“通過定增，2年後實現口罩年產量15億隻，3年後新增抗病毒口服液產量年產量3億瓶，賣給誰？”自3月20日發佈非公開發行股票預案以來，圍繞香雪製藥（300147.SZ）的爭議聲一直持續不斷。
據香雪製藥公告稱，公司通過非公開發行股票募資金額不超過14億元，募投項目包括口罩和抗病毒口服液的新增產線，也是此次定增項目的主要爭議之一。此外，在發佈定增預案後，香雪製藥還收到深交所關注函,要求說明公司在1.2億元對外擔保信披義務沒有履行的情況下,披露的2020年非公開發行股票預案是否合規，引發爭議的同時，也為其定增項目的前景蒙上一層陰影。
據中國上市公司輿情中心觀察，香雪製藥自發布定增預案以來，市場關注度急劇上升。不僅有《證券日報》、《中國經營報》以及《時代週報》等主流財經媒體進行深入報道，還有一眾知名自媒體積極跟進，投資者社區也是議論紛紛。據統計，截至4月20日，近一個月以來，投資者在深交所互動易上向公司提問達到85次，環比增加逾三成。內容分析來看，無論是媒體還是投資者，負面情緒居多，質疑公司此次定增項目的可行性同時，也對公司過往利潤下滑以及信息披露質量等環節表示不滿。
兩年後口罩年產量達15億，賣給誰？
企業通過生產口罩踐行社會責任是值得稱讚之舉，但如何平息投資者的疑惑同樣重要，而香雪製藥定增預案中涉及的醫用防護項目則引發市場一片質疑。
根據預案，公司募資的資金中有2.8億元投向醫用防護項目，將用於生產醫療防護用品，項目建設期為2年，達產後可實現醫用外科口罩15億個/年、一次性醫用防護服90萬件/年。
隨著疫情的爆發，市場對醫用口罩需求激增，不少企業紛紛跨界生產口罩，且相當一部分公司產品已經問世。然而，香雪製藥在口罩領域的投入姍姍來遲，且該項目建設期長達2年。在互動易平臺，有投資者直言防護系列產品生產基地建設項目盈利前景不明，稱“口罩項目技術含量低，即將出現產能過剩，公司如何保證2年後的銷售額”。
華訊投資首席策略師胡宇在接受《證券日報》記者採訪時表示：“在當前情況下，公司繼續建設口罩產線恐怕會面臨一定的產能過剩風險。公司應當做的是，進一步強化自身的產品研發特色，而不是另起爐灶，做一些沒有明顯門檻和特色的產品。”
歷史上，香雪製藥曾進行多次資產收購，形成了一定金額的商譽，截至2019年9月30日，賬面商譽金額為6.44億元。其中，香雪製藥近年出現過收購的企業業績未能達到業績承諾的情況，如當年收購的長白山人參公司最後的業績便與業績承諾相差甚遠，形成巨量的商譽減值，給投資者帶來重大損失。因此，此次香雪製藥推出爭議性十足的定增計劃時，難免投資者有所想法。
一瞞再瞞？香雪製藥的信息披露工作遭質疑
除了口罩行業前景不明朗，有多名投資者反映香雪製藥有意隱瞞公司已在生產口罩及防護服一事。
仔細瀏覽互動易平臺後發現，有部分投資者提問公司是否存在口罩業務，但香雪製藥均不做正面回應或乾脆就不回覆。但是，在雪球、股吧以及微博等社區，均可找到投資者對於香雪製藥口罩業務的探討。
對於有多名投資者反映香雪製藥曾在其公眾號上披露過口罩相關信息一事，中國上市公司輿情中心翻閱其公眾號歷史記錄後，並沒找到有口罩相關信息，但發現公眾號存在明顯刪稿跡象。
然而，有投資者曾截圖香雪製藥微信公眾號有關口罩的信息併發到社區平臺上，儘管截圖中並未表示該口罩是否由香雪製藥生產，但是圖中口罩包裝左上角出現的“XPH”標誌，確實是香雪製藥公司LOGO中的字母。香雪製藥為何對其生產口罩一事三緘其口，市場也有猜測其是為了定增通順利通過或是過去生產資質有瑕疵，所以不正面回應投資者這一問題。但隨著越來越多投資者關注到這一問題，香雪製藥或該考慮做正面回應。
同樣存在蓄意隱瞞可能的還有日前監管層關注到的1.2億元對外擔保一事。
3月25日，香雪製藥股份有限公司發佈公告稱，近日收到深交所關注函。深交所要求說明公司在1.2億元對外擔保信披義務沒有履行的情況下，披露的2020年非公開發行股票預案是否合規。
對於事件的來龍去脈，一篇名為《香雪製藥隱瞞1.2億擔保且未經董事會審議 “戳破”或為定增做鋪墊》的文章指出，香雪製藥於2016年以15.7億元收購啟德酒店名下的所有資產，在資產交易協議生效後，香雪製藥向啟德酒店支付收購的相應款項。但是在處理交易標過戶手續時，啟德酒店因陷入了一場借貸糾紛，因此這一項交易受到了限制。啟德酒店因為借貸糾紛，其資產遭到查封。
此後，香雪製藥稱“經過反覆權衡，為最大程度保障交易標的安全性，完成履行合同，推進交易過戶”，提供1.2億元現金為啟德酒店進行擔保，解除其糾紛。但是，香雪製藥此舉並未按照正常手續經董事會審議，也未做出任何相關的披露，因此收到深交所的問詢函。
1.2億元擔保一事，香雪製藥在其中或確實有苦衷，但合法合規的信披流程依然是要走，
如果香雪製藥不是收到警示函，那這項資金的具體用途是否就一直被隱瞞？公司的信息披露機制是否存在缺陷？企業利潤持續下滑 核心產品面臨困局
以最新的2019年三季報的來看，香雪製藥扣非淨利潤為4015.83萬元，同比下滑7.43%，且多項財務指標持續惡化。如今香雪製藥2019年年報尚未公佈，但此前香雪製藥業績預告中提到，預計2019年非經常性損益對淨利潤的影響金額約8000萬元，主要包括取得處置子公司股權轉讓收益與政府補助收入等，由於非經常性損益佔公司淨利潤的比例很高，也使得香雪製藥的主營業務經營乏力的現狀得以掩蓋。
以2018年完整年度的年報來看，香雪製藥2018年年度營收規模25.04億元，年度歸母淨利潤為5643.9萬元，扣非歸母淨利潤-4604萬元，經營性現金流量淨額9123萬元，雖然營收同比增幅14.5%，但歸母淨利潤、經營性現金流量淨額分別同比下滑14%、16.7%。
《時代週報》對此分析稱，香雪製藥雖在銷售上實現了正增長，但香雪製藥2018年主營業務為虧損狀態，依靠出售資產等非經常性收益扭虧為盈（2018年非經常性損益項目總計實現1.02億元收益）。從主營業務財務數據分析，香雪製藥2018年銷售淨利率僅為3.51%，權益乘數為2.15（根據資產負債率換算），總資產週轉率0.29，毛利率36%，ROE僅1.64%，總體判斷為週轉低且盈利能力較弱。
在毛利率方面，香雪製藥中藥材業務、醫藥製造業務、醫藥流通業務毛利率分別為30.61%、49.7%、15.46%，主要板塊盈利能力均不強，這也導致其整體盈利能力羸弱。
在此次定增項目中，香雪製藥擬在廣東省梅州市五華生物醫藥健康食品產業園內實施香雪抗病毒口服液產能擴增項目，項目建設期3年，有望在短期內增加6條抗病毒口服液生產線，投產後新增產能3億瓶/年。
一方面，抗病毒口服液項目和口罩項目存在類似的問題是，在不少人看來，3年的時間，疫苗的研發或都已完成，屆時市場還是否真的需要那麼多抗病毒口服液。另一方面，近年來抗病毒口服液的銷售情況並不理想，2014年~2018年，抗病毒口服液營業收入分別為5.28億元、4.10億元、2.33億元、2.01億元、2.44億元，佔營收入比重分別為34.65%、28.06%、12.54%、9.22%、9.76%，毛利率則從2015年的54%下降至2018年的44.77%，處於明顯的下行期。
因此，市場對此次香雪製藥“逆勢”定增已經在走下坡路的抗病毒口服液項目信心不足，而且從另一個角度來看，香雪製藥手上沒有更有競爭力的產品和項目了嗎？
就香雪製藥所處的醫藥行業來看，近年經歷著翻天覆地的變化，隨著醫保目錄大調整、兩票制從嚴落實、一致性評價擴容等重磅政策持續發力，降價、提質、增效成為關鍵熱詞，行業洗牌加劇，二八甚至一九效應明顯，給傳統醫藥行業的市場格局帶來了巨大沖擊。裸泳之後，不少缺乏競爭力的醫藥企業已經出現危機，儘管此次疫情或許會給部分藥企帶來短期提振，但行業變革的趨勢不會改變。
後續發展來看，醫藥公司仍有可能出現頻繁的再融資，需要通過重組併購邁向高質量發展，但是他們需要注意的是，再融資生態和以往早已不同。曾幾何時，定增是二級市場當仁不讓的利好，但近期包括藍思科技的150億定增導致跌停在內，雖然再融資新規放寬了定增約束，但市場對於企業再融資的理解卻是越來越專業，也越來越懂得去捍衛自己的權益，一個無法讓投資者信服的定增方案，恐怕不是那麼容易獲得通過，企業更不可能試圖在信息披露上做文章，以求瞞天過海，一個規範、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場已在加速形成。（中國上市公司輿情中心）
