長江電力是全球最大的水電上市公司，以運營大型水電為主要業務，管理三峽、葛洲壩、溪洛渡、向家壩等4座巨型電站，擁有總裝機容量 4549.5萬千瓦，佔全國水電裝機的比例為12.77%。在立足大型水電的基礎上，長江電力通過資本市場，在國內、外市場積極拓展水電業務、售配電業務和相關電力能源業務，逐步將資本市場打造為公司的第二個增長極。
從長江電力上市以來的股價走勢來看，其股價相對比較穩定，自2014年以來持續走高，即使在2015年，股價回撤幅度也不大，並且股價在2019年8月創了歷史新高。
下面，從宏觀、行業、業務、財務和估值等幾個方面分析長江電力的投資價值。
一、宏觀分析
長江電力是一家電力企業，並且其在資本市場的投資對象也主要以電力企業為主，決定電力企業業績的主要因素是發電量和電價，發電量受社會用電量所制約，而社會用電量與GDP增速成正比。
通過電力生產彈性係數、全社會用電量增速和GDP增速的關係可知，電力生產與GDP增速是顯著的正相關，雖然2019年全社會用電量增速略低於GDP增速，但這並不影響兩者間的“正相關”。
2020年受疫情的影響，經濟增速下降是必然的，社會用電量也會相應降低，但是隨著科技的發展以及未來電動汽車的普及，未來社會用電量必然會逐步攀升。然而隨著國家電力體制改革，電價的下調將對電力企業的盈利能力產生較大的影響。
二、行業分析
根據國家的規劃，我國水電共有十三個水電基地，規劃總裝機為2.7億千瓦，而截至2019年年底，全國水電裝機容量達 3.56億千瓦，已超過規劃總裝機，所以水電開發已經接近尾聲。當前長江電力在建的水電站也就剩下烏東德和白鶴灘，未來的發展空間有限。
長江電力若想突破發展瓶頸，必然需要從單一的水電運營向產業上下游轉移，但由於其發電業務過於龐大，打造新的增長極是非常困難的。
三、業務分析
根據長江電力的發展戰略，長江電力是立足於國內水電業務，積極開拓國際業務、售配電業務和資本運營。
（一）國內水電業務
當前，長江電力國內水電業務主要以運營三峽、葛洲壩、溪洛渡和向家壩為主，未來將增加烏東德和白鶴灘兩座巨型水電站。而這六座電站將構成長江電力的主營業務。通過近五年四座電站的發電量可知，長江電力的發電量變化並不大，業績比較穩定。
烏東德電站總機容量1020萬千瓦，預計2020年7月份首臺機組發電，2021年全部機組實現投產發電。
白鶴灘是中國僅次於三峽電站的第二大水電站，電站安裝有 16 臺百萬機組，總裝機容量1600萬千瓦，計劃2021年7月首批機組發電，2022年12月全部工程竣工。
所以，未來三年是長江電力水電業務發展的高峰期。
（二）國際業務
長江電力拓展國際業務，主要是通過中國長電國際（香港）有限公司和中國三峽國際電力運營有限公司，開展海外電站運營、管理、諮詢及投融資業務，以水電產業為核心向全清潔能源產業延伸。延伸的方向主要有三個，分別是水電運營、配電售業務和收購電力能源項目。
（三）售配電業務
長江電力的售配電業務主要是以重慶區域配售電業務為核心，2020年成功以“三峽水利”為基礎，完成了“四網融合”，造成了重慶區域的“三峽電網”。
（四）資本運作
資本運作是長江電力近幾年主要的拓展方向，自2016年完成了公司內部的資產重組後，長江電力就開啟了“賣賣賣”的節奏。
2018年參股國投電力和川投能源，2019年10月成功中標秘魯第一大配電企業LDS公司83.64%股權，2019年12月收購金中公司23%，成為金中公司第二大股東。2019年，新增對外投資134億元，增持三峽水利股權至 24.48%，增持國投電力至 10.71%，增持川投能源至 11.26%，增持上海電力至 5.56%，增持桂冠電力至 5.93%，增持申能股份至 4.98%，增持廣州發展至 19.96%，增持湖北能源至 28.62%，增持黔源電力至 4.97%，增持廣安愛眾至 4.90%，增持北控水務至 2%。
截至目前，共持有參股股權51家，累計原始投資餘額約376億元，實現投資收益30.75億元，同比增加了13.89%。
綜上所述，長江電力的主營業務依然是發電業務，而隨著投資範圍和資金的不斷擴大，投資收益快速增加，逐步佔據越來越重要的權重，而國際業務和售配電業務更多的是戰略意義，對公司當前的經營影響不大。
同時，隨著烏東德和白鶴灘的投產，長江電力未來的電力能力將有進一步的提升；隨著長江電力成為金中公司（金沙江中游公司）的第二股東，對於優化整個梯級電站的聯合調度，提高內在的發電能力也有著重要的意義。
四、財務分析
（一）成長性情況
通過營業總收入和淨利潤可知，長江電力的營收能力近期已經達到瓶頸期，由於自2015年向家壩和溪洛渡投產之後，沒有新增投產機組，所以公司的營收能力基本保持不變。
通過淨利潤增長率可知，長江電力兩次淨利潤快速增長的年份分別是2010年和2015年，而這兩年分別是三峽和向家壩、溪洛渡資產的注入。
而通過股價走勢來看，這兩次資產注入，第一次並未引起股價的上漲，而是橫盤振盪，而第二次則伴隨著股價的大幅拉昇，但是第二次的拉昇也得益於當年的“槓桿牛”。
隨著2021年和2022年，烏東德和白鶴灘的相繼投產，長江電力的營收和淨利潤必將會有一個階躍式的提升。但隨著水電建設成本的上升和電價的下調，預計未來每股收益增幅有限，因此長江電力不屬於成長性公司。
（二）安全性分析
長江電力作為國內電力行業的“龍頭企業”，具有穩定的收入。2019年財務費用是52.11億元，同比減少6.43億元，主要是因為綜合融資成本和帶息債務規模雙下降所致。一方面，2019年完成13期債券發行，籌集低成本資金320億元，新增債券綜合成本3.42%，較2018年降低55bp；另一方面，截至2019年底有息負債規模較2018年底下降了79.59億元，有息負債規模持續降低。
長江電力財務成本在逐年降低，並且具有高利息保障倍數，所以其財務是非常穩健的。
（三）盈利能力分析
長江電力的銷售淨利率基本維持在43%左右，銷售毛利率基本維持在60%左右，淨資產收益率基本維持在15%左右，盈利能力穩定，是一個典型的好公司。
（四）現金流分析
長江電力的經營活動產生的現金是持續淨流入，並且現金流入是高於淨利潤；其投資活動產生的現金流淨額基本為負，但投資淨額遠小於營收現金；其籌資淨額也為負，且籌資流出的現金主要是用於償還債務。
因此長江電力的現金流量肖像是“+--”，是典型的現金奶牛企業。綜上所述，長江電力經營狀況良好，現金流量充足，未來三年將有新的業務增長點，但整體缺乏成長潛力。當前公司雖然正在不斷拓展投資、售配電業務，但由於電力業務過於龐大，投資、售電業務對於公司的經營狀況影響較小。
若想繼續瞭解估值分析，請點擊“瞭解過多”。
閱讀更多 價值投資微觀 的文章
