证券研究报告
李超执业证书编号：S0570516060002
作者：华泰证券宏观研究
内容摘要
大类资产配置观点：股市坚守待变，债券继续看多
股票市场我们认为，坚守待变，等待政策信号。逻辑上，我们坚持此前的观点，利率下行可能是市场风格切换的信号，如果利率阶段性下行，看好国家资本与商业的长周期结合的相关行业。债券市场我们认为，利率债虽然在短期受到扩基建、稳信用的扰动，但总体影响有限，预计未来货币政策将更加宽松，基本面大幅复苏概率低，我们继续看好利率债表现，预计本轮10年期国债收益率底部可能为3.3%。
央行政策定向支持民营企业融资
10月22日，人民银行决定增加再贷款和再贴现额度1500亿元，支持金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放。并将引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。26日，中国央行副行长潘功胜在国新办发布会上表示，人民银行将继续坚持“两个毫不动摇”，按照市场化、法治化原则，发挥债券、信贷、股票等多渠道融资功能，进一步改善民营和小微企业的金融服务。我们认为货币政策未来首要目标仍是稳增长，主要解决的是社融增速的下行和民营企业结构性融资困难问题，未来货币政策或可以期待更多边际宽松措施推出，年底左右降准的概率仍然存在。
对外开放政策有加速落地迹象
10月23日，港珠澳大桥正式开通，将缩短香港、珠海和澳门三地通行时间。22日，国务院表示明年3月底前全面取消外商投资准入负面清单外对外资设置的限制。25日，商务部表示将加快《外国投资法》的立法进程。同日，银保监会发布外资银行管理条例，在准入门槛、高管任命、吸收储户存款等多方面对外资银行予以放宽。惠誉评级宣布在中国成立子公司为中国在岸债券市场提供服务。我们认为我国将更加积极主动地扩大对外开放的大门，未来有望可以看到更多金融、贸易开放政策的推出。
监管政策柔性化趋势明显，稳增长倾向清晰
10月22日，为提升股权质押融资业务风险管理水平，支持民营经济高质量发展，证券业协会组织11家证券公司形成证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划。25日，银保监会发布通知允许保险资产管理公司设立专项产品，参与化解上市公司股票质押流动性风险，未来将进一步支持保险机构增加对上市公司财务性和战略性投资规模。同日，银保监会主席郭树清表示，中国经济总体上处于中高速增长区间，金融风险总体可控，市场信心保持稳定。我们认为当前监管趋势呈现两个用意，第一，保证民营企业和小微企业融资。第二，稳定市场预期，化解股市质押风险。
实体经济观察：能源供给侧逻辑弱化，预计年内地产政策放松概率小
10月22日，沙特能源部长法利赫表示原油产量可增至1200万桶/日，并强调沙特原油供应的可靠程度，原油价格应声快速下跌。24日，国家发改委发言人表示今年我国天然气供需基本平衡，居民用气可以全额保障。预计不会出现去年的气慌，天然气价格难以出现去年的大幅上涨。21世纪经济报道，北京、广州、杭州等城市出现部分银行下调首套房贷利率的现象，我们认为，首套房贷利率下跌属于房地产交易低迷情形下市场化行为，不反映国家层面政策的放松，此前国家对房地产市场的调控未有松动，我们仍认为年内房地产政策大概率不会放松。
风险提示：1、基建对冲政策落地存在弱于市场预期概率；2、类滞胀预期升温，冲击市场风险偏好；3、中美贸易摩擦加剧，外部环境不确定性加剧。
单周高频数据跟踪
单周市场扫描及宏观视角
大类资产配置观点：股市坚守待变，债券继续看多
上周（10月21-27日）货币市场方面，R007上行4.8个BP至2.6557%，DR007下行3.4个BP至2.5743%；债券市场方面，5年期国债收益率下行1.9个BP至3.3417%，10年期国债收益率下行2.5个BP至3.5410%。上周央行公开市场操作净投放4600亿元，逆回购投放4900亿元，逆回购到期收回流动性300亿元。下周央行逆回购到期4900亿元，MLF到期4040亿元。
股票市场我们认为，坚守待变，等待政策信号。逻辑上，我们坚持此前的观点，利率下行可能是市场风格切换的信号，如果利率阶段性下行，看好国家资本与商业的长周期结合的相关行业。债券市场我们认为，利率债虽然在短期受到扩基建、稳信用的扰动，但总体影响有限，预计未来货币政策将更加宽松，基本面大幅复苏概率低，我们继续看好利率债表现，预计本轮10年期国债收益率底部可能为3.3%。
央行货币政策定向支持民营企业融资
10月22日，人民银行决定在6月增加再贷款和再贴现额度1500亿元的基础上，再增加再贷款和再贴现额度1500亿元，发挥其定向调控、精准滴灌功能，支持金融机构扩大对小微、民营企业的信贷投放。同日，人民银行表示按照法治化、市场化原则，引导设立民营企业债券融资支持工具，稳定和促进民营企业债券融资。民营企业债券融资支持工具由人民银行运用再贷款提供部分初始资金，由专业机构进行市场化运作，通过出售信用风险缓释工具、担保增信等多种方式，重点支持暂时遇到困难，但有市场、有前景、技术有竞争力的民营企业债券融资。10月24日，中国人民银行行长易纲、副行长潘功胜到中国银行间市场交易商协会、中债增进投资股份有限公司就民营企业债券融资支持工具等问题进行调研，并召开座谈会，易纲行长对设立民营企业债券融资支持工具的各项工作予以充分肯定。
10月26日，中国央行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在国新办举行的发布会上表示，下一步，人民银行将继续按照党中央、国务院部署，坚持“两个毫不动摇”，按照市场化、法治化原则，发挥债券、信贷、股票等多渠道融资功能，进一步改善民营和小微企业的金融服务。要运用好民营企业债券融资支持工具，督促银行落实好再贷款再贴现政策，稳定银行信贷支持。对于经营良好暂遇困难的企业，要求银行不得盲目抽贷、断贷。我们认为货币政策未来首要目标仍是稳增长，首要解决的是社融增速在旧口径的下行和民营企业的融资难问题，未来或可以期待更多边际宽松货币政策的推出，年内进一步降准的概率仍然存在。
对外开放政策有加速落地迹象
10月23日，港珠澳大桥开通仪式在广东珠海举行，历经14年规划建设的港珠澳大桥联通香港、广东珠海和澳门，将缩短三地通行时间。10月26日，中国财政部部长刘昆在“中国改革开放40年：进程、展望及对东亚区域的影响高层论坛”上表示，“今年中国已经实施了一系列开放新举措，中国改革开放的大门不会关闭，只会越开越大。”
10月22日，国务院表示明年3月底前全面清理取消外商投资准入负面清单外对外资设置的准入限制，实现内外资准入标准一致。10月25日，商务部表示将加快《外国投资法》的立法进程，不断提高投资自由化和便利化的水平。同日，银保监会发布了其代为草拟的《国务院关于修改〈中华人民共和国外资银行管理条例〉的决定（征求意见稿）》，此次征求意见稿在准入门槛、高管任命、吸收储户存款等多方面对外资银行予以放宽。三大评级公司之一的惠誉评级宣布在中国成立惠誉博华信用评级有限公司（全资子公司），将开展金融机构（包括银行、非银行金融机构和保险公司）及结构融资评级业务，为中国在岸债券市场提供服务。近日对外开放政策加速落地，我们认为我国将更加积极主动地扩大对外开放的大门，未来有望可以看到更多金融、贸易开放政策的推出。
监管政策柔性化趋势明显，稳增长倾向清晰
10月22日，证券业协会组织部分证券公司共商市场化方式化解股权质押风险，提升股权质押融资业务风险管理水平，支持民营经济高质量发展的方法和途径，形成证券行业支持民营企业发展集合资产管理计划的意向性方案。该计划遵照统一组织、分散决策原则设立，首次由11家证券公司达成意向出资210亿元设立母资管计划，作为引导资金支持各家证券公司分别设立若干子资管计划，吸引银行、保险、国有企业和政府平台等资金投资，形成1000亿元总规模的资管计划，专项用于帮助有发展前景的上市公司纾解股权质押困难，更好服务实体经济，支持民营经济高质量发展。
10月25日，中国银保监会发布《关于保险资产管理公司设立专项产品有关事项的通知》，允许保险资产管理公司设立专项产品，发挥保险资金长期稳健投资优势，参与化解上市公司股票质押流动性风险，为优质上市公司和民营企业提供长期融资支持，维护金融市场长期健康发展。下一步，中国银保监会将进一步支持保险机构增加对上市公司财务性和战略性投资规模，调整和优化股权投资、债权投资等领域监管制度，对符合国家战略和宏观政策导向的项目给予更多的政策支持,为实体经济提供更多长期资金和资本性资金。
10月25日，银保监会主席郭树清表示，中国经济总体上处于中高速增长区间；外贸形势稳定；中国经济前景光明，金融风险总体可控，市场信心保持稳定。中国将坚定不移地推动银行业、保险业对外开放，落实好已确定的放开股比限制等开放措施。10月22日，证监会主席刘士余表示对公司法有关股份回购的规定进行修改完善，为促进公司建立长效激励机制、提升上市公司质量，特别是为当前形势下稳定资本市场预期等，提供有力的法律支撑十分必要。我们认为当前监管趋势呈现两个用意，第一，保证民营企业和小微企业融资。第二，稳定市场预期，化解股市质押风险。
实体经济观察
上中游
油价环比下行，原材料价格涨跌互现
上周，布伦特原油环比下行2.16%至77.82美元/桶，六大发电集团日均耗煤环比下行2.50%，高炉开工率环比下行0.14个百分点，BDI指数环比下行3.62%。商品现货方面，动力煤价格环比上行0.85%，铁矿石价格环比上行2.53%，铜价环比上行0.30%，铝价环比下行2.05%，水泥价格环比上行1.60%，螺纹钢价格环比上行1.49%。期货方面，铜价环比上行0.15%，铝价环比下行1.26%，焦煤价格环比上行3.17%，焦炭价格环比上行2.72%，螺纹钢价格环比上行3.08%，动力煤价格环比下行2.40%。
10月22日，沙特能源部长法利赫表示很快将把原油产量增至1100万桶/日，如有需要可增至1200万桶/日。并强调沙特原油供应的可靠程度，将会满足所有客户的需求，原油价格因为沙特承诺增产快速下跌。10月24日，国家发展改革委新闻发言人在回答天然气供应问题时说到，“总体看，今年我国天然气供需虽然处于紧平衡状态，但居民用气可以全额保障。”预计今年冬季能够基本实现天然气平衡，不会出现去年的气慌，天然气价格难以出现去年的大幅上涨。
下游
农产品价格延续下降趋势，猪肉价格下跌
上周菜篮子指数环比下行1.20%，农产品价格指数环比下行1.03%，均出现回落。上周猪肉价格小幅下跌，猪肉平均批发价由19.94元每公斤降至19.40元每公斤，周环比降幅2.71%；白条猪批发平均价走低，由19.90元每公斤降至19.68元每公斤；仔猪价格批发平均价大幅上涨，由19.10元每公斤涨至24.15元每公斤；毛猪批发平均价走跌，由16.01元每公斤升至15.40元每公斤。
21世纪经济报道称，近期，北京、广州、杭州、佛山等房地产热门城市出现部分银行下调首套房贷利率的现象，这是去年以来首次多城同时出现首套房贷利率下调。对此现象我们认为，首套房贷利率下跌属于房地产交易低迷情形下银行争夺贷款的市场化行为，不反映国家层面政策的放松。7月31日中共中央政治局会议上曾经清楚地表态，“下决心解决好房地产市场问题，坚持因城施策，促进供求平衡，合理引导预期，整治市场秩序，坚决遏制房价上涨” ，预计年内地产政策放松概率小。
风险提示：
1、基建对冲政策落地存在弱于市场预期概率；
2、类滞胀预期升温，冲击市场风险偏好；
3、中美贸易摩擦加剧，外部环境不确定性加剧。
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