來源於中信期貨黑色團隊公眾號“曾寧黑色團隊”
總結：內外需求萎縮，國內鐵元素將持續出現過剩，今年是廢鋼價格的拐點之年，並將對鐵水形成擠壓。2021年內鐵元素將進一步過剩，廢鋼鐵水價格將進一步下移。我們預估今年廢鋼鐵水低點將分別降至1600、1750元/噸,2021年將分別降至1200、1500元/噸。長期來看，廢鋼價格將進入1200-1700元之間寬幅震盪，未來幾年鋼價的運行區間將下移至2200-3000的大區間。
供需平衡視角看廢鋼下跌空間：我們預估今年鐵元素將過剩4500萬噸，2021年將過剩7600萬噸，鐵元素過剩首先擠壓的是廢鋼的空間，預估今年的廢鋼比將下降至17.6%附近，與2017年8-9月的廢鋼比水平相近，2021年有望進一步下跌至15.7%，回到去除地條鋼之前的水平。通過以廢鋼比衡量的供需平衡來看，廢鋼價格也將相應的回到2016-2017年的範圍，從今年的廢鋼比下降空間來看，我們預估今年的廢鋼價格將初步下探至1600-1700的範圍，2021年廢鋼價格將進一步下探至1200-1300的範圍。
從鐵水與廢鋼的動態平衡看下跌空間：我們預估2020年鐵礦增量仍有約3400萬，預估四大礦山2021年增量約4300萬噸，預計今年鐵礦低點可能達到60美金，摺合約500元/幹噸，2021年低點可能達到400元/幹噸。焦炭價格同樣面臨下移，今年一線主焦低點或跌至130美金左右，焦炭價格低點預估在1400-1500元/噸，2021年低點將下探至1300元/噸左右。測算出今年對應的不含稅鐵水成本低點為1750元/噸，2021年不含稅鐵水成本為1500元/噸左右。
廢鋼鐵水螺旋下跌，鋼價中樞下移：在終端需求走弱，鐵元素過剩的背景下，預計廢鋼和鐵水將螺旋下跌，鋼價中樞將下移，未來幾年鋼價的運行區間將下移至2200-3000大區間，黑色整體上仍應以反彈拋空為主。從資產配置的角度來看，我們延續《現在，讓我們多股指空黑色？》中的觀點，建議把IC作為戰略多頭配置。
風險因素：疫情突然消失，經濟刺激政策超預期，鐵元素供應增量不及預期（上行風險）
正文
最近我們對黑色金屬發佈了一系列專題報告，我們在3月14日的專題報告《螺紋金的夢想有多高？》中通過對未來庫存以及廢鋼價格的推演，判斷出3600-3650左右為05合約的頂部。在海外疫情進一步發酵之後，我們於3月23日發佈專題報告《海外疫情發酵，“鐵鑽石”還能否一枝獨秀？》，我們指出鐵礦石09合約將有很大壓力。
為了防止單邊做空黑色或者單邊做多股指面臨的系統性風險，我們結合對股指的判斷，於3月24日發佈專題報告《現在，讓我們多股指空黑色？》，從終端需求下行以及貨幣寬鬆的主線，給出了多股指空黑色的資產配置報告。
面對疫情發展對市場造成的深遠影響，我們近期開始對黑色市場的長期邏輯進行梳理，我們於3月25日發佈專題報告《鐵元素面臨過剩，螺紋是否將踏入熊市？》，在業內首次建立鐵元素供需平衡框架，並從這一框架對黑色金屬的整體走勢進行推演。
在上一篇專題報告《鐵元素面臨過剩，螺紋是否將踏入熊市？》中，我們指出2020年鐵元素將趨於過剩，廢鋼作為高成本的鐵元素會首當其衝，價格將進入拐點之年。那麼，本篇報告我們將進一步對上一篇報告的邏輯框架進行拓展，繼續從鐵元素供需平衡的角度對廢鋼和鐵水以及鋼材價格長期的走勢進行推演，為投資者的長期投資邏輯進行參考。
一、引言：近期廢鋼下跌的邏輯是什麼？
在春節之後，廢鋼供需兩弱，由於需求真空導致廢鋼價格下跌。但在疫情受到控制，廢鋼供需兩旺之後，廢鋼價格繼續下跌，近期則出現了加速下跌，其根本邏輯在於我們在前期專題報告《鐵元素面臨過剩，螺紋是否將踏入熊市？》中指出的，當前面臨的是鐵元素過剩的格局。春節後廢鋼供應量只是暫時受抑制，存量並未減少，作為加工廢鋼主要來源的製造業復工進度也相對較快，隨著復工推進、運輸恢復，存量供應快速釋放。而從廢鋼的需求來看，終端需求疲弱對廢鋼需求的抑制已經體現，儘管電弧爐產量迅速提升，但外需對國內需求的影響首先在熱捲上得到體現，熱卷產量連續回落致使長流程廢鋼日耗量回升緩慢，並且將廢鋼轉向短流程以及長材，導致廢鋼過剩。從供需兩端來看，廢鋼呈現出了明顯供過於求的局面，這使得廢鋼價格持續下跌。
在廢鋼價格持續下跌之後，當前華東電爐的主原料破碎料的價格已經達到了2000元的關鍵位置。我們在去年開始提出廢鋼和終端需求是鋼價的核心，提出了“終端需求-廢鋼”雙驅動的鋼價分析框架，我們根據廢鋼價格在2000是強支撐的邏輯，指出3200是鋼價底部的觀點受到市場廣泛認同。但是，今年的市場邏輯發生了根本的改變，在鐵元素過剩的背景下，2000的價格能否繼續支撐鋼價以及對繼續對鐵水端需求保護？通過對鐵元素供需平衡的研究，我們認為2000的廢鋼價格將難以繼續成為支撐，未來存在很大的下跌空間，並且將造成螺旋式反應，帶動鐵水成本繼續下跌。本文將從鐵元素長期供需平衡視角來探索未來廢鋼和鐵水成本的潛在下行空間。
二、從廢鋼比角度看長期供需均衡
從中長期視角來看，廢鋼的價格取決於其供需關係變動。對於鍊鋼廢鋼來說，其供給端增幅相對穩定，需求端主要取決於長短流程的廢鋼添加量，因此其供需平衡可以通過廢鋼比（廢鋼消費量/粗鋼產量，反應廢鋼在鐵元素需求中的佔比）體現出來。首先，要求出月度廢鋼消費量，考慮到鍊鋼鐵元素兩大來源分別是鐵礦石和廢鋼，則粗鋼產量中剔除生鐵產量的部分即可以近似為廢鋼消費量：廢鋼消費量=（粗鋼產量*粗鋼含鐵元素比例-生鐵產量*生鐵含鐵元素比例）/廢鋼得水率，然後即可求得廢鋼比。考慮到春節前後部分電爐企業會關停年休、部分廢鋼回收工作也會暫停，會對廢鋼比的變動產生較大擾動，因此我們剔除了每年1-2月數據。為了使廢鋼價格數據更有代表性，我們選取全國28城市6-8mm不含稅廢鋼收購價取均值與全國廢鋼比變動情況進行比較。（注：由於實際生產中，可能有部分鐵元素來自於進口的麵包鐵、熱壓鐵塊等，因此計算出的廢鋼比可能存在一定高估。）
供給側改革以來，鋼鐵企業的利潤明顯回升，而高爐鍊鐵產能受限導致企業在試圖提高產量、追求利潤的過程中，難以通過鐵礦端獲得足夠的鐵元素，因此長流程鋼企通過改造轉爐、增加廢鋼添加量的方式提高粗鋼產量；在打擊地條鋼的過程當中，大量廢鋼資源浮出水面，而中頻爐企業通過購買產能指標、置換電弧爐也成功完成了表外產能向表內產能的轉換。長短流程的廢鋼消耗量均快速提升，累積廢鋼比從2017年年初的15.4%擴張至2019年年底的21.7%。由於廢鋼的源頭產生量難以短期內快速擴張，因此鍊鋼廢鋼需求的快速上升不但大量消耗了前期的社會存量廢鋼，更造成了廢鋼供需格局由寬鬆向偏緊轉變；2019年礦難造成鐵礦價格上漲，進一步加劇了廢鋼供需格局緊張的局面。在這一過程中，全國廢鋼均價也由2017年初的1550元/噸上漲至2019年底的近2400元/噸（華東二、三級破碎料均價由1600元/噸上漲至2300元/噸），並表現出持續性堅挺。
然而，今年的廢鋼供需格局將出現轉變，我們在前期的專題報告《鐵元素面臨過剩，螺紋是否將踏入熊市？》中指出，從全年視角看，在疫情衝擊下，房地產行業可能加速迎來拐點，出口需求和製造業也將受到較大沖擊，基建發力但獨木難支，鋼材終端需求不容樂觀，全年鐵元素需求增速處於-3%至-6%的概率較大，如考慮全球經濟衰退，降幅或擴大至-5%到-8%；而澳洲、巴西礦山供應量正在逐步恢復，疊加海外減產後富餘資源向我國轉移，鐵礦端將產生3.5%的鐵元素增量，廢鋼鐵元素增量也將保持5%以上，因此即使按照相對保守估計，鐵元素也將面臨4500萬噸左右的過剩。廢鋼作為高成本、易調節的鐵元素將首先面臨過剩，2020年將是廢鋼供需格局的拐點之年。
在此基礎上，我們將時間線進一步拉長，對2021年的鐵元素供需格局進行預估。
從鐵礦端來看，力拓目前新投資大都是為了維持當前產能，且新礦區Koodaideri2021年底才會投產，我們預計2021年力拓只是消除天氣影響，總銷量重回3.3-3.43億噸，同比增加約800萬噸；必和必拓South Flank2021財年投產，但主要目的是替代楊迪礦，將平均鐵品由61%提升至62%，不影響總產能，我們預計2021與2022財年必和必拓目標維持在2.9億噸，同比增加約500萬噸；FMG的Eliwana項目（4000萬噸）主要目的是將現有低品礦超特混合粉產能替代以中品礦皮爾巴拉粉產能，總產能不變，我們預計2021年FMG將保持1.75億噸的目標；淡水河谷2019礦難導致關停的礦區還剩4000萬噸需要恢復（計劃2020年恢復1500萬噸，2021年恢復2500萬噸），疊加Samarco2020年底開始運營貢獻700-800萬噸的產量，我們預計2021年全年淡水河谷銷量將達到3.6億噸，同比增加3000萬噸。綜上，我們預計四大礦山2021年合計增加鐵礦石產量約4300萬噸，鐵元素同比增加約2825萬噸。
從廢鋼端來看，自產廢鋼和加工廢鋼隨粗鋼產量變動略有收縮，其中自產廢鋼預計5140萬噸、加工廢鋼預計5440萬噸，分別佔比19.4%、20.6%；折舊廢鋼將繼續保持自然增長，考慮到棚改落幕，預計建築業折舊廢鋼會有一定減量，但由於過去幾十年我國鋼材存量處於快速上升期，折舊廢鋼佔比連續上升的大趨勢並未改變，供給量仍將超過1.58億噸，同比增速預計7%上下。綜上，我們預計2020年廢鋼總供給量預計將達到2.76億噸，同比增加約1200萬噸，增幅繼續回落，其中90%左右將用於鍊鋼用途，按得水率進行折算後，預計2021年廢鋼端將貢獻2.16億噸鍊鋼鐵元素。
整體來看，2021年鐵元素供給增速在3.2%左右；由於疫情對全球經濟的影響可能比較深遠，而國內也進入地產下行週期，我們暫時假設2021年鐵元素需求增速不變，則2021年鐵元素過剩量將達到7600多萬噸，過剩量將比今年進一步擴大。即使明年粗鋼需求出現小幅增長（2%-3%左右），明年的鐵元素供需平衡也和今年大致相當，不改鐵元素供需過剩的大格局。
在對鐵元素的過剩量初步預估後，我們可以計算未來廢鋼比的情況。我們首先假設今年4500萬噸的過剩鐵元素均通過廢鋼端減量體現出來，則按照今年廢鋼供給增速5.3%、鐵元素總量供給增速3.9%，可知今年廢鋼比=[2019年廢鋼消費量*（1+5.3%）-4500萬]/[2019年粗鋼產量*（1+3.9%）]，即今年的廢鋼比將下降至17.6%附近，與2017年8-9月的廢鋼比水平相近，2021年有望進一步下跌至15.7%，回到去除地條鋼之前的水平。
隨著廢鋼比的大幅下降，我們預計未來的廢鋼比將大概率回到2016-2017年的範圍，通過以廢鋼比衡量的供需平衡來看，廢鋼價格也將相應的回到2016-2017年的範圍，即在1000-1700的範圍。從今年的廢鋼比下降空間來看，我們預估今年的廢鋼價格將初步下探至1600-1700的範圍，2021年廢鋼價格將進一步下探至1000-1300的範圍（從鐵水成本考慮下探的底部將更高，後文將詳細論述）。
但判斷廢鋼的價格的底部不能將廢鋼孤立考量，我們一方面需要知道廢鋼的收購成本支撐，另一方面需要考慮廢鋼與鐵水的替代關係。2015年底，廢鋼價格曾經跌破過1000元/噸，因此收購成本可暫不做討論，我們主要考慮廢鋼和鐵水的替代關係。當鐵元素過剩，長流程鋼企需要在廢鋼與鐵水之間進行取捨的時候，一方面需要衡量二者之間的性價比，另一方面需權衡是否要維持高爐的運轉。據瞭解，由於轉爐中的廢鋼得水率低於鐵水、高爐的關停也需要一定成本，因此只有當廢鋼價格低於鐵水成本100-150元/噸以上時，廢鋼的性價比方能凸顯出來。此時，由於廢鋼相對於鐵水更加合算，廢鋼用量的提升將擠壓高爐產能，並進一步壓縮高爐爐料需求量，從而形成鐵水成本與廢鋼的螺旋式下跌，直至退出鍊鋼鏈條的鐵元素足以使鐵元素供需關係達到新的平衡態。那麼，鐵水成本的底部區域又在哪裡呢？我們進一步從廢鋼和鐵水的動態平衡角度進一步探討。
三、從鐵水成本看廢鋼的動態平衡
2018年之後，廢鋼供需格局逐漸偏緊，廢鋼比持續高於20%的水平，廢鋼價格高於鐵水也成為常態，因而鐵水成本對廢鋼價格表現出較強的支撐。我們回顧了2018年以來幾次廢鋼價格大幅下跌的情況，均為供需錯配導致成材價格大幅下挫，但在鐵元素整體供需格局偏緊且長流程廢鋼消耗佔比近60%的大背景下，均未改變廢鋼作為高成本鐵元素的局面。一旦廢鋼價格低於或接近鐵水成本，長流程鋼企快速提高廢鋼的添加比例，使廢鋼需求重新回升。
然而，前幾年鐵水成本支撐廢鋼價格邏輯的成立有兩個先決條件：
1.終端需求好，導致廢鋼自身供需格局長期偏緊。前幾年廢鋼自身供需偏緊的根本因素是終端需求好，導致鐵元素不足，一旦廢鋼價格出現較高的性價比，鋼企即迅速通過提升廢鋼比來增加產量，這個性價比的衡量標準就是鐵水成本。但長期來看，在疫情衝擊下，今年國內用鋼需求收縮的趨勢難以逆轉、海外鐵元素供給相對需求過剩的影響也會逐步向中國傳導，廢鋼供需格局偏緊的情況將出現根本轉變，在廢鋼過剩的情況下，廢鋼價格可以跌破鐵水成本，並對鐵水形成負反饋
2、鐵水產量本身沒有快速下降。前幾年終端需求好，鋼廠主要通過廢鋼減量即可重塑供需平衡，而不需要鐵水端供給大幅收縮。但在終端需求轉差之後，一旦廢鋼價格跌至相較於鐵水更具有性價比，而此時並沒有多餘的鐵元素需求，則廢鋼將對鐵水產生替代，從而進一步打壓礦石、焦炭成本，導致廢鋼與鐵水價格的螺旋式下跌。從前述推導可知，如果鐵元素的過剩量全部集中於廢鋼端，則廢鋼價格將跌破現有鐵水成本，因此，供給相對於需求過剩的部分，需要廢鋼和鐵水共同減量來分攤方能重塑平衡。
我們進一步探討鐵水成本的下降空間：
（一）鐵礦端：供應仍有增量 仍有下跌空間
從供給來看，鐵礦全年的供給仍有增兩年。淡水河谷一季度發運不及預期，全年銷量預計為3.3億噸。受極端天氣影響，力拓將年度目標降至3.24-3.34億噸，預計同比銷量約增加500萬噸；必和必拓預計同比增產1000萬噸；FMG聲明運營良好，將完成年度目標的上沿1.75億噸，預計同比增產500萬噸；RoyHill產量預計將達6000萬噸，增產500萬噸。再考慮非主流礦生產情況，鐵礦 2020年合計供應增量約3400萬。
需求方面，在今年成材高庫存低利潤情況下，預計國內生鐵產量同比將保持3%左右的降幅。海外疫情對鐵礦需求的影響，可能持續到三季度末，則海外的鐵礦進口恢復正常最早也要到四季度。參考2009年情況，我們對日韓二、三季度鐵礦進口量按-15%預估，對歐盟二、三季度鐵礦進口量按-20%預估。在海外鐵礦需求受疫情衝擊下降後，富餘的鐵礦資源，將更多的向國內流入。
總體來看，由於全年供應有增量，而一季度受天氣影響，增量並未釋放，則後續三個季度，供應將處於邊際回升趨勢中。需求端，國內雖然在二季度有階段性復產，但海外需求壓力較大，除了海外鋼廠直接減產外，也將通過鋼材直接、間接出口減少，傳導至國內鐵礦需求。從海外發貨節奏以及國內的需求趨勢來看，我們預計二季度港口庫存相對平穩運行，下半年開始庫存累積壓力加大，到年底港口庫存預計達到1.5億噸以上，重回2017-2018年高位水平。現貨價格也將向2017-2018年價格區間震盪下行。這兩年現貨最低點大約在60美金左右，這裡也是大部分國產礦及非主流礦成本區間所在，預計存在較強成本支撐。因此，預計年內鐵礦低點可能達到60美金，摺合約500元/幹噸，我們將此價格用於計算鐵水成本的潛在低位。但如果明年終端需求繼續下行，而鐵礦增量繼續增加，且明年鐵元素進一步過剩，廢鋼擠佔鐵水的空間，則鐵礦的低點將進一步下移。
（二）焦炭端：焦煤成本將繼續下移
從全年來看，焦炭市場整體較為均衡，在去產能等供給端擾動趨弱背景下，焦炭產量很難出現大幅度的下降，因此焦炭價格將主要由需求和成本主導。焦炭需求既面臨終端需求整體走弱的壓力，又面臨廢鋼對鐵水產量的抑制，按照鐵水端需求下滑3-5%，需求減量在1000-2000萬噸。國際焦炭需求的走弱，也會導致今年焦炭出口量大幅縮減，出口資源迴流量可能在300-500萬噸。考慮到焦炭供給也有部分被動減量，整體來看，焦炭全年過剩量可能在500-1000萬噸，這將導致焦炭只能在0-200元/噸的微利狀態運行。
在焦炭保持微利的情況下，焦炭價格的底部主要由焦煤決定，2020年是焦煤轉向全面過剩的一年。目前國內煤礦產量已高於去年同期，而下游焦炭、生鐵產量仍低於去年同期。在疫情的影響下，國際焦煤市場需求更是大幅走弱，眾多汽車廠停產、鋼鐵巨頭減產，主要的焦煤進口國印度更是封國，而國際焦煤的供應受影響相對較小，以需求減量10-20%，供應減量5%-10%估算，國際焦煤過剩可能在3000萬噸以上。當前國際焦煤價格已跌至2019年以來的低點，但在需求大幅減弱的背景下，國際焦煤價格仍難有起色，一線主焦或跌至130美金左右。
由於進口焦煤佔比高達15%，即使考慮進口政策限制對國內煤價的保護，在國內外價差的作用下，國際焦煤價格的下跌也將拖累國內焦煤價格中樞，國內焦炭入爐成本將跌至1000-1100元/噸，因此焦炭價格低點預估在1400-1500元/噸。同樣，如果明年鐵元素進一步過剩，廢鋼擠佔鐵水的空間，可能使得焦炭的低點進一步下移。
（三）從鐵水與廢鋼的動態平衡預估長期價格趨勢
通過前述分析，綜合鐵礦、焦炭自身供需狀況以及鐵水需求可能受到的衝擊情況，預計年內鐵礦價格（幹噸）和準一級焦價格低點分別可能達到500元/噸和1500元/噸，可測算出對應的不含稅鐵水成本低點為1750元/噸，考慮收得率和含碳量，廢鋼跌到1600元和1750元的鐵水成本性價比相近。
如果廢鋼價格大幅跌破1600元，則長流程鍊鋼中，廢鋼相較於鐵水成本將更具性價比，用量回升有利於廢鋼價格止跌企穩，同時進一步擠壓鐵水需求。因此，我們認為年內鐵元素過剩量不會完全通過廢鋼減量體現出來，當廢鋼減量達到一定程度之後，鐵水將成為高成本鐵元素來源，導致鐵水需求下降、擠壓原料成本。鐵元素的過剩量最終將由廢鋼和鐵水減量分攤，因此，當廢鋼價格低於鐵水成本150元左右時，即鋼企使用鐵水和添加廢鋼鍊鋼的性價比相近時，二者用量將重新歸於平衡，即廢鋼價格年內的低點大概率會出現在1600元/噸附近，這一結論和我們前文用廢鋼比估算的低點一致。
再將時間延伸至2021年，如果如前所述，今年廢鋼價格下跌導致廢鋼與鐵水成本在長流程鍊鋼過程中的性價比差距收窄，則2021年高達7600多萬噸的鐵元素過剩量必將由鐵水和廢鋼共同減量來分攤，且鐵水端減量所分攤的比例將繼續擴大，則廢鋼比回落速度將有所放緩，而鐵水成本有望進一步下探，廢鋼和鐵水成本的價格中樞均將在動態平衡的過程中繼續下移。根據對2021年鐵礦增量4300萬噸的預估，預計2021年的鐵礦低點有望下探至400附近。由於廢鋼對鐵水的擠壓，預計焦炭價格仍有一定下移空間，預計低點將下探至1300元。根據鐵礦和焦炭低點對應的不含稅鐵水成本低點為1500元/噸左右，考慮收得率以及成本低於鐵水一定水平才會產生替代，廢鋼價格低點為1200-1300元左右，比我們上文從廢鋼比得出的廢鋼低點更加高，主要邏輯是未來鐵礦的供應沒有2012-2015年的增量大，導致鐵礦價格下跌的低點也將比2016年初的低點更高，使得鐵水的成本下降空間有限，進而壓縮廢鋼下跌的空間。
因此，總體來看，我們預計今年廢鋼低點將下探至1600-1700左右，鐵水成本下探至1750左右；明年廢鋼低點將下探至1200-1300左右，鐵水成本下探至1500左右。
四、總結：廢鋼鐵水螺旋下跌，鋼價中樞下移
（一）中期：2020年螺紋價格考驗2600元電爐谷電成本支撐
當廢鋼和鐵水用量經過動態競爭，在低位重歸平衡狀態之後，我們預計今年年內廢鋼低點出現在1600元/噸左右，此時對應的電爐谷電成本為2600元/噸附近；1750元鐵水成本對應的螺紋理計成本為2450元，仍低於電爐谷電成本，屆時鍊鋼成本的高低關係為：電爐鍊鋼成本>轉爐添加廢鋼成本≈鐵水成本，此時電爐端仍是螺紋鋼的邊際供給，因此1600元的廢鋼價格對應電爐均電成本在2600元附近將成為螺紋價格未來的潛在支撐 。
整體而言，在國內外需求萎縮、海外鐵元素供給向國內傾斜的情況下，國內前兩年鐵元素供需格局偏緊的狀態將被打破，高成本的廢鋼將成為首先過剩的鐵元素，廢鋼供應偏緊的情況將徹底轉變，廢鋼價格在2020年將迎來拐點；廢鋼價格大幅下跌，將改變廢鋼與鐵水成本的關係，轉而擠壓高爐端鐵水產量，導致高爐爐料成本下降，進而泥沙俱下，各品種鋼材的價格中樞均將出現下移。綜合考慮廢鋼比的年內變動以及廢鋼和鐵水成本之間的動態平衡關係，預計以華東二、三級破碎料均價計算的廢鋼價格低點將出現在1600元/噸附近。在用鋼需求全面下滑、廢鋼和鐵水成本支撐大幅下移的雙重衝擊下，螺紋價格重心將進一步下移，未來潛在的底部支撐在2600元/噸左右，熱卷也將向下考驗2800元/噸左右的成本支撐
（二）長期：未來2-3年，鋼價將和鐵元素成本螺旋下探
在鐵元素供需平衡框架下，我們也嘗試著對更加長遠的廢鋼和鐵水成本的底部進行了初步預估。在房地產進入下行週期、而海外經濟受到疫情影響持續低迷，鋼材需求逐漸回落的大背景下，即使未來鐵元素供應增速進一步放緩，其過剩量也仍呈擴大趨勢。在今年廢鋼和鐵水成本性價比逐步接近之後，鐵元素過剩的壓力將會逐步向鐵水端傾斜，廢鋼和鐵水成本的底部將在二者相互競爭、替代的動態再平衡過程中分別向1200元-1300元/噸的低位試探，成本端的漸進式螺旋下跌，也將導致鋼價的中樞進一步下移。長期來看，廢鋼或將進入到1200-1700元之間寬幅震盪，對應螺紋谷電成本支撐或低至2200元/噸，而高點則大約在2800-3000的左右。
總體來看，我們預計未來幾年鋼價的運行區間將下移至2200-3000的大區間，相比前幾年的運行區間將大幅下移一個臺階，等待下一個週期的到來。從大的趨勢來看，黑色整體上仍應以反彈拋空為主，而從資產配置的角度來看，我們延續之前專題報告《現在，讓我們多股指空黑色？》中的觀點，由於相對低的估值以及未來貨幣政策寬鬆的趨勢，建議把IC作為戰略多頭配置。
風險因素：疫情提前消失，經濟刺激政策超預期，鐵元素供應增量不及預期（上行風險）
