摘要
2020 年以來，伴隨疫情影響，權益市場呈現較大波動，穩健投資需求上 升，恰逢科創板和創業板註冊制等政策紅利推動，市場化新股發行節奏有 所加快，打新機會大幅增加。
機構投資者參與打新度高。1.2 億股票市值的基金即可滿足滬深兩市雙打要 求，2 億規模基金可參與 99%的網下打新。打新作為目前比較穩定的收益來 源，成為當前機構投資者，特別是公募基金的一大收益來源。
基於新股中籤和上市表現數據，對打新策略收益進行測算。2 億規模基金 今年以來貢獻理論值可達 15.16%，3 億規模為 12.51%，5 億規模 9.31%。
影響基金打新收益的核心因素：市場供給（新股發行速度、網下發行比 例、A 類投資者中籤率等）、打新參與率&入圍率、基金規模。
為直觀評估基金公司的報價能力，綜合考量打新參與率、入圍率，統計今 年以來各基金管理人的科創板新股獲配率（參與率*入圍率），並劃為四 檔：90%以上、85%-90%、80-85%、80%以下。其中，19 家基金公司的新股獲 配率在 85%以上。
4 季度以來，打新市場競爭白熱化，基金管理人的新股報價能力分化加 大。科創板已上市新股 12 只，部分基金管理人新股獲配率出現斷崖式下 跌，不足 50%，而鵬華、銀河、中泰證券資管打新延續能力較強，獲配率 仍在 80%以上。
綜合基金管理人今年以來的新股獲配率與獲配率穩定性，我們整理了打新 報價能力較強的基金管理人名單（15 家），優中選優的有：鵬華、華潤元 大、中泰證券資管、銀河、鑫元、創金合信。
一、打新熱潮
2020 年以來，伴隨疫情影響，權益市場呈現較大波動，穩健投資需求 上升，恰逢科創板和創業板註冊制等政策紅利推動，市場化新股發行節奏 有所加快，打新機會大幅增加。註冊制下的網下配售規則能夠充分發揮機 構投資者的專業性在定價中的作用，同時也提高了機構投資者獲配新股的 概率與數量。打新作為目前比較穩定的收益來源，成為當前機構投資者， 特別是公募基金的一大收益來源。
打新機會大幅增加
截至 2020 年 11 月 13 日，今年共有 331 只新股 IPO（其中，參與網下 發行的新股共計 300 只）。按上市日期統計，7 月起新股發行加快，7、8、 9 月分別發行 50、59、67 只，屢創新高；募集資金也為當年高位。這主要 與創業板註冊制改革、當時市場行情較好有關。10 月以來，上市速度和募 集資金逐漸回落至年內中等水平，11 月已上市新股 11 只。
新股上市漲幅明顯
核准制下股票發行具有 23 倍市盈率的隱形門檻，導致股票發行價普遍 低於市場合理估值，故新股上市後大都存在連續漲停的現象，主板上市首 日漲跌幅設置為 44%，其後均為 10%，故我們將打新策略漲跌幅定義為在開 板日以均價賣出。註冊制下的科創板、改革後的創業板前 5 日不設漲跌幅 限制，第 6 日起，漲跌幅限制為 20%，我們將打新策略定義為在開盤首日 以均價賣出。
1、 統計今年以來的漲跌幅數據，創業板改革後上市首日漲跌幅均值 達 240.3%，科創板上市首日漲跌幅均值為 183.4%。
2、 分月度統計各板塊下的漲跌幅均值，主板漲幅今年以來呈下滑趨 勢，其餘板塊漲跌幅整體平穩。
二、科創板、創業板打新流程
股票發行時，將所需要發行的股票分為網上公開發行的部分和網下配 售給機構投資者的部分。以申購日為 T 日，網下/網上打新的基本流程大致 分為：發行準備階段（T-6 至 T-4）、詢價階段（T-3 至 T-1）、 申購與繳款 階段（T 至 T+2）和發行結束階段（T+3 至 T+4） 。
發行準備： T-5 日發佈《招股意向書》和《初步詢價及推介公告》，網 下投資者提交電子版備案核查資料，T-4 日中午 12：00 為網下投資者 在中國證券業協會完成註冊和提交材料的截止日。
網下詢價：T-3 日網下投資者需同時提交申購價格與申報數量。其中， 申購價格決定投資者是否能獲得申購資格；申報數量方面，主承銷商 一般公佈申報數量上下限，投資者頂格申購可以提高中籤數量，即按 照申購上限和自身產品規模孰低申報。主承對網下投資者提交的材料 進行審查。T-2 日確定發行價格和有效申報對象，刊登《網上路演公 告》。T-1 日刊登《發行公告》、《投資風險特別公告》和《招股說明書》 。
申購、繳款：T 日合格投資者在網下提交申購，主承根據申購量進行回 撥。T+1 日刊登《網上中籤率公告》,網上申購搖號抽籤,確定網下初步 配售結果。T+2 日刊登《網下初步配售結果及網上中籤結果公告》投資 者根據上述結果繳納申購款，由於新股申購採用信用申購制度，申購 時無需繳納申購資金。
發行結束：T+3 日科創板將通過搖號決定 10%的網下獲配賬戶在 6 個月 內不得減持所配新股；創業板的鎖定持有期規則為搖號抽取 10%賬戶鎖 定 6 個月或各賬戶全部獲配股票中的 10%鎖定 6 個月。T+4 日刊登《發 行結果公告》
三、新股網下配售特徵
2020 以來，科創板平均網下發行比例為 57.8%，遠高於傳統 A 股市場。A 類網下中籤率 0.07%。
統計今年以來各板塊的網下發行比例，科創板平均網下發行比例為 57.8%，遠高於傳統 A 股市場。創業板在註冊制改革之前的網下發行比例與 傳統 A 股市場一致，僅有 10%左右，但在註冊制改革以後，網下發行比例 達 51.4%，接近於科創板。網下分配比例的增加使得科創板、創業板成為 目前打新收益的主力軍。
從網下中籤率（中籤率=獲配股數/有效申購股數）看，主板網下 A 類 投資者平均中籤率為 0.21%，主要因 1 月的“京滬高鐵”和 10 月的“中金 公司”中籤率較高，分別為 10.975%和 1.426%，如剔除這兩隻股票，中籤 率為 0.027%。科創板網下中籤率為 0.07%，創業板在改革之後 A 類投資者 網下中籤率有所提升，從 0.024%提升至 0.062%。中小板的 A 類投資者網下 中籤率最低，僅有 0.023%。
按月度統計各板塊的相關數據：
1、 網下發行比例方面，各板塊的月度均值較為平穩。
2、 A 類投資者中籤率方面，除主板在 1 月、10 月因個別新股導致中 籤率均值過大，其餘各板塊的月度中籤率小幅波動，但整體平穩。
3、 各月度，科創板、註冊制改革創業板的中籤率明顯高於其餘板塊。
機構投資者參與熱情不斷升溫，1.2 億股票市值的基金可滿足滬深兩市雙 打要求。2 億規模基金可參與 99%的網下打新。
網下打新參與度上，機構投資者的參與熱情不斷升溫。以科創板為例， 參與網下配售初步詢價的投資者數量從最初的 1721 家（“華興源創”），增 加到目前的 6687 家（“螞蟻集團”）。公募基金由最初的 90 家基金公司， 1167 只基金增長到目前的 118 家公司，3166 只基金。根據現有規則，公募 基金在各板塊打新均為網下 A 類投資者。參與科創板、創業板註冊制的網 下市值要求則分別為滬市、深市 6000 萬元。因此，當基金股票市值超過 1.2 億（滬市 6000 萬+深市 6000 萬）即可滿足雙打的需求。
另一方面，統計今年上市新股的申報數據：
1、 從申報金額下限（申報數量下限*首發價格，做估算）看，超過 2 億的僅有 2 只（凱賽生物 2.67 億、北元集團 3.05 億），故當基金 規模達 2 億，即可參與 99%的新股打新。
2、 從申報金額上限看（申報數量上限*首發價格），88%的新股申報金 額上限在 5 億以下。由此，我們可推測，當基金規模越大時，將 有更多的個股申報金額小於基金規模，因 A 類投資者中籤率一定， 規模越大的基金的新股獲配金額佔淨值比越將低，故打新增強收 益效果越弱。
四、打新策略貢獻測算
測算方法
機構投資者通過網下打新獲得的收益主要取決於兩個因素：網下打新 獲配金額和新股上市後表現。我們基於新股 IPO 的公開披露數據，按照以 下測算方法對打新收益進行估算。
1、 假設基金參與網下申購時考慮利益最大化原則，儘可能頂格申購， min[申購上限、產品規模]。
2、 假設科創板、創業板註冊制的打新獲配率為 80%（報價入圍的新股 數/參與網下發行的新股數），且其中的 10%鎖定部分收益為 0。主 板、中小板、改革前的創業板獲配率為 95%。
3、 將基金的打新策略定義為在開板首日以均價賣出。以中芯國際為 例，申報金額上限約 16.5 億，網下 A 類中籤率為 0.77%，上市首 日漲幅 216.4%（以均價計算），在忽略費用、鎖定期的情況下，對 於規模 16.5 億以下的基金，可按產品規模進行申報，單票貢獻達 1.67%。
4、 假設基金規模穩定，區間內基金的打新理論貢獻如下：
打新策略收益增強明顯，2 億規模基金今年以來貢獻理論值達 15.16%，3 億規模為 12.51%，5 億規模為 9.31%。
基於上述測算方法，統計今年以來（截至 11 月 13 日）的打新策略理 論貢獻，對不同規模的公募基金的收益增強效果如下表，對規模 2 億、5 億、8 億、20 億基金的收益貢獻分別為 15.16%、9.31%、6.87%、3.5%。
1、 因新股申報金額上限大多在 5 億以下，隨著基金規模變大，打新 增厚效果明顯減弱。
2、 分板塊看，對各規模基金，科創板都是最主要的打新收益來源， 在總收益中佔比達超 65%，其次為創業板，佔比超 10%，主板與中 小企業板則佔比較少。
以 2 億規模基金為例，分月度對新股貢獻進行測算。
1、 7、8、9 月因上市新股數量多，募集資金大，月度打新貢獻較多。
2、 10 月以來，打新貢獻逐漸回落至年內中樞，但仍然可觀。
3、 此外，創業板註冊制改革，上市節奏加快，貢獻佔比逐漸上升。
五、影響打新收益的核心因素
總結影響基金打新收益的核心因素有：市場供給（新股發行速度、網 下發行比例、A 類投資者中籤率等）、基金打新參與率&入圍率、基金規模。
市場供給
打新策略主要是博取新股的一二級價差。新股發行速度、網下發行比 例、中籤率、市場情緒等均為客觀因素，我們通過統計分析前文所提及的 新股相關數據來對市場供給端進行密切跟蹤。
基金公司的打新參與率&入圍率
報價能力是機構打新能力的重要體現。目前，主板、中小板及創業板 核准制新股以募集資金計算其發行價格；而科創板及創業板註冊制則採用 市場化詢價模式，故在較大程度上影響機構的打新收益。
因創業板註冊制改革時間較短，科創板有更多的新股樣本，我們將科 創板新股入圍率作為機構打新水平的體現。考慮基金公司打新業務面向公 司旗下全部組合，故我們將基金管理人視為整體來進行統計。分析今年以 來基金公司參與科創板打新的報價能力，採用指標如下： 打新參與率：區間內基金公司參與詢價的新股數/參與網下發行的 新股數，參與率越高說明機構參與打新的意願越強。 打新入圍率：區間內基金公司獲配的新股數/基金公司機構參與詢 價的新股數，入圍率越高說明基金管理人的新股報價能力越強。
打新參與率上，今年以來共計 132 家基金公司參與科創板打新，為了 更好地刻畫基金公司之間是否存在差異，按季度統計參與率排名 1/4、2/4、 3/4 的分位數據（4 季度數據截至 2020-11-13） 。
1、 整體而言，基金公司參與打新的意願較強，今年以來各季度的參 與率中位數均在 90%以上。
2、 第 4 季度以來，打新參與率較前期略有下滑，考慮到 4 季度數據 僅包含 1.5 月，統計結果穩定性不及前 3 季度，待 4 季度完整數 據可再做詳細比較。
打新入圍率上，基金公司報價入圍能力分化較大。
1、 前 3 季度，報價能力前 1/4 的公司入圍率均在 85%以上，後 1/4 的公司入圍率則不足 80%。
2、 第 4 季度以來，各分位數的打新入圍率均較前期降低超 10%。一 方面打新市場競爭白熱化，細微的報價差異就可能導致報價無效。 另一方面，數據完整度不高。但是，前 1/4 的公司入圍率仍較高， 約 78%。
為直觀評估基金公司的報價能力，綜合考量打新參與率、入圍率，定 義新股獲配率為基金公司獲配的新股數/參與網下發行的新股數。統計今年 以來各基金管理人的新股獲配率，並劃為四檔：90%以上、85%-90%、8085%、80%以下。整體來看，有 19 家基金公司新股獲配率在 85%以上。
考慮當前打新市場競爭激烈，我們更關注基金公司打新報價能力的延 續性，分基金公司按季度對新股獲配率進行統計，數據顯示：
1、 4 季度以來，科創板上市新股 12 只，部分基金管理人新股獲配率 出現斷崖式下跌，不足 50%。
2、 新股獲配率穩定性較高的管理人有：鵬華、銀河、中泰證券資管。
3、 綜合基金管理人今年以來的新股獲配率與獲配率穩定性，我們整理了打新報價能力較強的基金管理人名單（下表）
基金規模
通過前文分析，我們知道打新收益與基金規模成反比，因此投資者選 擇打新基金時，會特別關注其規模情況。
固收+打新：適合規模 5-8 億，股票底倉約 20-30%。
高權益倉位+打新：適合規模 2-4 億。
基金規模的季度披露數據時效性較低，為此我們研究了一套定量估算基金規模的方法，將在系列專題報告（二）中進行詳細闡述哦，敬請期待吧。
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