開發，通過多產品線組團綜合開發，平衡風險和利潤。城市成熟地段前期各項費用遠低於郊區生地。

中海作為中建附屬公司，能夠獲得由中建在給各地建設新城或是基礎建設層面獲得的地方政府土地抵償工程款項的地塊，能夠實現成本控制，比如中海先後在成都、西安都一次性投資拿地千畝左右，用於持續開發，順應土地增值。而同期萬科等企業無力支撐高成本融資，不傾向於拿大規模的城市土地。

模式第三環：產品設計和成本採購高度中央集權。

中海的產品設計和成本採購嚴格貫徹成本和風險控制思路。中海由於土地是城市好地段，所以產品定位多為改善和高端住宅，但是中海不拒絕剛需產品，這是為了控制風險、平衡利潤和現金流週轉。

中海的主力產品是中高端改善產品，走高端住宅的性價比思路，依靠主力開發改善和高端門檻型產品來獲取利潤、平衡風險，同時猛摳成本，保證產品價格靈活性好、利潤空間大。

為了猛摳成本，中海在設計端採取嚴格中央集權模式，總部對項目的設計規劃方案都要一一評審，並採用限額設計模式，固化建造標準，導致戶型少創新、產品做主流、標準化戶型全國用、社區規劃邏輯固化等。

在設計方面，中海長期以來一直是高度中央集權模式，各地公司自由權限很少，秉持做商品而不是作品的思路，把設計與營銷邏輯打通，設計部尤其是地方公司設計部更類似於執行部門，設計執行集團各類成本控制標準。

在成本採購等方面，中海中央集權的風格更為濃厚，層層限制條件下，地方公司對於業務流程影響有限，很多招標體系都是固化的，地方總經理能決定的內容很少。自2009年開始三級管控，但是出發點依然是成本管控思路。

當時較多地方公司總經理僅能審批20萬元以內的費用，40萬元以內要到區域審批，40萬元以上就是集團審批，這種依靠集團規章制度來推進的嚴格成本管控模式會犧牲效率。

模式第四環：嚴格管控營銷等費用。

中海由於土地位置好，因此主打產品體驗和改善產品品質，無需格外注重營銷推廣，所以營銷創新較少。中海營銷也是成本控制模式，為了嚴控成本，中海採用自銷團隊而少用代理。展示道具方面也是費盡心思控制成本，景觀示範區、售樓處多為實體而不是臨時建築，嚴格控制臨時樣板間搭建，用大盤開發策略，售樓處可以反覆使用等等。

中海多個地方公司的營銷費率普遍在1.5%以下，行政管理費用就更低了，傳說中海要求紙張複印雙面打印，中午要全面熄燈，嚴控員工文具發放等。

模式第五環：極致的工程管控。

中海具有強大的工程管理能力，是“地產界的富士康”，集團內有大量出身中國建築的工程管理人員以及知識儲備，注重在現有人力體系下不斷優化作業流程、深挖潛力，做好工程策劃、設計施工優化等，可以加快標準層施工進度。

中海在很多城市最快可實現4天一個標準層建設，用的是交叉作業模式，上面在主體建設，下面就可以二次砌築，工程施工週期得以大大提升，減少資金佔壓，這在行業內是少有的技術水平。

在工程施工方面，依靠集團的工程管理能力，中海通過工程標準化流程管理一般水平的施工團隊做出較高質量水準的產品，以引領地產盈利的港資地產大陸修正版流程模式實現了業內豔羨的超高利潤。

在這個模式下，只要堅持保守穩健的作風，依靠組織規模和流程制度就能實現高增長和高利潤，依靠組織體系和國企資源體系，通過建立專業的人力資源培訓體系，像流水線一樣源源不斷培養各種中層幹部去強化模式執行就能讓企業保持較高的競爭力。

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發展模式導致中海發展思路過於保守，背後的原因是中海發展指導思想上的重利潤及利潤率。作為“盈利能力最強”的房企，過去十多年中海的淨利潤率幾乎都是萬科的2.5倍以上。從某種意義上說，因為太想保持“盈利能力最強”這頂僅存的王冠，中海陷入了某種困境。

不過，自2018年開始情況略有改觀。曾出走龍湖的顏建國2016年迴歸中海擔任“掌門人”後，提出一手要規模，一手要毛利率，把實現4000億元目標列入了公司的“十三五”計劃。

以影響房企未來發展的拿地為例，2016年中海在一線城市一無所獲，甚至被認為是“淡出了一線城市”。顏建國迴歸後，中海一改低調作風，2017年全年共參與了超過500宗土地的競拍，拿下了76幅土地，主要聚焦於深圳、廣州、北京、上海等一線城市。

為達成4000億元銷售目標，中海制定了在4個一線城市達到300億元銷售額，17個城市平均銷售額能超過50億元的策略。

但是，公司還是要維持30%的毛利率水平，所以會在規模增長和利潤獲得之間尋找某種平衡。

在城市佈局上，也主要考量盈利和毛利率兩點，一線城市一個項目的毛利率可能就等於三四個三線城市項目的毛利率。只是一線城市項目獲取難度較大，所以中海地產還加大了廈門、成都等房價上漲幅度大、購買力強勁、能夠做深的重點二線城市的佈局。

不過，值得欣慰的是，面對極度不確定的地產下半場，顏建國迴歸後的中海地產給出的答案依然是好產品、好服務。

克而瑞最新發布的《2018年中國房地產企業項目銷售金額TOP 100》榜單顯示，中海地產有四個項目位列TOP 10，是TOP 10陣營中上榜項目數量最多的房企，單盤銷售金額均超過90億。單盤銷售力的背後是產品力，是品質。

站在當下觀察中海過去40年，層層剖開將各種零散數據進行串聯，你會發現：

規模達到一定體量，放緩是必然結果。在看似充滿機會的行業前景面前，堅守初心看似簡單卻需要更高維度的行業認知。驅使中海40年來能夠始終如一堅持的“好產品、好服務”才是中海維持其行業地位，持續佈道商業文明的唯一真理。

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當前中海地產靜態市盈率不到6倍，市淨率0.92，不管用什麼估值方法，都是低估的。

其中原因是因為調控政策預期下，市場資金迴避地產板塊，其實房地產板塊不管跟其他板塊的橫向比較，還是跟歷史週期的縱向比較，抑或是跟國際數據相比，地產股均處於低估值期。一般來說，低估值期入手，風險性相對較低。2030年前，地產行業作為國家的經濟支柱地位難以動搖。

房產是不是繼續保持支柱地位，首先看城鎮化率。儘管每年幾百萬人口湧入一二線城市，實際上城市人口還遠沒有達到飽和。2016年，我國的城鎮化率為57.35%，要達到70%的飽和狀態估計還需要十年時間。也就是說，到2030年前，地產行業依舊還是國家經濟的頂樑柱。

回顧美日等發達國家的歷史，當年它們處在這個階段時，尚無房價持續下跌的先例。

經歷了三年的歷史上最嚴的房產調控，今年9月份，上海臨港區已經松限購，在去槓桿任務完成，全球貨幣寬鬆的預期之下，房地產企業的估價下跌已經是黎明前的黑暗，中海地產這樣的高利潤率、高淨資產收益率的價值低估股已經到了投資的時間窗口。

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