近日，東方港灣董事長但斌做客中國基金報讀者交流群。
貿易摩擦和去槓桿兩大因素致使股票市場近期表現低迷，投資者情緒也受到了市場行情不同程度的影響，對後市十分迷茫。
對此，但斌表示，總體而言A股已經進入底部區域，未來兩年看好大盤藍籌股。他認為，在中國繼續保持改革開放大方向的前提下，長線資金在今明兩年會是非常好的買入機會。選股方面還是要選擇護城河較寬，能夠長期保持競爭力的企業，選擇中國的核心資產進行投資。
以下為但斌分享的文字實錄，供大家參考。
1、我個人堅定看好白酒板塊龍頭企業，在中國經濟沒有出現系統性風險的情況下，白酒龍頭企業的利潤都應該都是正增長的。
2、總體而言A股已經進入底部區域，未來兩年看好大盤藍籌股。
3、看好醫藥行業的長期表現。就現在估值的調整程度，一些優質的企業是可以長期關注的。
4、在中國繼續保持改革開放大方向的前提下，長線資金在今明兩年會是非常好的買入機會。選股方面還是要選擇護城河較寬，能夠長期保持競爭力的企業，選擇中國的核心資產進行投資。
5、我認為A股市場現在最核心的問題是個股估值太高。其主要原因就是審批制下供給關係失衡。
問答實錄
問：對於選好的股票，除了堅持、忍耐，靜等時間玫瑰。如果標的股票走勢在投資計劃期限內的走勢不達分析預期？繼續增持還是會選擇認賠出局？
但斌：對於選好的企業，在沒有遇到系統性風險的情況下我個人認為還是應該堅持投資。走勢不達分析預期，我認為可以考慮一下是否分析的邏輯或者數據出現問題，如果是這方面的問題，我認為應該賣出，如果不是，那就應該堅持。
問：未來兩年是看好中小創還是大盤藍籌？
但斌：我們還是看好大盤藍籌股。因為我們認為中國的核心資產就在這兩三百家藍籌企業中，除了這兩三百家大企業，其他企業我認為可能都存在這樣那樣的問題，我們還是看好中國的核心資產。
問：如何調整定投策略，中證500，滬深300紅利指數基金目前短期後市怎麼看，拉長時間線怎麼看，投資機會在哪裡，對中國經濟的基本面有什麼觀點？
但斌：關於定投策略，我個人還是主張定投核心資產，比如滬深300或。拉長來看，A股處於底部區域，動態市盈率大概在21倍左右，當然在2005年的時候曾經到過17.9倍，2008年到過14.7倍，但那都是極端情況了，總體而言A股已經進入底部區域。中國基本面情況而言，大家也能感受到是處於“內憂外患”，“外患”在於貿易摩擦等國際事端的影響，“內憂”則是在於中國三輪加槓桿週期過後，正在面臨去槓桿的艱鉅任務，所以未來基本面可能會面臨嚴峻挑戰。
問：站在當前位置上，如何把握未來價值投資的方向與板塊。對當前醫藥板塊回調的看法，哪些領域可以把握機會？ 但斌：這麼多年我們始終都關注消費、醫藥、、等非金融行業。在這幾個方向上來看，從美國的情況來看，其資產值從1萬美元到5.9萬美元的過程當中，化妝品、醫藥、、、食品加工、，包括等行業都表現比較出色，所以我們看好醫藥行業的長期表現。就現在估值的調整程度，我們認為一些優質的企業是可以長期關注的。
問：有部分觀點認為，在中國目前的經濟環境下，大搞基建而不減稅，會導致中國滯漲的出現。而目前，中國的宏觀經濟數據，例如物價上漲，收入下降，股市暴跌，都出現了滯漲的症狀。但總對滯漲這個命題怎麼看？
但斌：我認為在當前情況下，滯漲出現的概率不大，主要都是產能過剩。實際上中國各行各業的產能還是比較充足的。當然如果真的出現滯漲期的話，那對股市是非常不利的。
問：長線資金在今明兩年是否應該重倉進入，時間週期及倉位應該怎麼把握，選股方向應該偏向哪一類？
但斌：在中國繼續保持改革開放大方向的前提下，長線資金在今明兩年會是非常好的買入機會。在過去的28年當中，A股市場的最長調整週期就是四到五年的時間。所以現在無論是貿易摩擦也好，中國宏觀經濟調整也好，總的來說這一年到一年半的時間能夠看出眉目，所以今年底或明年年中應該會出現較好的看清市場的機會。選股方面，我認為還是要選擇基本面或者護城河比較寬的，能夠長期保持競爭力的企業，選擇中國的核心資產進行投資。
問：宏觀下稅制改革，各項稅負增長，政治上談減稅，從前企業稅負痛苦，目前居民也痛苦，但總認為經濟走向是何種，國家會痛定思痛走真正改革的路線嘛，房地產後市有什麼看法？
但斌：中國40年改革開放到現在可能位於一個關鍵的時間點了，我當然希望中國經濟還是如常進行改革開放。目前減稅政策應該說是大家的共同呼籲，我們也希望如此，但實際比減稅更重要的是很多中小企業能否繼續存活。因為中小企業的應收賬款大幅上升，甚至已經到了現金流能否存續的程度。
關於房地產行業後市，我認為核心城市的房價是有強勁支撐的，中國房地產相比股市更加重要，房地產價格如果跌個20%-30%，對整個經濟的影響都會非常大。所以我們都希望房地產不會出事。
問：現在的股市真的見底了嗎？假定美股見頂開始下跌，我們是更加黑暗，還是機會來臨？
但斌：A股從歷史數據分析來看現在已經處於尋底的位置。至於從美股的投資來看，我們投資的企業估值也並沒有高企。實際上一般見頂都是由於泡沫比較大或者高槓杆，但我們在美股中都沒有看到這兩種跡象，所以美股見頂的概率也較小。
問：1.普通百姓在沒有能力進入私募的時候怎樣投資理財？2.您說中國採取註冊制後才能開啟長牛行情，那麼現有制度下還能長期投資嗎，還是隻能波段操作？
但斌：1. 我覺得普通百姓在投資方面比機構投資者更有優勢。機構投資者存在控制倉位的壓力，以及受到產品止損線的考驗會存在壓力，一般老百姓如果能夠選擇好一些的企業進行投資，可以不受止損線的干擾，反而有可能做得更好。
2. 我認為A股市場現在最核心的問題還是在於個股估值太高。從2015年6月12日到現在三年多，幾輪調整下來，為何很多公司還是估值高企，其主要原因就是審批制下供給關係失衡。以小米為例，其在香港上市估值是500億，但如果在A股上市那麼估值有可能是1100億，因為我們是審批制，屬於賣方市場，而香港股市註冊制，是買方市場。只有在註冊之下，才有可能以比較低的價格去發行，才有可能獲得長期的好收益，否則短期可能就透支了。我認為在現在的發行體制條件下進行長期投資是有很大問題的，特別實在高估的情況下。
問：看過但總《時間的玫瑰》，很認同但總價值投資的觀點，但是目前中國企業和股市受政策影響大於市場，請問在經濟滯脹階段投資什麼行業好些，具體操作是否可以以價值投資的理念為基礎進行波段投資？
但斌：我在《時間的玫瑰中》中提到，巴菲特之所以偉大，不在於他在75歲的時候擁有了450億美金的財富，而在於他在很年輕的時候想明白了很多道理，並且用一生的事業來堅守。實際上巴菲特是1956年開始做投資的，和我們做私募基金一樣的，但是1955年越南戰爭開始，1965年美軍參戰，1975年被打敗，中間還穿插著古巴導彈危機，第一次、第兩次石油危機，以及1964年到1981年的17年的滯脹期。考慮到巴菲特的經歷，從1956年到1981年這25年間，在市場上經歷了戰爭，總統遇刺，嚴重的滯脹期等等，這些都沒有動搖他長期選擇好企業的理念。所以我認為堅持長期投資是世界性語言，在美國和在中國應該是一樣的，在中國我們買中國最好的公司，到美國我們也是買美國最好的公司，在去年我們海外基金的業績比我們國內基金業績好一些，但在中國堅持價值投資應該也是創造財富的最可行的辦法。
問：現在大盤這個點位，哪個行業板塊抄底合適，未來看好板塊在哪？
但斌：我們認為中國的核心資產總體而言估值都會具有吸引力，比如消費、互聯網行業。雖然其估值體系會隨著貿易摩擦發生變化，但總體而言沒有大的實質性的長遠的變化。
問：在您多年的投資經歷中，您認為在國內市場上實踐價值投資最核心的原則是什麼？
但斌：在國內市場上實踐價值投資最核心的原則是什麼？我認為還是如何選擇偉大的企業，因為只有偉大企業才可以扛過風險，穿越週期。要做到這一點，重要的是避免買入估值過高的好股票，一個很偉大企業如果估值過高的話，它也會透支長期的利益。
問：國內去槓桿接下來會如何進行？會以什麼為標誌結束呢？債權類的資產還能投資嗎？
但斌：去槓桿的標誌性事件我認為要看資產價格的變化情況，包括金融政策或者特定政策的取向。或者是經濟出現很大問題的話，那確實可能會有變化的。債權類資產的投資其實和股權類一樣，還是要看具體的標的來分辨。
問：關於非同一產業鏈，但是行業間關聯度較高的板塊的配置策略，例如技術和、應用、應用之間，是否有整體上的投資邏輯，還是隻是說仍然遵循投資細分行業龍頭的思路？另外可否請您分享一下早期投資騰訊的心得，高科技互聯網企業的投資過程中您是否擔心過溢價過高，出現泡沫的情況？
但斌：我們在國內沒有投5G、無人駕駛、物聯網等等的公司，當然我也認同人類的未來是取決於無人駕駛、、、VR等的發展，我們在美股投資，比如說Facebook、、谷歌、、，包括等公司，我們就是從這個角度來投的。這些公司我們認為是有競爭力的，但在國內的公司我們看不到他們會有這樣的核心競爭力。我們早期投資騰訊主要是因為相信互聯網時代馬上到來。在我們沒有投資騰訊之前，我們錯過了新浪網易等公司的投資，所以當騰訊出現在我們眼前，我們認為其商業模式比還要好，所以就重倉買入了。在一路持有的過程中，我們就看到其業務表現非常出色，每個時期都能夠做得很好。當然最近騰訊也出現了十幾年來第一次業績增長放緩的情況，但我認為所謂的溢價過高只是一個現象，如果把他們每一個業務進行分部估值來看，公司整體的估值還不是特別高。
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