今天美國上午時間原油突然之間大幅跳漲，主要原因是受到了一則消息的刺激：特朗普和普京通電話商討油價問題，並“達成共識”：同意當前的油價不符合雙方的利益。
雖然沒有公佈進一步商討議程，但顯然美俄之間的溝通是暢通的。一些市場人士甚至猜測，特朗普可能會給普京“讓步”：比如取消或減輕對俄製裁等。
就在油價高興了沒兩分鐘，另一則“前腳跟後腳”的消息又將其“打回原形”：沙特阿美從明天起就將產量增加至1200萬桶/日。
特朗普雖然給沙特打電話在先，並稱兩國特使正在商談，但顯然美國跟俄羅斯“勾搭”這件事沒跟沙特說，沙特很不高興。同時美國方面不管是媒體方面，還是國會方面，都在“數落”沙特的不是——美國13個參議員甚至集體施壓沙特大使。
從一開始的沙特與俄羅斯“談崩”、增產、油價腰斬，到逼美國進場“群毆”，前前後後僅過去1個月時間。再疊加新冠疫情的對原油需求的衝擊，更是加劇了油價下跌的烈度和速度，同時也加劇了這場史詩級博弈的緊迫性。
高盛的原油研究主管認為，這場史詩級博弈的結果，或將是三方聯合減產1000萬桶。沙特和俄羅斯原油價格戰，為何最終會讓美國妥協一起減產？
瞭解背後的地緣和經濟博弈機制，是找準抄底原油時機的關鍵。
01
沙特、俄羅斯的“底牌”
一開始沙特和俄羅斯“談崩”，表面上看起來是沙特和俄羅斯之間的“互毆”，同時也看起來是沙特的一次“自殺式襲擊”行動。
這一層邏輯是有事實支撐的，沙特對俄羅斯不滿久矣：自2016年沙特和俄羅斯組成OPEC+聯合減產以來，沙特一直在主動的承擔減產的主要責任，因此沙特從2016年與俄羅斯聯手減產開始就一直是“輸家”——市場份額一直在縮小。而俄羅斯可以說是減產的既得利益者，因為俄羅斯的凝析油（在地下以氣體形式存在，與原油是不同的品種）也被算在減產份額裡面的。結果就是，俄羅斯在表面上與沙特聯手減產，但只減了凝析油產量，原油產量不降反升。
圖：俄羅斯與沙特的原油產量變化對比
從這個角度上來看，沙特和俄羅斯掀桌子是早晚的事。
之所以之前沒掀，一方面是沙特要在阿美上市套現之前保油價，另一方面是沙特跟俄羅斯單挑石油戰，也不是對手。為什麼這麼說？讓我們來看一下沙特和俄羅斯的底牌。
沙特將其石油產量由2月的970萬桶/天大幅提升至1200萬桶/天，因為價格超過腰斬，沙特的石油收入實際上是減少的，而成本因為產量增加實際又是大幅增加的。雖然犧牲收入有助於沙特在短期搶回一定的國際市場份額，但俄羅斯的原油出口多數是長期協議，且依賴管道運輸，沙特其實很難通過價格戰直接搶奪俄羅斯市場份額，更不可能將俄羅斯的產能逐出市場。
同時，沙特要維持財政平衡，需要油價高達83.6美元/桶，而俄羅斯只需要42.4美元/桶。所以在3月6日減產談判破裂之後，俄羅斯稱能夠承受石油價格在6-10年內維持在25-30美元/桶的水平，國家財富基金超過1500億美元，可以在長期低油價的情況下動用。畢竟俄羅斯自2006年至今，每個季度都保持經常賬戶盈餘，已經積累了十幾年的“肥肉”，過幾年冬天確實不是問題。
圖：俄羅斯過去十幾年一直持續不斷保持經常賬戶盈餘
相比之下，沙特就危險得多。雖然2020年1月末，沙特的外匯儲備高達5014億美元，但根據2014年油價暴跌的經驗，沙特的外儲消耗會非常快：當時沙特外儲在2014年8月達到歷史峰值的7460億美元后，一路以月均80億美元的速度下降，短短2年半時間內外儲下降了近30%，共減少超2000億美元。
當時IMF就預計：若按此趨勢，沙特將在2020年宣告破產。如今油價比2016年時的最低點30美元/桶還要低，沙特在這個點位顯然堅持不了多久，更耗不過俄羅斯。
明知是自殺，沙特為什麼選擇這時候跟俄羅斯撕破臉？沙特的計算公式中顯然不僅僅有俄羅斯，更重要的是美國！
在沙特和俄羅斯組成OPEC+之後，最大的受益者是不參與任何減產的美國：美國在2018年時一舉超越了沙特和俄羅斯，成為了全球第一大原油生產國。
圖：2018年時美國超越沙特和俄羅斯，成為全球第一大原油生產國
壓垮OPEC+合作平衡的最後一根稻草，來自於這則消息：2019年12月1日，美國70年來第一次成為原油淨出口國。如果說原先OPEC+減產是為了對沖美國原油自給能力的上升、對國際原油供給的需求的減少；那現在沙特和俄羅斯再繼續減產，就是免費給競爭對手送市場份額。事情的本質已經發生了變化。
而且美國也已經顯示出積極爭搶能源市場份額的姿態：對連接俄羅斯和歐盟的北溪-2天然氣管道項目百般阻撓，並藉此機會對俄羅斯疊加制裁。
所以，此次沙特和俄羅斯“撕破臉”，表面上是互鬥，實則是劍指美國。因為在沙特、俄羅斯和美國已經在石油市場上形成三分天下新格局的情況下，原來的OPEC+的合作模式若繼續下去，受益方將不再是沙特或俄羅斯，而是美國。
02
美國的軟肋
沙特和俄羅斯“撕破臉”的時點，可謂是“天作之合”。
原油價格戰一開打，最脆弱的是美國頁岩油廠商。目前美國頁岩油公司需要48美元以上的油價才能“打平”綜合生產成本，油價長期在48美元以下，很多美國頁岩油產商就只能被迫退出市場。
圖：沙特、俄羅斯和美國每桶原油的綜合生產成本估算（單位：美元/桶）
圖：WTI不同價格水平對美國頁岩油產量的影響估算
但是這一邏輯關係和傳導不會很快生效。因為頁岩油公司測算的所謂成本里面很多都是“沉沒成本”，油價就算只有10美元/桶，頁岩油公司都要照樣生產——一方面是寄希望於此後的油價回升；另一方面是能收回多少就收回多少成本；另外還有很多頁岩油產商通過期貨交易鎖定高價交割的原油，可以暫時撐一段時間。但是，如果油價長期保持低位，美國頁岩油大批量倒閉不可避免。
儘管油價下跌的連鎖衝擊需要一點時間才能顯現，但對於美國而言的緊迫性在於，頁岩油公司的債務由於預期會首先出現問題。美國頁岩油生產商負債非常重，據穆迪數據，北美油氣公司在未來四年面臨2000億美元的到期債務，其中僅2020年的到期額就高達400億美元。
而這會對整個美國金融市場產生巨大的連鎖衝擊——能源公司是全美垃圾債市場最大的融資部門，能源垃圾債的違約預期，將提高整個垃圾債市場的融資成本，繼而讓很多其他靠低融資利率活著的美國殭屍公司暴斃。
圖：美國能源公司垃圾債的收益率與國債收益率利差飆升，代表違約預期爆升
能源公司債不是孤立存在的真空，其與整個美國公司債市場緊密關聯，公司債和公司債之間的收益率是有強正相關關係的（這主要是因為整個經濟是相互關聯的——一個部門出現了嚴重問題將影響整個產業鏈，繼而傳導至整個經濟，所以公司債市場的利率關聯性是以經濟現實為基礎的。），能源公司債的利率大幅上行將帶動整個美國市場公司債利率。這也是市場上目前正在發生的事情。
圖：美聯儲監控的美國BBB級公司債利率與國債利差變化情況
隨著利率越來越高，原先能還得起債的公司就會變得還不起（現金流沒變，但利息支出更高了），特別是那些離垃圾級債券僅一步之遙的BBB級債券最為危險——這些公司債後面的現金流支撐很脆弱，一旦利率升高就會被降到垃圾級，同時利率暴漲，形成惡性循環，加速企業死亡。美國現在因為利差上升可能被降到垃圾的BBB級債券規模有3萬億美元，佔整個公司債市場的50%！
圖：美國BBB級債券的市場佔比情況
所以在價格戰第一波的衝擊中，美國是三國殺裡面最為脆弱的——其能源債一旦因此爆掉，將引爆大規模的BBB級債券收益率跟著上升，以及大規模的降級潮，繼而會導致整個美國公司債危機全面爆發，其衝擊力將不會亞於08年經濟危機。
03
囚徒困境博弈
這也部分解釋了，為什麼這一次美聯儲會這麼迅速地祭出“無上限、無底線”的QE。除了新冠影響外，低油價對金融市場造成的多米諾骨牌效應也是美聯儲考慮的重要因素之一。
所謂“無底線”QE是美聯儲設立的SMCCF（二級市場企業信貸便利），主要用來購買美國BBB級企業債以及美國企業債ETF。這相當於美聯儲許諾無限印錢（無上限QE）兜底企業債。受此影響，美國企業債大幅反彈。
圖：美國最大的公司垃圾債ETF暴力反彈
從目前的情況來看，美國在低油價壓迫下“妥協”的壓力和緊迫性大為緩和。
而在這種情況下特朗普仍然主動給沙特和俄羅斯打電話，部分也是出於自身的政治壓力：
特朗普若不採取積拯救頁岩油企業的姿態，將導致其票倉的支持率流失。美國頁岩油主要產區有德克薩斯州、北達科他州、新墨西哥州、科羅拉多州、懷俄明州、賓夕法尼亞州、西弗吉尼亞州和俄亥俄州等。
其中搖擺州有俄亥俄州、賓西法尼亞州，這兩個州素來是大選決勝關鍵——1944年以來幾乎得到俄亥俄州支持的候選人都贏得大選。若特朗普不採取對頁岩油企業的支持政策，大量頁岩油企業受價格戰影響而破產，特朗普在關鍵搖擺州支持率下降的概率將加大。
但整個過程並非一蹴而就。國際原油市場的情況目前開始向囚徒困境模型發展：即最初所有參與方，不管是沙特、俄羅斯還是美國，都單純以自身利益最大化為出發點，結果就是不論如何都要最大化原油產出。因為在沒有三方統一協調的情況下，這是對各自最優、最理性的選擇，這也是導致OPEC+最終破產的肇因（沙特與俄羅斯合作，但受益的是美國）。
目前階段仍處在第一回合博弈階段。儘管特朗普分別給沙特和俄羅斯打了電話，但三方碰頭協調的階段目前仍不見希望。
目前美國方面緊迫性緩解，隨著時間的推移將進入第二回合博弈。而第二回合的看點已經不再是美國公司債危機，而是圍繞原油庫存展開（關於原油庫存問題將在稍後文章中具體分析）。
但不管博弈的過程如何，整個過程的大方向，將向著形成全球原油供給和定價新秩序的方向發展：任何背叛的動機，都將被可能帶來嚴重後果的前景所克服：在博弈經過反覆多次之後，納什均衡將趨向於帕累托最優——從互相背叛趨向於互相忠誠。
在這一博弈的過程中，隨著合作前景的出現和破滅，原油價格還將繼續巨幅地暴漲暴跌。
當然，這只是“正常”情況下的演變路徑。美國和沙特及俄羅斯最終站到一起公開操控全球的石油價格，與美國想要塑造的國際形象並不吻合。“三個一個都不能少”只是一種解決方案而已，“三個剩倆”的結局一樣也可以一次性解決目前原油市場的供需矛盾。
