作者：王柄根
來源：股市動態分析
近期廣東九聯科技股份有限公司（以下簡稱公司）披露招股說明書，公司擬發行1億股，募集6.53億元資金用於5G通信模塊及產業化平臺建設、研發中心、物聯網移動通信模塊及產業化平臺建設項目、家庭網絡通信中斷設備擴產項目以及補充流動資金等。
公司業務涉及5G，看起來前景還不錯。但《股市動態分析》記者發現，公司有多生產以拔高產能利用率、攤低產品單位成本的嫌疑，尤其是2019年，產能利用率並未打滿，產銷率未過百，而同期存貨卻大幅走高，數據表現辣眼。此外，公司銷售費用中每年有一筆鉅額款項給了第三方服務商，視其市場開拓難度、銷售數量、毛利及貨款的回收情況來支付，但2019年在這些指標趨於負面、收入快速下滑的背景下，公司支付給第三方的費用不降反升，著實令人費解。
募投項目合理性存疑
招股說明書顯示，公司擬上市募資約6.53億元用於家庭網絡通信終端擴產項目，主要理由之一是產能不足。可是，報告期內，公司的產能利用率分別只有95.75%、87.42%和92.72%，並未打滿。產銷率雖然有年份暴漲超過100%，但存貨規模分別高達4.06億、3.19億和4.09億，其中庫存商品分別為2281萬元、2506萬元和7667萬元，呈現逐年走高之勢，尤其2019年最為明顯，產能利用率提升，可是當年最大業務的產銷率並未過百，存貨也是激增。
一般而言，產能利用率提升，那是下游終端需求旺盛所致，但如果產能利用率提升，產銷率下降，而存貨大幅提升，那就顯示出，多產出來的那部分產品沒有賣出去放倉庫，而這樣做的好處是，單位成本降低了。公司似乎存在多生產以拔高產能利用率、攤低產品單位成本的情形。從毛利率看，公司2017-2018年毛利率均在12%附近波動，2019年暴增至22%，似乎也驗證了這一點。
我們曾致函向公司諮詢，公司只回答了2018年產能利用率和產銷率低的原因，對於2019年沒有解釋。而關於2019年存貨激增，公司則解釋兩個原因：一是根據中標份額及訂單情況有計劃地安排生產，部分生產完畢商品尚未完成發貨；二是2020 年春節在 1 月份，較 2018年和 2019 年稍早，考慮到春節假期的影響，針對 2020 年春節後部分訂單進行了適當的備貨。
收入下滑 服務費反增
招股說明書顯示，公司2017-2019年銷售費用分別分別為1.15億元、1.2億元和1.69億元，在銷售費用中，銷售服務費佔比多達五成以上，呈現逐年遞增之勢，而且2019年一下子從原來6400萬元左右快速增長至1億元左右，增幅較大。這筆款項是支付給第三方服務商的，視其市場開拓難度、銷售數量、毛利及貨款的回收情況來支付。
可是，從貨款的回收看，期內公司應收賬款週轉率是逐年下降，2019年只剩下1.93次，遠遠低於行業平均水平，經營活動現金流金額同比更是大幅萎縮；從銷售數量看，兩大產品智能機頂盒以及DVB數字機頂盒的銷售數量是下降的，而智能家庭網絡通信設備，2019年該業務收入下降，單價卻提升，可以判斷該業務銷售數量也是下降的；從毛利看，2019年毛利率確實提升了，但公司給出的解釋則是原材料成本下降。
公司客戶集中度很高，前五大客戶佔比接近9成，前三大客戶在80%左右，且常年穩定。公司在招股說明書中自己坦言，這是由行業的特點決定的，因為基礎電信服務主要在三大運營商，廣播電視服務主要是各省的廣電運營商。既然行業特點如此，公司銷售團隊直接開發三大運營商和各省廣電運營商即可，為何還要額外增加上億的成本，利用第三方服務商去挖掘新客戶？
退一步說，既是花費這麼大的成本，就要有好的效果，可是，2019年的營收都是負增長（同比下滑超20%），反而給第三方服務商的費用增加了，這是什麼原因導致的？是否存在利益輸送？
針對上述問題，公司回函稱，利用第三方服務商挖掘新客戶，主要是因為在各個所屬地區存在部分第三方銷售服務商紮根經營，積累了豐富的客戶資源、及時的市場信息和敏銳的市場開拓意識。因此，公司在部分銷售網絡不能覆蓋的區域，與第三方銷售服務商開展合作，有利於降低前期市場開拓風險，降低營銷隊伍管理難度，提高經營效率。
而對於收入下降而服務費增加，公司表示是因為服務費單價提高所致，但對於提高單價而沒有相應的收入效果，公司沒有給出明確答覆。
（編輯：小股）
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