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北極星垃圾發電網訊:摘要：垃圾焚燒發電已成主流，產能加速釋放。垃圾焚燒為垃圾減量化、無害化的重要手段，為我國垃圾處理的現實選擇。“十三五”規劃指出，到2020年，我國焚燒處理設施規模59.14萬噸/日，焚燒佔無害化處理比例達到54%，2018年我國城市生活垃圾焚燒處理產能達36.5萬噸/日，距規劃目標仍有一定差距。根據我們的不完全梳理，2019年全國新增中標垃圾焚燒項目超125個，新增垃圾處理產能超13萬噸/日，中標垃圾處理費用平均單價為71元/噸，總投資超600億元。從2019年新增中標項目分佈看，河南、河北、山東、東北等地成為全國興建垃圾焚燒廠數量最多、新增規模最大的省份。縣域下沉與跨區域合作共建趨勢明顯。80%新增項目集中在中小城市及縣域地區，規模多在600噸/日-1200噸/日分佈。目前我國垃圾焚燒發電市場競爭格局已經基本成型，市場逐漸向龍頭靠攏，行業競爭轉向理性助推垃圾處理費趨勢回升，加之運營效率提高帶來的催化效用，行業回報改善明顯，預計未來仍有提高空間。
2020年訂單強勢放量，政策驅動中長期規劃。目前已有17個省、自治區、直轄市推出垃圾焚燒處理中長期規劃，設定2020年近期任務目標，以及2030年遠期目標。根據現有數據初步測算，2020年平均生活垃圾焚燒處理能力佔無害化處理比例計劃達到56%，較2019年的45%上升14個百分點，規劃出臺有助2020年訂單進一步釋放。而2030年這一指標將進一步提升至81%，其中，海南、浙江、福建、江蘇地區焚燒處理佔比規劃較為領先，預計2030年分別可以達到100%、100%、93%、85%。到2030年，我國有望基本建成垃圾焚燒型社會，實現原生垃圾“零填埋”。伴隨著各地2020年重點項目名單的發佈，新基建成為市場關注的焦點。通過進一步統計，在目前公佈了2020年重點項目名單的地區中，共有21省市重點項目中包含垃圾焚燒終端處理項目，項目數總計達91個。根據我們推算，到2020年垃圾焚燒處理規模可達1.73億噸，到2022年可達2.03億噸，以70元/噸的處理單價和0.65元/度上網電價計算，2022年市場空間超500億元，發展前景仍然廣闊。
公司層面：產能下沉中西部趨勢明顯，關注垃圾處理費、垃圾熱值、項目噸投資優異的精選標的。產能佈局最多的四個省份為浙江、廣東、江蘇、山東。公司層面，光大國際、康恆環境、綠色動力、粵豐環保、瀚藍環境、上海環境新增產能靠前。大部分垃圾焚燒運營的毛利率大概在35%-60%之間，偉明環保、綠色動力、旺能環境毛利率顯著高於其他和公司的經營模式以及會計準則有關。在經濟下行壓力加大的背景下，環保運營類標的仍具有較為確定的業績成長性和優秀的現金流表現，防禦性凸顯，行業內主流上市公司在手項目處理規模均超已經運營項目處理規模，考慮到建設期一般為2年左右，投產大年的帶動下，運營業務利潤成長有保障。
國補新政明確新老劃斷，運營能力強的企業有望脫穎而出。通過對前七批《全國徵收的可再生能源電價附加目錄》進行梳理，我們發現，無論從資金佔用還是裝機容量佔比來看，垃圾焚燒發電項目在補貼目錄中佔比很小。2020年初多項垃圾發電文件齊發，穩定了業界預期，根據“保存量、穩增量”導向，承認垃圾焚燒與風電、光伏本質屬性不同，需單獨制定差異化價格，保障存量垃圾焚燒發電項目平穩運行，新增項目通過中長期規劃納入清單管理。此外，按照目前的垃圾焚燒發電上網補貼政策，我們以市場中性條件構建了一個典型垃圾焚燒發電項目模型，並測算了不同國補退坡情況下使用提高垃圾處理費、提高省補的方法彌補國補退坡對IRR的影響。
理性參考海外發展經驗，垃圾產生量和用電需求的增長加速焚燒發電推廣。我們從日本、歐洲和美國的發展現狀入手，藉以對國內行業發展和“一帶一路”出海提供思路與參考。日本是全球垃圾焚燒佔比最高的國家，數量多，單廠規模小是日本垃圾焚燒行業的特點；歐洲各國政策收緊填埋，助推焚燒發展；美國的焚燒推行受阻，垃圾填埋為主，資源化為輔，土地資源優勢和政府推進政策不足是美國垃圾焚燒推廣受阻的重要原因。垃圾產生量和GDP以及城鎮化率呈正相關關係，對於“帶路”國家來說，亞洲新興發展地區，人均垃圾產能增速高於發達國家，且垃圾焚燒率較低，有較大增長潛力。
投資建議。在經濟下行壓力加大的背景下，環保運營類標的具有較為確定的業績成長性和優秀的現金流表現。此外，2020年迎來項目投產大年，行業內主流上市公司在手項目處理規模均超已經運營項目處理規模，考慮到建設期一般為2-3年，未來運營業務利潤成長有保障。推薦精細化運營、引領“無廢城市”模範發展的【瀚藍環境】；推薦優質項目儲備+健康報表質量奠定成長基礎的稀缺純運營垃圾焚燒標的【旺能環境】；推薦背靠國資大股東，“2+4”佈局打造環保全產業鏈的【上海環境】；推薦焚燒發電項目持續落地貢獻增速，餐廚及清運市場不斷開拓的【偉明環保】。
風險提示：政策推進力度不及預期，競爭加劇，垃圾分類效果不及預期，疫情影響，項目推進進度不及預期。
1. 覆盤2019：剛需無可替代，投產漸入佳境
1.1.垃圾處理需求增加，焚燒漸成主流
我國城鎮化進程加速推高垃圾處理需求，生活垃圾無害化處理市場前景大好。隨著我國城市化進程的不斷推進，我國城市數量與城市規模不斷擴大，城鎮人口絕對數量與相對佔比大幅提高。2009 -2018年，我國城鎮化率從48.30%增長至59.58%，年複合增長率2.12%；2019年，我國城鎮常住人口達8.48億，城鎮化率達60.60%。城市化進程的推進導致我國城市生活垃圾生產量與待處理量近年來持續增長，近年來我國城市生活垃圾生產量的複合增長率約為6%，城市人均垃圾生產量高達1.0-1.2千克/天。據國家統計局資料顯示，2019年全國城市生活垃圾清運量達2.40億噸，較2018年同比增長5.26%。由於垃圾焚燒發電受益於城市生活垃圾清運量的持續增長，下游的生活垃圾末端處理行業將迎來巨大市場增長空間。根據國家衛計委測算，我國城鎮化率將在2030年達到70%左右，城鎮化進程的不斷推進勢必帶動垃圾處理需求的可持續增長，生活垃圾無害化處理市場景氣度有望持續高漲。
我國生活垃圾焚燒無害化處理能力顯著提高，垃圾焚燒處理水平增長迅速，但與發達國家仍有一定差距。我國垃圾焚燒發電行業持續擴張有三個主要驅動因素。1）需求持續擴張，體現為垃圾產生量與清運量持續提升：我國城市垃圾清運量由2010年的1.58 億噸上升到2018年的2.28 億噸，年複合增速4.16%；由於城鎮化水平的不斷提高，預計生活垃圾產生量與清運量仍將保持增長趨勢；2）供給端鄰避效應減弱帶動填埋轉焚燒，垃圾焚燒佔有率快速提升：由於政策鼓勵與土地成本走高，垃圾焚燒佔生活垃圾無害化處理量的比例從2010年的19%增長到2018年的45%，年複合增速10.21%。3）前端垃圾分類的推行與焚燒發電技術的進步造就噸垃圾發電量的增長。
垃圾焚燒發電市場顯著優勢造就巨量增長空間，未來必將成為生活垃圾無害化處理市場主流。我國生活垃圾主要有填埋、焚燒與堆肥三種主要處理方式，目前主導的生活垃圾處理方式為填埋處理。隨著我國垃圾處理結構的不斷優化調整，焚燒處理逐漸成為市場主流。相比於填埋處理對後續封場恢復與日常防滲維護的高成本投入與潛在的地表及地下水資源二次汙染風險，以及堆肥處理項目建設高成本低收益與處理過程造成的重金屬汙染問題，焚燒處理在經濟效益、市場化程度、汙染控制與可持續性等方面均較前兩種處理方法有壓倒性優勢。此外，由於近年來我國城鎮化率升高，城市用地緊張造成土地供需矛盾，這不僅限制了垃圾填埋場的基礎設施用地面積，而且使得土地價格大幅上漲進而抬高垃圾填埋成本；加之城市生活垃圾清運量持續增長導致“垃圾圍城”問題突出，使得焚燒處理方式在經濟、環境、社會效益等方面的優越性更加突出，其主流地位在未來將更加明顯。據中國統計年鑑的數據顯示，我國無害化垃圾處理量增速較快，其中，衛生填埋處理量佔比由2011年的77%下降至2018年的48.7%，焚燒處理量佔比由2011年的20%提升至2018年的45%。2016年以來，垃圾焚燒處理量及其佔總處理量的比重持續快速上升。根據“十三五”規劃，我國焚燒產能將超過填埋產能佔無害化處理比例提升至54%，預計2019年其佔比將超過填埋處理成為第一大垃圾末端處理處置方式。
政策方面，發改委、住建部發布《“十三五”全國城鎮生活垃圾無害化處理設施建設規劃》，提出“十三五”期間城鎮生活垃圾無害化處理設施建設總投資約2518億元，其中無害化處理設施建設1699億元，收運轉運體系建設258億元，餐廚垃圾專項工程184億元，垃圾分類類示範工程94億元，監管體系42億元，存量整治241億元。
《規劃》計劃到2020年底：1）生活垃圾無害化處理率顯著提高，直轄市、計劃單列市和省會城市生活垃圾無害化處理率達到100%，其他設市城市生活垃圾無害化處理率達到95%以上，縣城生活垃圾無害化處理率達到80%以上，鄉鎮生活垃圾無害化處理率達到70%以上；2）垃圾焚燒逐步成為主流固廢處理方式，直轄市、計劃單列市和省會城市實現原生垃圾“零填埋”，建制鎮實現生活垃圾無害化處理能力全覆蓋，設市城市生活垃圾焚燒處理能力佔無害化處理總能力的50%以上，其中東部地區達到60%以上；垃圾填埋處理設施規模為47.71萬噸/日，焚燒處理設施規模為59.14萬噸/日，焚燒所佔無害化處理比例達到54%。
我國焚燒發電行業歷經風雨四十載，目前正處於行業高速發展黃金期。我國垃圾發電行業前後主要經歷了四個發展階段，通過引進國外先進技術，並在產學研結合的步步助推下逐步因地制宜國產化，焚燒發電行業日漸成為生活垃圾處理方式的主流。
第一階段（1980s末-1990s）：引進技術，探索道路。受益於20世紀70年代以來德、法、美、日等發達國家對垃圾焚燒發電處理方式的探索，我國逐漸將國外焚燒分類易燃垃圾的處理方式一步步打磨成具有中國特色的焚燒不分類混合垃圾的處理方式。1985年，深圳清水河垃圾焚燒發電廠引進日本三菱重工先進設備並進行爐型擴建改造，開闢了我國垃圾發電行業的先河。
第二階段（1990s末-2005）：科研助力實業，加速國產化進程。20世紀90年代末後，隨著垃圾發電技術和設備從海外大規模引進及行業自身的發展演變，我國各高校及科研機構開始著手進行焚燒不分類混合垃圾處理的產業研究，先後對德國和美國的垃圾焚燒及煙氣淨化技術進行了國產化吸收運用，同時進口了大批先進焚燒設備。
第三階段（2005-2015）：政策制度逐步規範，BOT模式迅速推廣。2005年以來，PPP模式獲得的鼓勵與推廣促使民營資本廣泛參與到環保領域的公共設施項目中，BOT模式也因此在垃圾發電領域得到大力推廣。政策文件的相繼出臺有力推動了垃圾發電行業的發展，《國務院辦公廳關於政府向社會力量購買服務的指導意見》（國辦發【2013】96號）以及《關於進一步鼓勵和引導民間資本進入市政公用事業領域的實施意見》（建城【2012】89號）中明確“在公共服務領域更多利用社會力量，加大政府購買服務力度”、“鼓勵民間資本採取獨資、合資合作、資產收購等方式直接投資城鎮供氣、供熱、汙水處理廠、生活垃圾處理設施等項目的建設和運營”的政策，《國務院關於創新重點領域投融資機制鼓勵社會投資的指導意見》（國發【2014】60號）對以上政策進一步的落實，明確將積極推動社會資本參與市政基礎設施建設運營。此外，2012年發改委發佈《關於完善垃圾焚燒發電價格政策的通知》，明確全國統一垃圾發電標杆價格為每千瓦時0.65元，促使行業規模進一步擴張，加速了垃圾發電技術與市場的成熟。
第四階段（2016-至今）：監管趨嚴聚焦排放，行業重心轉向後端。2016年，國家相繼出臺《關於進一步加強城市生活垃圾焚燒處理工作的意見》和《“十三五”生態環境保護規劃》等文件，表明垃圾焚燒發電是“十三五”的發展重點，並明確到2017年底將建立符合我國國情的生活垃圾清潔焚燒標準和評價體系，到2020年底全國城市垃圾焚燒處理能力佔無害化生活垃圾總處理能力50%以上，全部達到清潔焚燒標準。受政策影響，焚燒發電行業將重心從前端項目建設轉向後端運營管理及排汙防控。
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