自國內及隨後的海外疫情爆發以來，全球市場快速下跌，道指自今年高點最大跌幅37.09%，美股在3月份創下了10天4次熔斷的歷史記錄，而美股歷史上總共只有5次熔斷，大家笑稱巴菲特太年輕。
國內市場雖然相對跌幅較小，但銀行股跌出了歷史最低PB，比如工商銀行，近期PB僅為0.74，從工行歷史PB的走勢圖可以看到，工行市淨率估值近期創出了新低。
數據來源：WIND
銀行股跌得只能用一個慘字來形容，都毫不為過。不過在金融股屢創新低背後，證券市場成交卻一直未減，A股在2月25日單日交易額竟創下了自2016年以來新高，達到1.41萬億，巨量交易額會帶動券商經紀業務快速提升嗎？券商股有機會嗎？
近期巨量成交對券商盈利催動有限
要回答上述問題，必須先要了解券商的業務構成。當前國內證券公司主要有五塊業務，分別是：經紀、投行、自營、資管和信用業務，其中經紀業務與行情交易的波動密切相關，從海外成熟市場經紀業務觀察，美國經紀業務佣金收入佔比已經不到10%，行業已經走過了靠佣金價格戰發展之路。
數據來源：公司年報、券商
甚至部分國外券商已經開始通過零佣金吸引客戶，並靠增值服務來獲取其他收入，例如海外投行較早進行了財富管理轉型，主要包括管理費、佣金、利差、諮詢費等，利潤來源更加多元化，其中財富管理的收入在以摩根為代表的海外投行佔比超過40%。
數據來源：公司年報、券商
而國內依然處於行業經紀業務價格戰階段，行業佣金率水平不斷下滑，2013年的時候還高達萬分之八，到了2019年已經下滑到了萬分之三，下滑了接近60%，經紀業務收入佔比不斷降低。
圖：行業佣金率水平
數據來源：中證協、券商
國內券商經紀業務佔比也從2015年以來超過40%，下滑到2019年佔比20%，而自營業務卻成為第一大收入，佔比接近40%。
因此，此次巨量成交背後，經紀業務對券商盈利催動相對有限，反觀券商自營板塊業務所配置的標的資產的盈利可能對券商影響更大。所以各位投資人應小心券商自營業務對公司的影響，避免投資出現誤判。
圖：證券行業收入結構變化
數據來源：中證協、券商
制度紅利可能才是催升券商股新動力
觀察A股券商2010-18年業績增速，波動頗大，行業呈現出明顯週期性，是何因素導致行業呈現如此波動？
數據來源：中國產業信息網
行研君認為主要由兩個因素造成。一個是行情因素，前幾年券商經紀業務收入佔比普遍超過40%以上，導致當行情好的時候券商經紀業務交易量大，佣金收入和自營權益類收入自然提升明顯。第二個因素是監管因素，即監管週期的鬆緊，對券商業務事實產生頗大影響。
筆者歸納總結了最近三輪監管週期與券商股的表現。
第一輪監管週期是2004年-2006年。2004年以前由於市場監管不嚴，很多證券公司出現挪用客戶交易結算資金，違規炒作股票等，造成諸多風險事故。監管部門在2004年-2006年期間進行了一系列整頓和制度建設，包括南方、漢唐等7家券商被查處清盤或託管、暫停IPO等，並進行了證券業配套制度和常規監管環境的建設。監管過來隨後又放開新業務，例如2006年實施了股權激勵管理辦法與融資融券試點等。在此背景下，2006-2007年券商業務迎來爆發期：2006年行業實現轉盈，結束2002-2005年連續四年虧損局面，2007年行業ROE達38%。
第二輪監管週期為2008年-2011年。當時所進行的整頓主要包括四部委聯合整治非法證券活動，嚴查內幕交易、老鼠倉、搶帽子交易等違規行為。制度建設方面主要包括髮布及修訂證券公司分類監管規定、證券公司風險資本準備計提標準、重大資產重組管理辦法、定向與集合資管細則施行、推出創業板、允許證券公司參與股指期貨交易等。而隨後又開始鼓勵新業務，2011年的兩融業務放開、2012年4月券商創新大會召開、放開產品審批、私募債做市、產品代銷等業務，還有2014年“新國九條”出臺，發展券商及基金子公司資管業務，推進新三板、滬港通、股指期權等新業務，2014-2015年券商股再迎爆發期：2015年全行業ROE達到21%。
而今市場處於第三輪監管週期，自2015年股災導致監管部門開始加大行業整頓，包括清理違法從事證券業務（打擊虛擬賬戶、清理場外配資、傘型信託）、限制股指期貨交易活動、清理“大集合”、金融去槓桿等。接著又進行了一系列的制度建設，包括修訂證券公司風險控制指標管理辦法、將資管產品納入考核範圍、強調投資者適當性保護、出臺資管新規及配套文件等、重啟互聯互通機制等。2018年多項業務放開，包括開展CDR業務試點、首次提出場外期權交易商分級管理體系、放寬併購重組監管限制、支持上市公司回購股份用於股權激勵及員工持股計劃、加速對外開放、進一步鬆綁股指期貨、推出科創板、推出滬倫通等。而近些年行業汰弱留強明顯，券商集中度不斷提升，2017年CR10已經達到了63.79%，風控能力差的券商迅速失去市場份額。
數據來源：中證協、券商
在當前經濟情勢不明朗情形下，與國際證券市場巨幅波動不同，A股市場展現出穩定行情，且交易量持續放大，很明顯，近五年的監管功不可沒，A股市場基礎得到極大夯實。而總結券商股行情波動規律，不難發現，每一次監管過後釋放出的政策紅利，通常都能催升一波氣勢恢宏的市場行情，此輪監管過後市場會否重新燃激情，請讓我們拭目以待！
