新基建無疑是目前市場的熱門。雖然目前官方尚未對新基建做出定義，但多方機構給出了自己的解讀，總結來看新基建主要是指以5G、人工智能、工業互聯網、物聯網為代表的新型基礎設施，本質上是信息數字化的基礎設施。雖然說是新基建，但再新的基建也是在老基建的基礎上開展的。換句話說，以工程機械、建築建材等為代表的“老基建”同樣受益於新基建投資的拉動。市場的表現也證明了這個邏輯，工程機械的代表三一重工、防水建材的代表東方雨虹均不斷創出新高。仔細梳理建材行業，在新老基建的聚光燈外發現了一個被行內熟知卻不一定被廣大投資者熟知的細分行業，減水劑行業。
何為減水劑？
減水劑是在混凝土水泥用量不變的條件下，能減少拌合用水量、提高混凝土強度；在和易性及強度不變的條件下，節約水泥用量的外加劑。
理解減水劑的前提是瞭解混凝土中的水，混凝土在攪拌過程中加入的水量稱為拌和水。拌合水分為兩個部分，一部分水叫化合水，另一部分叫自由水。
化合水是水泥進行水化作用時所必須的水，要有足夠的化合水才能保證水泥顆粒的充分水解和水化，生成結晶和凝結，化合水與水泥礦物質顆粒形成晶體和凝膠，將永存於混凝土內，這部分用水量是較少的，一般僅佔拌和水的四分之一。
自由水完全是為了滿足操作要求使混凝土具有工作性，即為保證混凝土的和易性、坍落度等而多加入的水分。自由水卻隨著混凝土的養護和硬化過程逐漸蒸發，在混凝土內形成空隙，從而降低了混凝土的密實度和強度。混凝土中的自由水越多，混凝土的密實度越差強度也就越低。如果為了操作省力而在拌制混凝土時多加水，勢必會增加混凝土的空隙率，混凝土的強度會降低，為了提高強度則需要加大水泥用量來保證規定的水灰比。
所以總結來看，在水灰比不變的情況下，增加自由水提高混凝土的工作性就勢必要提高水泥使用量。那是否有可能在不增加自由水的情況下就能提高混凝土的工作性呢？答案是有的，那就是在混凝土中加入減水劑。減水劑的出現也是使混凝土泵送成為了可能，泵送混凝土極大的解放了施工工人的勞動力，大大的加快了施工速度。
減水劑——“兩超多強”下的增量市場
我國減水劑市場主要由第二代減水劑萘系減水劑和第三代聚羧酸系減水劑構成。根據相關研究機構測算，2019年我國減水劑行業規模約為300-400億元，2020年，我國高性能外加劑總產量將達到957.69萬噸，市場容量將達到486.35億元，其中聚羧酸系佔比在80%左右。
可以說目前的混凝土施工中減水劑是必不可少的外加劑，但減由於進入門檻低，且下游混凝土行業本身市場格局目前較為分散。以聚羧酸減水劑為例，2018年CR10企業的市佔率不足20%。雖然目前行業格局仍然比較分散，但根據歐美成熟市場的經驗看，歐美外加劑市場CR10的市佔率佔比接近90%。從目前趨勢看，龍頭公司的市場份額確實在提升。2018年CR10市佔率為19.37%，較2017年提升了3個pct。隨著頭部廠商的產能擴張和產品定製化程度的提升，行業集中度會進一步提升。
由於混凝土中水泥和摻合料的不同特點，減水劑具有很強的定製化屬性。定製化服務能力的強弱一定程度上也體現了減水劑提供商的研發實力和服務能力，構成了不同企業間的競爭壁壘。龍頭公司憑藉產品升級、服務專業、環保達標等優勢，市場份額提升顯著快於行業。
2016-2018年中國聚羧酸減水劑生產企業中，江蘇蘇博特的市場佔有率一直為十強中最大，壘知集團子公司科之傑集團居於次席，但近幾年的市佔率提升很快，從2016年的2.97%提升至2018年的5.39%。減水劑市場呈現蘇博特和壘知集團“兩超多強”的局面。
兩超多強的局面下，減水劑市場仍處於增長通道中。逆週期調節下的基建投資拉動混凝土需求增長、混凝土預置化率提升帶來減水劑在混凝土中的用量提升、機制砂普遍使用使單位混凝土中減水劑得用量提升三因素疊加共同推動了減水劑市場的持續增長。
蘇博特——減水劑行業執牛耳者
蘇博特為國內領先的新型土木工程材料供應商，主要產品為混凝土外加劑中的高性能減水劑、高效減水劑和功能性材料。在土木工程材料領域，蘇博特已形成科研開發、規模生產和專業化技術服務的完整體系。在中國混凝土外加劑企業綜合十強和聚羧酸系減水劑企業十強評比中，2014年-2019年連續多年排名第一。
技術研發保障定製化服務能力
蘇博特的實際控制人為繆昌文、劉加平、張建雄，三人為一致行動人。三人均為技術出身，其中繆昌文先生為中國工程院院士、東南大學材料科學與工程學院教授、高性能土木工程材料國家重點實驗室首席科學家；劉加平先生為東南大學材料科學與工程學院教授、高性能土木工程材料國家重點實驗室主任兼首席科學家；張建雄先生為研究員級高級工程師。
從技術平臺及研發實力來看，蘇博特被國家發改委、科技部等五部委批准為“國家認定企業技術中心”，設有高性能減水劑、高性能混凝土等八個專業研究所和分析測試中心，建有科研用房實驗樓3萬多平米，配有動靜態光散射儀、混凝土流變儀等儀器設備100多臺套。
截止2019年底，公司研發人員達到271人，佔公司總人數的比例為12.61%；碩士及博士學歷員工近200人，其中中國工程院院士1人、國家傑出青年基金獲得者2人。
蘇博特採用“顧問式營銷”，根據客戶個性化需求定製完整的技術解決方案，從而為客戶提供優良的產品與服務。技術推廣人員定期收集客戶需求信息，包括工程特點、氣候特點、材料參數、性能參數；技術開發部按客戶技術要求，對外加劑實現主動性設計和組合，並進行現場試配，達標後進行配方綁定，並將配比技術參數提供給生產部門，生產部門按照技術開發部門的配方方案和技術推廣人員提交的客戶發貨指令生產產品。在使用過程中，技術推廣人員定期回訪，根據材料和氣候的變化，不斷更新產品配方。定製化解決方案的輸出提升了客戶的粘性，近幾年蘇博特與行業重點央企開展了密切的戰略合作，與中鐵大橋局、中鐵北京工程局、中鐵十四局、中鐵十六局、中鐵十七局、中鐵二十三局、中交一公局橋隧公司等大型國有企業簽定了戰略合作協議。
融資能力保障產能擴張
混凝土外加劑行業內企業貨款一般採用定期結算的方式，行業內企業普遍存在應收賬款金額較高的情況。2016年末、2017年末、2018年末及2019年末，蘇博特應收賬款金額分別為93,115.47萬元、96,663.16萬元、129,882.34萬元及177,722.38萬元，佔當期營業收入的比例分別為70.87%、57.55%、56.08%及53.74%，應收賬款金額保持較高水平。
下游企業佔用混凝土企業，混凝土企業也會佔用外加劑提供企業的資金，營運資金成為了減水劑企業業務增長的瓶頸。在內源融資約束的情況下，產能擴張相關的投資需要外源融資來支持，因此融資能力對外加劑企業的業績增長具有重要的影響。
蘇博特2017年上市，募集資金淨額為6.29億元，目前募集資金基本使用完畢，募投項目已經投產。2019年3月蘇博特決定發行可轉債，2020年1月通過證監會核准公開發行6.968億元可轉債並於3月發行完畢，期限6年。
蘇博特可轉債募投項目之一是62萬噸高性能混凝土外加劑建設項目，其中包括10萬噸聚醚、50萬噸聚羧酸減水劑（摺合19.20萬噸聚羧酸減水劑母液產能）、1.5萬噸丙烯酸羥基酯和0.5萬噸液體烯醇鈉產能。公告顯示，2019年上半年除新疆地區，蘇博特其他地區高性能減水劑產能利用率為101.18%，處於滿產狀態。新募投項目建設地為江蘇泰興，主要服務長三角，項目達產後降增加19.20萬噸聚羧酸減水劑母液產能，母液產能較投產前增長70%。2016-2018年高性能減水劑銷量分別為39.14萬噸、55.68萬噸及77.25萬噸，年複合增長率為40.49%，需求增長情況良好；產銷率分別為99.87%、100.04%及99.96%，產銷情況充分；截至2019年7月末，高性能減水劑在手訂單達到15.16億元（含稅），需求量達到56.77萬噸，在手訂單充足，本次募投項目的未來投產將滿足其持續增長的訂單需求。
近三年業績增長穩健 高性能減水劑集中度提升
根據蘇博特公佈的2019年年報，蘇博特2019年營業收入同比增長42.78%。營業收入增長主要是因為市場開拓能力加大，減水劑銷量增長以及檢測中心並表影響。
2017年-2019年蘇博特外加劑收入保持持續增長，增速分別為27.75%、37.99%和28.71%。2019年由於受益於原材料降價和降本增效措施的實施，毛利率提升至近三年最高水平。
受制於產品價格較高的原因，過去高性能減水劑一般用於高鐵、核電等大型基礎設施工程等高端領域，未能在民用建築工程領域大規模應用。近年來，高性能減水劑產品生產成本和銷售價格呈下降趨勢，為其在民用領域應用的拓展奠定了基礎。蘇博特抓住市場機遇，藉助其定製化生產、優質配套服務等競爭優勢，大力推進高性能減水劑民用化戰略。除了進一步穩固鐵路、核電、公路、水利等大型基礎設施建設領域的客戶外，積極拓展了高性能減水劑在民用建築領域的應用。
從數據上印證了蘇博特以上的經營策略和戰略選擇。所有外加劑銷售中高性能減水劑的收入佔比最高，並且有不斷集中的趨勢，同時高效減水劑的收入佔比不斷下降。
蘇博特的高性能減水劑年銷售量從2016年的39.14萬噸增長至2019年的99.19萬噸，3年複合增長率為36.34%。近三年產品銷售單價基本保持小幅波動，2019年的銷售單價基本與2018年單價保持一致。蘇博特的營收增長主要依靠產品銷售量的提升。
總結來說，從行業看，逆週期調節下的基建投資拉動混凝土需求增長、混凝土預置化率提升帶來減水劑在混凝土中的用量提升、機制砂普遍使用使單位混凝土中減水劑得用量提升三因素疊加共同推動了減水劑市場的持續增長。蘇博特依靠技術研發優勢下定製化服務能力保證用戶粘性和產品迭代，此外較強的融資能力也能保證蘇博特產能的持續擴張和業績成長。
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