摘要
- 歐洲面臨經濟衰退的風險
- 德國會採取刺激計劃嗎？
- 政府債務持續存在
上週末，七國集團（G7）在比亞里茨舉行了最新一次的領導人會議。七國集團成員均為最大的幾個西方經濟體：美國、日本、德國、法國、加拿大、英國和意大利（歐盟的代表也參加了會議）。會議目的是促進成員國之間的討論和外交，這些國家的總和佔世界經濟產出總量的近一半。
不幸的是，今年的七國集團（G7）領導人會議產生了許多分裂主義情緒，以及許多刺激且出乎意料的情節轉折。歐洲各國代表返回了各自的國家，但卻未能就重新開放全球貿易達成協調一致的承諾，只能讓舊世界面臨著經濟擴張的終結。
歐洲比其他地區從2008年經濟衰退的衝擊中恢復得更慢，而且它的經濟擴張幅度不大且不均衡。2012年，歐洲被迫應對主權債務危機，歐元區內部的預算法規阻止了其他司法管轄區實施的財政刺激。歐洲的監管機構對地區銀行進行資本重組的力度較弱，這限制了面向企業和個人的信貸流動。
但從2014年開始，歐元區經濟站穩了腳跟。經濟增長反彈，信心回升，市場表現良好。該地區的失業率比危機後的峰值低了近5%，且該地區一些較弱的國家已經再次恢復了實力。
歐洲央行在推動經濟復甦方面功不可沒。七年前，歐洲央行行長德拉吉發起了一系列強有力的行動。信心恢復了，經濟也隨之上升。
歐元區還受益於海外市場的強勁增長。美國和中國都是歐洲企業的重要客戶，且都實施了大量的經濟危機後期的刺激措施。歐洲出口激增。
然而就在歐洲前景似乎處在最為光明之際，圍繞著全球貿易的基調卻轉為負面。關稅和其他貿易限制在全球範圍內激增，這是經濟不平等及其引發的民族主義情緒的產物。
雖然歐洲並不是華盛頓的主要關注對象，但美國政府已經對包括歐洲的汽車和飛機制造商在內的行業發出了將要對其採取行動的威脅。即使這些行動最終得以避免，這些威脅帶來的不確定性也不利於經濟增長。
歐洲對出口的依賴，以及其在全球供應鏈中的核心地位，使其特別容易受到貿易渠道收縮的影響。正如我們今年早些時候所詳述的，德國受到的打擊尤其嚴重。該國商業信心的調查顯示其信心已受到重挫。德國GDP在今年第二季度已經收縮，預計在2019年剩餘時間內也不會有太大的回暖。
隨著主要經濟引擎的熄火，歐元區整體經濟增速已放緩至近乎水平的程度。該地區的通脹和通脹預期大幅下降，遠低於歐洲央行的目標。一些觀察人士警告稱，歐洲正再次面臨“日本化”的風險，這是一段政策難以解決的長期經濟停滯現象。
在傑克遜霍爾，各國央行們上週末都在評估當前形勢，並討論各自應對的選擇。參會者一致表示，貨幣政策並不適合用來抵消限制性貿易政策的影響。其他可用的工具在很長一段時間內只能起到微弱的作用。
德拉吉今年沒有前往傑克遜霍爾。因為他和他的同事們正在深入研究如何避免最壞的結果。這肯定不是德拉吉在任期最後兩個月所希望面對的告別辭。
歐洲的治理結構將使利用財政政策來解決日益嚴重的問題變得更為複雜。歐元區並不是一個完美的聯盟：各國擁有共同的貨幣和共同的貨幣政策，但支出計劃仍屬於地方立法機構的職責範圍。歐盟委員會將對成員國的預算進行審查，這一審查過程的壓力會越來越大。
歐洲政治局勢動盪使各種政策的制定變得更為複雜。“歐洲懷疑論”政黨正在佔上風，而英國退歐的最後期限只有兩個月。薄弱的領導力和不斷增加的不確定性，使其得很難做出決定性的政策決定。
所有這一切中的一線希望可能是德國的困境可能會導致它更加支持刺激計劃。近年來，德國經濟繁榮，而其他國家卻舉步維艱；德國的政策制定者因此對貨幣和財政政策都採取了強硬立場。面對國內問題，德國政府可能被迫進行刺激計劃，並也允許其他歐洲國家的政府也這麼做。
儘管比亞里茨以其海灘和大型賭場而聞名，吸引了來自歐洲各地的人們在夏天來這裡放鬆。不幸的是，來這裡參加七國集團會議的所有歐洲領導人可沒有從動盪的經濟狀況帶來的壓力中得到什麼緩解。歐洲經濟衰退的可能性正在上升。
沒那麼容易
就在去年12月，歐洲央行結束了2.6萬億歐元（3萬億美元）的刺激計劃，此舉被視為貨幣政策“正常化”的第一步。但從2018年年中到今天所累積的壞消息正迫使歐洲央行逆轉其路線。即將離任的歐洲央行行長德拉吉已經為9月份進一步放鬆貨幣政策做好了準備。
市場參與者預計歐洲央行將把存款利率進一步調降至負值（並引入分層體系），且重啟債券購買計劃。新的定向長期再融資操作也可能會支持貸款狀況。這些措施雖然是朝著正確方向邁出的一步，但仍然還不夠。
低利率，加上歐洲央行的大規模資產購買計劃，已將政府債券收益率推低，甚至跌至負值。由於利率已經處於歷史低點，進一步降息不太可能會帶來什麼任何額外的好處。在傑克遜霍爾，美聯儲主席鮑威爾表示，貨幣政策"無法提供國際貿易的既定規則"，暗示貨幣政策是平衡保護主義貿易政策的錯誤工具。
降息可能會推動歐元匯率走低，這可能有利於歐洲出口商。但隨著其它央行紛紛效仿，任何好處都將是短暫的。更高的負利率還將削弱銀行的盈利能力，尤其是實力較弱的銀行。根據歐洲央行工作人員最近的一項研究，“健康的”歐元區的銀行比其它銀行更有能力來將更多地將負利率轉嫁給儲戶。出於這個原因，有一種說法是要引入一種分層體系，在這種體系中，低於規定閾值的準備金將不受負利率的約束（負利率如果持續較長時間，也會抑制儲蓄，擾亂資產價格）。
量化寬鬆政策正在接近歐洲央行的上限，即在每個國家持有超過三分之一的債務（尤其是在德國、芬蘭和荷蘭）。此外還有政治障礙。像德國等北方國家直到最近才有較高的通貨膨脹率和經濟增長率，這些國家並不熱衷於寬鬆政策，並認為這是德國納稅人為缺乏自律的其他歐洲國家提供的救助。最近，德國央行行長魏德曼宣佈反對寬鬆貨幣政策，稱他“對購買政府債券特別謹慎”，因為這些債券扭曲了貨幣和財政政策之間的界限。
考慮到進一步寬鬆政策所面臨的限制和擔憂，協調一致的財政刺激措施是非常有必要採取的。總體而言，歐元區的財政賬戶目前幾乎是持平的，赤字僅為其GDP的-0.5%。其公共債務已從近期高點回落，這表明歐元區還存在一定的財政擴張空間。低或負的融資利率為預算擴張提供了進一步的支持。報告則顯示德國願意接受這種做法。
法國、意大利和西班牙等核心市場正在艱難地管理其經濟和公共財政。有時，他們的公共支出並沒有以最有利於經濟增長的方式使用。讓他們有更多的預算空間的同時就有必要監控資金的投資情況。此外，財政擴張必須在不顯著破壞《馬斯特裡赫特條約 》（Maastricht Treaty）規定的債務和赤字規則的前提下進行。《馬斯特裡赫特條約》的宗旨是讓歐元成為一種強大且可信的貨幣。
2012年，德拉吉說歐洲央行將“不惜一切代價”支持歐元區經濟。如果歐洲要維持擴張，該地區的其他政策制定者將也不得不做出並兌現同樣的承諾。
好久不見
超長期債券的受歡迎度上升。
這周，我的父母慶祝結婚50週年。對我們大多數人來說，很難想象一段關係能持續這麼久。但在另一個領域，政府正在發行期限長達100年的債券。這些“超長”債券正變得越來越普遍和流行。
今年夏天，奧地利繼2017年發行35億歐元的世紀債券之後，又成功地向公眾發售了10億歐元的100年期債券。比利時、愛爾蘭、阿根廷和墨西哥等國都已發行了世紀債券，而其他國家則發行了期限為40年或50年的債券。
美國最近在考慮將期限延長至30年以上。2017年和今年夏天，美國財政部調查了其一級交易商對超長美國國債的需求和預期溢價，但受到了冷遇。雖然發行新債券的理由似乎很充分：收益率低，期限溢價為負，需求高，這正是美國財政部鎖定低利率的理想時機，但交易商對新市場的需求和流動性並不確定。
歐洲超長債券的買家今年的收穫不錯。隨著資本流入固定收益工具，它們的價格被推高。債券久期越長，債券持有人的收益就越大。當然，風險是雙向的；拋售對超長期債券持有者的傷害最大。但債券買家也有可能對價格不敏感。超長期買家通常是養老基金和保險公司，它們希望用同樣長期的資產來匹配自己的長期負債。當前的定價波動是事後的；安全穩定的票息支付足以滿足他們的需求。
政府債券和婚姻關係幾乎沒有共同點，但它們都是基於對未來正回報的預期。在上週末的一次家庭慶祝活動上，母親回想起她與父親長久以來的結合: “我們當然有過起起落落，但總的來說正面還是大於負面的。”我們希望持有超長證券的投資者也能有同樣的好運。
