記者 | 張藝
編輯 | 陳菲遐
A股將迎來“枸杞第一股”。但是這家公司有較為明顯的短板，一旦成功上市，大概率在年內會出現業績變臉。
日前，枸杞公司寧夏沃福百瑞枸杞產業股份有限公司（下稱沃福百瑞），在深交所披露了招股說明書，擬募資3.88億元用於枸杞深加工綜合建設項目和補充流動資金。
之所以說會出現業績變臉，主要是由於沃福百瑞客戶收入十分集中，前五大客戶營收佔比超過85%，同時第一客戶和第二大客戶均在美國。客戶過於集中，不利於風險的分散。此外，隨著疫情對全球經濟影響的加劇，海外客戶尤其是美國客戶的不確定性更為凸顯。
兩家美國客戶佔了八成營收
沃福百瑞成立於2005年，位於枸杞之鄉寧夏，主要從事枸杞和枸杞深加工產品。枸杞行業尚無A股上市公司，沃福百瑞若能成功上市將成為行業第一股。
2017年至2019年，沃福百瑞主營業務收入分別為1.21億元、1.82億元和2.63億元；淨利潤分別為1875.69萬元、6595.41萬元和8843.97萬元。
營業收入和淨利潤近三年均增長良好，複合增長率分別為47.83%、117.14%。不過，這種增長能否持續，背後存在著較大的不確定性。
這是一家主要以出口為主的公司。2017年至2019年，公司出口銷售收入佔同期主營業務收入的比例分別為73.59%、85.95%和 87.83%。
海外業務佔比過高，並非問題所在，沃福百瑞的核心問題在於銷售集中在兩大美國客戶上。
招股書顯示，2017年至2019年，沃福百瑞前五大客戶銷售收入合計金額分別為9082.40萬元、14989.05萬元和22459.62萬元，佔同期主營業務收入的比例分別為75.21%、82.38%和85.11%。
其中又以第一、二大客戶佔比為主，且這兩大客戶均為美國客戶。
對第一大客戶美國Young Living的銷售收入佔比近半，2017年至2019年分別為5210.47萬元、8917.15萬元和11409.69萬元，佔同期主營業務收入的比例分別為43.15%、49.01%和 43.24%，該客戶主要採購枸杞濃縮汁。
第二大客戶銷售收入佔比也不低，且逐年遞增。公司對美國ABB&德國ABI（德國ABI為美國ABB子公司）的銷售收入分別為2196.90萬元、4764.54萬元和9566.95萬元，佔同期主營業務收入的比例分別為18.19%、26.19%和36.25%，該客戶主要採購枸杞乾果。
在過去的兩年，第二大客戶每年的採購量在翻倍，也成為沃福百瑞營收增長部分最主要的來源。
從二家美國客戶佔八成的營收佔比可見，沃福百瑞對這二者的依賴已十分明顯。
儘管沃福百瑞表態，與第一、二大客戶合作時年已久，至今分別超過15年和12年的時間，業務合作關係穩定，但一榮俱榮一損俱損，這兩家客戶若出現市場份額下降或是經營狀況發生重大變動，或合作關係發生不利變化，將直接影響沃福百瑞的經營業績。
這種考驗在2020年已來到。
今年新型冠狀病毒疫情爆發，各行各業均受此影響。對沃福百瑞來說，這種影響或是“致命”的。
疫情影響到企業開工，沃福百瑞的部分供應商無法正常開工，導致公司在物資採購、物流運輸等環節受到一定影響。公司自身也面臨無法正常生產的經營風險。
下游核心需求在國外，但公司主要境外客戶所在地美國、德國、法國等地疫情發展較為迅速，這對公司出口銷售影響將會不斷顯現。“如果境外疫情不能得到有效防控，境外客戶無法正常經營，公司將面臨發貨延遲、訂單取消、國際物流受阻等情形，進而對公司出口銷售造成不利影響。”沃福百瑞在招股書中自述道。
此外，關稅變動也會對公司產生影響。按沃福百瑞計算，以2019年為基準，假設由公司分別承擔10.00%、12.50%、25.00%的關稅稅率，公司利潤總額減少1484.19萬元、1814.01萬元和3265.21萬元，佔當年利潤總額比例的14.77%、18.05%和32.50%。
此外，截至2019年末，沃福百瑞應收賬款餘額過高，也主要在美國客戶身上。
2017年末至2019年末，公司應收賬款賬面餘額分別為2258.91萬元、5697.30元和9818.38萬元，佔當期營業收入的比例分別為18.57%、30.62%和36.85%。
與其他食品加工企業相比，沃福百瑞應收賬款餘額佔比過高。養元飲品（602156.SH）和好想你（002582.SZ）二者2018年應收賬款餘額佔營收比例分別只有0.46%和9.10%。
2018年應收賬款激增原因在，美國Young Living和美國 ABB的應收賬款餘額相應增加 1,933.71萬元和1,636.32萬元。
2019年應收賬款激增原因在，美國Young Living和美國ABB的應收賬款餘額相應增加1,520.24萬元和2,802.27萬元。
如客戶資信狀況發生不利變化，公司面臨應收賬款無法收回的風險。
枸杞深加工產品佔比過低
主營業務上，沃福百瑞暫未建立起自己的核心競爭力。
國內枸杞加工產業仍處於初級階段，企業相對分散，規模普遍偏小。以寧夏地區為例，區內枸杞生產、加工、流通經營企業730餘家，形成規模和品牌效應的企業數量相對較少。枸杞產品質量標準體系建設不完善，以乾果為主要形態的枸杞產品質量參差不齊，產品同質化現象嚴重，市場競爭仍然以價格競爭為主，大部分加工企業仍然圍繞枸杞乾果進行初級加工，產品附加值較低。
沃福百瑞也沒能例外。公司產品主要包括枸杞乾果、枸杞汁和枸杞深加工產品三類。附加值及門檻較低的枸杞乾果佔主營業務收入的比重在一半左右。
與此同時，沃福百瑞採購的原材料主要為枸杞乾果和枸杞鮮果。其中枸杞乾果主要用於生產加工各規格和包裝的枸杞乾果和枸杞粉。
這或許意味著，沃福百瑞一半的營收是通過對枸杞乾果進行各規格的包裝而得。
同時，2017年至2019年，公司銷售的枸杞果汁飲料、枸杞粉、枸杞籽油等高附加值產品的合計收入佔同期主營業務收入的比例分別為7.16%、8.23%和7.68%。
從毛利率也可見附加值對公司利潤的影響之重要。2019年，沃福百瑞枸杞乾果毛利率為30.93%，同時，枸杞濃縮汁、枸杞原汁、枸杞飲料、枸杞籽油、枸杞粉均超過60%，枸杞籽油甚至達到78.08%的毛利率。
以枸杞果汁飲料、枸杞粉、枸杞籽油等代表的高附加值產品是未來國內枸杞產品消費升級的主力產品，市場增長空間巨大。
因此，沃福百瑞急需提升枸杞深加工產品的營收佔比，並以此提升自己的含金量。
沃福百瑞已意識到自己海外佔比過高，不確定性較大，深加工產品佔比過低等問題。公司對未來三年（2020年~2022年）的規劃中，包括兩大目標——“優化產品結構”和“擴大內銷市場”。
一方面，建設募投項目“枸杞深加工產品生產建設項目”，進一步優化公司的產品結構，提高枸杞籽油、枸杞多糖、枸杞糖肽等高附加值枸杞深加工產品的供給能力。
另一方面，不斷提高枸杞果汁飲料佔公司銷售收入的比例，打造國內枸杞飲料第一品牌。設立北京、上海、深圳三大營銷中心，加大國內市場拓展和品牌宣傳力度，擴大國內市場份額。
多位親屬是供應商
沃福百瑞是一家典型的家族式企業。公司控股股東為潘泰安，實際控制人為潘泰安、龐其豔和潘嘉鈺。其中，潘泰安、龐其豔為夫妻關係；潘嘉鈺為潘泰安、龐其豔夫婦之女。 三者直接和間接合計控制沃福百瑞77.53%的股權。
一家三口在沃福百瑞各司其職。潘泰安擔任公司董事長，龐其豔擔任公司董事，潘嘉鈺擔任公司董事兼董事會秘書。
同時，沃福百瑞董事、總經理潘國祥為潘泰安之堂兄；副總經理邱華為潘泰安之外甥。
不僅如此，潘泰安一大家都多人都做著枸杞生意。潘泰安之三位堂弟兩位堂妹夫潘太軍、潘太宏、潘太山、田建國、康新寧均為沃福百瑞的供應商。
沃福百瑞蹊蹺過多，加之客戶高度集中這一顯著問題，恐怕將迎來交易所關注。
