股債收益差處於絕對低位
4月以來，回顧國內金融期貨市場表現，在全球流動性寬鬆，市場偏好改善的背景下，再次出現股債同漲格局。三大期指IF、IH、IC加權指數分別上漲4.1%、3.82%、7.26%，三大期債漲幅分別為0.94%，1.71%，0.51%，其中三大期債價格不斷創出歷史新高。在全球無風險收益率趨於零的背景下，國內國債收益率維持低位，“資產荒”加劇，A股市場外有流動性刺激，內有估值優勢，為高分紅、類固收的權重股票提供了較強的內生動能，股債性價比轉向股票的信號不斷增強，是目前A股市場風險不大的內在邏輯。
圖為10年期國債收益率-滬深300股息率
當前股債收益差（10年期國債收益率-滬深300股息率）位於十年來的絕對低位，是一種間接的資產荒邏輯。一方面，在疫情、原油對經濟基本面和市場情緒的衝擊下，市場對企業盈利產生擔憂，全球股指出現大幅度下跌，市場風險偏好較低。另一方面，在穩增長背景下，逆週期對沖政策持續加碼，貨幣政策進入寬鬆週期，流動性充裕導致市場利率下行，疊加市場避險需求，債券收益率顯著回落。在固收類資產收益率不斷降低或者維持低位的同時，市場整體有較為充裕的流動性，而通過逆週期政策發力進入到實體經濟只是時間問題，於是權益資產的吸引力逐漸顯現出來。
從大類資產配置角度而言，股債收益差處於絕對低位，使得權益資產重新具備較高吸引力，尤其是高股息資產。截至4月22日，10年期國債收益率2.58%，滬深300近12個月股息率為2.38%，二者利差為0.197，較3月23日的最低利差0.031出現小幅反彈。從歷史覆盤角度來看，10年期國債收益率與滬深300股息率之差跌至底部反彈後，具備高股息特徵的股票資產更加受到青睞。
高股息率是上市公司吸引長期投資者的重要指標。一般來說，股息率不僅與分紅率有關，還受到估值的影響，用公式可表示為股息率=1/PE× 分紅率。在外部環境依舊面臨不確定性、國內政策積極對沖的情況下，高股息低估值的績優股更受投資者青睞。
4月以來，隨著上市公司年報的陸續披露，分紅大幕也悄然展開。一般來說，上市公司發放股息紅利要經過股東大會同意，而股東大會一般在中期或年度報表公佈後召開。截至4月22日，滬深兩市共有1317家公司公佈了2019年度分配方案，分配方案中包含現金分紅的有1308家，合計派現金額9357.22億元。以2019年度的每股派現額及當年末收盤價為基準，對上市公司股息率進行統計發現，已公佈派現方案公司中，共有174家公司股息率超過3%。
從當前估值水平看，截至4月22日，上證50指數、滬深300指數、中證500指數的PE估值水平分別為8.8倍、11.36倍、26.78倍，處於2005年至今的12%、23.6%、22%分位水平。滾動市盈率低於30倍且去年淨利潤同比增長20%以上的公司，共計46家公司入圍。目前A股進入了估值不貴、流動性充裕的階段，從股債比價來看，股指處於一個具有長期配置價值的區間。
從資金面來看，中長線增量資金的進入對A股形成有效支撐。一方面，4月以來，北上資金淨流入趨勢逐漸回暖，截至4月22日，累計淨流入443.42億元，與3月累計淨流出678.73億元相比，出現顯著改善。另一方面，以養老金為代表的長線資金入市步伐不斷加快。4月21日，人社部新聞發言人在一季度新聞發佈會上表示，截至3月底，全國已有22個省份簽署基本養老保險基金委託投資合同，累計到賬資金9253億元。根據《基本養老保險基金投資管理辦法》，基本養老保險基金投資股票、股票型基金等的比例可以達到30%。按照最高比例計算，逾9000億元到賬資金中，可用於買股票或股票型基金的資金規模近2800億元。
外資重新迴流A股市場主要受到兩方面因素的支撐。一方面，代表全球流動性危機的LIBOR-OIS利差擴張開始放緩，外圍市場流動性危機緩解，全球股市出現修復性反彈；另一方面，股債收益差達到十年最低，基於全球資產荒、低利率背景下，中國價值股包括估值合理的消費股以及高分紅低估值的“類債券”股具有比較優勢，是吸引北向資金流入的主要原因。
外部環境來看，本週美油5月合約到期，在原油供應過剩、需求萎縮、庫存空間不足的共同壓力下，臨近交割，流動性大幅縮減，空頭逼倉，使得美油歷史首次跌入負值。6月合約觸發三次熔斷，對市場情緒產生一定打擊。隨著5月合約交割結束，短期原油最危險時刻已經過去。週四美油以及國內化工品出現報復性大漲，提振市場偏好。
國內環境來看，一季度GDP數據不佳市場是有共識的，越差越會增加逆週期調節的預期。從4月17日召開的中央政治局會議來看，政策重心從一季度的疫情防控全面轉向二季度的經濟建設。目前疫情已經基本受控，防控措施可能會常態化，隨著復工復產進度繼續加快，對沖政策也在持續加碼。具體而言，財政政策是主導，重點在赤字率的上調、特別國債的使用以及專項債的擴容。預計赤字+特別國債+地方政府專項債總體規模有望超過8萬億元，加速新基建投資以及企業復工復產，對於二季度經濟的提振效用將陸續顯現，支撐二季度A股的反彈行情。
（作者單位：中輝期貨）
本文源自期貨日報
