4月份是黎明前的黑暗，尤其是原油現貨市場，5月是原油市場的雙重拐點。
北京時間4月20日晚，部分原油品種出現了負價格，如WTI庫欣跌至-37.63美元/桶，Bakken Guernsey跌至-38.63美元/桶，WTS（德州西部含硫）跌至-12.88美元/桶等。詳情可查看往期文章：WTI 5月合約暴跌300%，史上首次跌至負值，為何會出現負油價？
我們該如何看待此次歷史性的負油價出現？七個維度僅供參考：
1. 兩個經典液體品價格的啟示
在所有的液體化工品中，經常出現負價格的品種就是液氯。液氯有兩個顯著的特點：
1、劇毒、強腐蝕性、不易儲存；
2、液氯是生產燒鹼的副產品。
當燒鹼的盈利很高時，高到在彌補液氯虧損後依然有較好的盈利時，即便液氯價格為負，生產商也不會降低負荷。另外就是牛奶，牛奶生產商往往通過倒奶的方式來解決過剩的問題，也就是價格為0，而不是貼錢送人。這兩個例子給我們的啟示是：企業作為盈利最大化的組織，只有在非常強硬的約束下，才會出現產品價格為負的局面。
2.一般只有重油和稠油會出現負油價
原油作為液體商品，存儲空間顯然對其有明顯的約束。但從原油的生產方式來看，在嚴重虧損的局面下（負油價其實也就是加劇虧損）依然不停產，寧願以負油價的方式出售，一般來說只有生產重油或稠油才會出現。
重油或稠油一旦停產後可能會面臨石油凝固的問題，再重啟所需要花費的金額以及時間都比較大，而一般的油井即使關停，重啟也是比較方便的，並且更多的可以通過調節流量的方式來調節產量。
3. 典型的原油淨進口國不會出現負油價，北美是負油價的主要出現地
從一體化油企來講，進口油價+運費就是自身原油生產的機會成本。也就是說整個歐洲、亞洲都不會出現負油價；此外，OPEC+減產聯盟也不會出現負油價。
他們在長期的運營過程中，積累了調整產量的能力和靈活性。放眼全球，真正會出現短暫、局部的負油價應該只有一個區域，那就是北美。加拿大主要生產重油，且為原油淨出口國，出口方向主要是美國；美國內陸的個別區域也會出現負油價。
4. 全球其他原油生產企業和頁岩油企業將被動減產
除OPEC+減產聯盟之外的石油企業，更多的是一個經濟型組織。他們需要在給定油價下實現利潤最大化，而不是收入或產量最大化。在低於40美元/桶的油價下，我們估計這些企業總共5000萬桶/天的產量將出現7-10%的降幅，即350-500萬桶/天的減產量。
2016年油價大幅下跌時，全球除OPEC國家之外的其他地區石油產量下降了5%，其中中國產量下降7.2%，整個亞洲產量下降4.2%，非洲下降5.5%。而今年的原油均價可能會低於2016年，因此不論主動還是被動，我們認為都會出現350-500萬桶/天的減產力度。
5. 4月份是黎明前的黑暗，尤其是原油現貨市場
OPEC+將從5月1日開始減產，4月仍是減產的空檔期。從需求端來看，4月份是需求衝擊最厲害的，我們的預期是2000萬桶/天的需求降幅（IEA預期2900萬桶/天）。美國石油需求是按周公布的，能為觀察新冠疫情對經濟需求的影響提供很好的樣本。
在3月最後一週，美國整體石油消費下降了17.1%，其中汽油下降了近30%；而4月第一週的數據則更加糟糕，整體石油消費下降了32%。因此從現在到5月1日，全球原油庫存將會有快速的累積，全球原油庫容將接受極限考驗。
原油是液體，它的存儲必須要有罐容。我們估計全球有將近10億桶的原油庫存冗餘。尤其是考慮到全球一半的可用庫容原油在美國，空間上分佈極不均勻，4月份我們將看到某些原油出口國面臨庫容不夠的局面。
6. 5月是原油市場的雙重拐點
從供給端來看，OPEC+減產聯盟開始執行協議。從需求端來看，從目前歐美採取的應對措施來看，4月下旬或者5月上旬有望出現疫情的拐點。我們在之前的報告中提到的原油市場的兩個拐點：
一個拐點或者說次要的拐點是供給端的變化，即OPEC+減產聯盟重新形成。但這個次要拐點會顯著影響原油價格回升的高度和速度。
原油市場右側也就是主要的拐點應該是歐美疫情的變化。什麼時候歐美疫情出現明顯可控的局面，原油、甚至包括全球風險資產都會出現一個明顯的拐點。從目前歐美採取的應對措施來看，4月下旬或者5月上旬有望出現疫情的拐點。
所以站在當下，雖然有種種悲觀的現實和言論，但是前景已經非常清晰。我們應該積極利用這個比較好的時間窗口，逐步配置與油價走勢有關，但關聯度不高的標的，這也是我們所說的拐點時刻。
本文作者光大證券研究吳裕裘孝鋒，本文來源：對沖研投(ID:hedgechina)，華爾街見聞專欄作者
