報告正文
投資要點
1、一級市場：信用債發行量、淨融資量均小幅增加
與上週相比，本週信用債發行量、淨融資量均小幅增加。本週信用債新債發行共4467.44億元，較上週環比增加14.77%。從債券種類來看，本週短融、中票和公司債發行量均小幅增加。具體而言，本週短融發行1853.10億元，本週中票發行1205.80億元，公司債本週發行1148.74億元。從主體類型來看，本週產業債發行221.80億元，城投債發行38.00億元。
2、二級市場：本週信用債表現較好
本週信用債收益率多數回落。收益率方面，本週，城投債除7年期收益率小幅上行外，其餘各等級、各期限債券收益率均下行；產業債各等級、各期限債券收益率均表現下行，尤其是偏中長期限。信用利差方面，本週，城投債和中票各等級、各期限信用利差表現分化。具體來看，城投債AAA及AA等級1年期和3年期信用利差收窄，其餘各等級、各期限信用利差走闊；中票AAA等級和AA等級7年期以及AA等級和AA-等級5年期信用利差走闊，其餘各等級、各期限信用利差收窄。
本週，長端融資成本小幅下行，短端融資成本略有分化。價格方面，短端貨幣市場利率略有分化，其中ROO1穩中略有下降，整體下行4.39BP，R007穩中有升，整體上行11.60BP，中等期限的3M SHIBOR小幅下行0.20BP。央行公開市場操作層面，本週央行在TMLF操作上進行了“量價”方面的操作。4月24日，TMLF到期規模2674.00億元，央行縮量續作561億元，且下調參考利率20BP。疫情防控常態化的背景下，降低利率有利於降低實體企業的融資成本和融資難度，加速各行業企業恢復進度。
此外，本週原油期貨價格創下歷史新低，引發市場普遍關注。美國時間4月20日，WTI原油5月合約結算價為-37.63美元/桶，這是歷史上首次出現WTI原油期貨價格為負的情況。一方面，油價調控機制對通縮形成一定保護，低油價引發通縮擔憂但影響有限。另一方面，短期大類資產的價格動盪也一定程度上影響了市場的謹慎情緒，相對而言有利於債市行情的延續。
本週低於估值成交的情況有所回暖，低於估值成交佔比的中樞上行到15%上下，但高於估值成交的現象依然佔據絕對比重；低於估值成交中，城投債依然受到投資者“青睞”。 1）從本週低於估值成交的產業債行業分佈來看，主要分佈在房地產、產能過剩、公用事業、商貿等領域，且以AA+及以上優資質主體債券為主。2）從本週低於估值成交的城投債地區分佈來看，主要分佈在湖北、上海、浙江及江蘇等地區，其中投資者對城投債下沉信用資質更多集中在浙江、江西、福建、安徽等地區。
風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期
報告正文
報告正文
一 一級市場：信用債發行量、淨融資量均小幅增加
與上週相比，本週信用債發行量、淨融資量均小幅增加。本週信用債新債發行共4467.44億元，較上週環比增加14.77%。從債券種類來看，本週短融、中票和公司債發行量均小幅增加。具體而言，本週短融發行1853.10億元（上週1682.70億元），本週中票發行1205.80億元（上週1067.50億元），公司債本週發行1148.74億元（上週1052.17億元）。從主體類型來看，本週產業債發行221.80億元（上週發行10.00億元），城投債發行38.00億元（上週發行80億元）。
本週信用債到期規模小幅增加（本週為2153.12億元，上週為2082.72億元，環比增加3.38 %），淨融資量有所增加（本週2314.32億元，上週1809.65億元，環比增加27.89%）。
從細分指標來看：
1. 短融發行規模小幅增加，綜合和交通運輸位於前二，合計佔比超過三成。本週有26個行業發行短融，排名靠前的行業是綜合（329.90億元）、交通運輸（276.00億元）和建築裝飾（219.70億元）行業。
2. 中票發行規模小幅增加，非銀金融和建築裝飾位於前二，合計佔比接近四成。本週有19個行業發行中票，排名靠前的行業是非銀金融（231.00億元）、建築裝飾（216.40億元）和綜合（172.00億元）。
3. 公司債發行規模小幅增加，建築裝飾和綜合位於前二，合計佔比超六成。本週有15個行業發行公司債，排名靠前的行業是建築裝飾（387.24億元）、綜合（282.60億元）和交通運輸（90.00億元）。
本週有20只債券取消發行，無債券推遲發行。其中取消發行規模為126.00億元，主體分別屬於建築業（6只）、綜合（5只）、租賃和商務服務業（2只）、房地產業（2只）、採礦業（2只）以及製造業、金融業和交通運輸、倉儲和郵政業各1只；無債券推遲發行。
二 二級市場：本週，信用債表現較好
本週信用債收益率多數回落。收益率方面，本週，城投債除7年期收益率小幅上行外，其餘各等級、各期限債券收益率均下行；產業債各等級、各期限債券收益率均表現下行，尤其是偏中長期限。信用利差方面，本週，城投債和中票各等級、各期限信用利差表現分化。具體來看，城投債AAA及AA等級1年期和3年期信用利差收窄，其餘各等級、各期限信用利差走闊；中票AAA等級和AA等級7年期以及AA等級和AA-等級5年期信用利差走闊，其餘各等級、各期限信用利差收窄。
本週，長端融資成本小幅下行，短端融資成本略有分化。價格方面，短端貨幣市場利率略有分化，其中ROO1穩中略有下降，整體下行4.39BP，R007穩中有升，整體上行11.60BP，中等期限的3M SHIBOR小幅下行0.20BP。央行公開市場操作層面，本週央行在TMLF操作上進行了“量價”方面的操作。4月24日，TMLF到期規模2674.00億元，央行縮量續作561億元，且下調參考利率20BP。疫情防控常態化的背景下，降低利率有利於降低實體企業的融資成本和融資難度，加速各行業企業恢復進度。
此外，本週原油期貨價格創下歷史新低，引發市場普遍關注。美國時間4月20日，WTI原油5月合約結算價為-37.63美元/桶，這是歷史上首次出現WTI原油期貨價格為負的情況。一方面，油價調控機制對通縮形成一定保護，低油價引發通縮擔憂但影響有限。另一方面，短期大類資產的價格動盪也一定程度上影響了市場的謹慎情緒，相對而言有利於債市行情的延續。
本週信用債低於估值成交的佔比中樞略有上行。
信用債明顯偏離估值成交的觀察指標構建：對於信用債明顯偏離估值成交情況，我們選取了公募發行的信用債品種（包括公司債、企業債、中票、短融/超短融）作為觀察標的，並篩選了每日成交量大於0，且成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率幅度大於50BP的信用債作為樣本進行分析[1]。
本週低於估值成交的情況有所回暖，低於估值成交佔比的中樞上行到15%上下，但高於估值成交的現象依然佔據絕對比重；低於估值成交中，城投債依然受到投資者“青睞”。本週的資金面整體寬鬆，無風險利率繼續下行，疊加前期信用利差被動走擴也打開了低於估值成交的價值空間，本週低於估值成交的現象有所回暖；從本週低於估值成交的情況來看，更為“安全”的城投債依然更加受到投資者“青睞”；而高於估值成交的產業債佔比更多。
[1] 低於估值成交樣本：每日成交收益率偏離前一交易日的中債估值收益率（成交收益率-中債估值收益率）50BP的債券定義為高於估值成交樣本。
信用債估值成交的結構表現：
分主體評級來看，當前的市場環境下，投資者依然偏好高主體評級的產業債，同時本週低於估值成交的高主體評級城投債明顯增多。 本週產業債低於估值成交依然主要集中在AA+及以上高主體評級債券中；而低於估值成交的城投債中，AA+及以上高主體評級城投債也明顯增多。
從本週低於估值成交的產業債行業分佈來看，主要分佈在房地產、產能過剩、公用事業、商貿等領域，且以AA+及以上優資質主體債券為主。
從本週低於估值成交的城投債地區分佈來看 ，主要分佈在湖北、上海、浙江及江蘇等地區，其中投資者對城投債下沉信用資質更多集中在浙江、江西、福建、安徽等地區。
風險提示：經濟出現超預期變化，政策超預期
行情繼續演繹下，市場情緒趨於謹慎——信用債週報（2020.4.13-2020.4.17）
加速交易下的信用債行情——信用債回顧（2020.4.6-2020.4.10）
信用債整體繼續修復——信用債週報（2020.3.30-2020.4.5）
海外流動性壓力緩和，信用債表現修復行情——信用債回顧（2020.3.23-2020.3.27）
海外波動加劇，市場進入等待期——信用債週報（2020.3.16-2020.3.20）
海外動盪升級，關注短期流動性抽離壓力 ——信用債回顧（2020.3.9-2020.3.13）
全球市場進入避險模式，關注境外資金入場——信用債週報（2020.3.2-2020.3.6）
分析師聲明
注：文中報告依據興業證券經濟與金融研究院已公開發布研究報告，具體報告內容及相關風險提示等詳見完整版報告。
證券研究報告：《信用債行情繼續演繹 ——信用債回顧（2020.4.20-2020.4.24）》
對外發布時間：2020年4月25日
報告發布機構：興業證券股份有限公司（已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格）
本報告分析師：
黃偉平 SAC執業證書編號：S0190514080003
羅婷 SAC執業證書編號：S0190515110001
（1）使用本研究報告的風險提示及法律聲明
興業證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批准，已具備證券投資諮詢業務資格。
本報告僅供興業證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告中的信息、意見等均僅供客戶參考，不構成所述證券買賣的出價或徵價邀請或要約。該等信息、意見並未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦。客戶應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，並應同時考量各自的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面諮詢專家的意見。對依據或者使用本報告所造成的一切後果，本公司及/或其關聯人員均不承擔任何法律責任。
本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。本公司並不對使用本報告所包含的材料產生的任何直接或間接損失或與此相關的其他任何損失承擔任何責任。
本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司於發佈本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日後的表現依據；在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告；本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。
除非另行說明，本報告中所引用的關於業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日後回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的回報預測可能是基於相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。
本公司的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、採用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。本公司沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見或建議不一致的投資決策。
本報告的版權歸本公司所有。本公司對本報告保留一切權利。除非另有書面顯示，否則本報告中的所有材料的版權均屬本公司。未經本公司事先書面授權，本報告的任何部分均不得以任何方式製作任何形式的拷貝、複印件或複製品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的轉載，本公司不承擔任何轉載責任。
在法律許可的情況下，興業證券股份有限公司可能會持有本報告中提及公司所發行的證券頭寸並進行交易，也可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行業務服務。因此，投資者應當考慮到興業證券股份有限公司及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益衝突。投資者請勿將本報告視為投資或其他決定的唯一信賴依據。
（2）投資評級說明
報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日後的12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅，A股市場以上證綜指或深圳成指為基準。
行業評級：推薦-相對錶現優於同期相關證券市場代表性指數；中性-相對錶現與同期相關證券市場代表性指數持平；迴避-相對錶現弱於同期相關證券市場代表性指數。
股票評級：買入-相對同期相關證券市場代表性指數漲幅大於15%；審慎增持-相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在5%～15%之間；中性-相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-5%～5%之間；減持-相對同期相關證券市場代表性指數漲幅小於-5%；無評級-由於我們無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使我們無法給出明確的投資評級。
（3）免責聲明
市場有風險，投資需謹慎。本平臺所載內容和意見僅供參考，不構成對任何人的投資建議（專家、嘉賓或其他興業證券股份有限公司以外的人士的演講、交流或會議紀要等僅代表其本人或其所在機構之觀點），亦不構成任何保證，接收人不應單純依靠本資料的信息而取代自身的獨立判斷，應自主做出投資決策並自行承擔風險。根據《證券期貨投資者適當性管理辦法》，本平臺內容僅供興業證券股份有限公司客戶中的專業投資者使用，若您並非專業投資者，為保證服務質量、控制投資風險，請勿訂閱或轉載本平臺中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，還請見諒。在任何情況下，作者及作者所在團隊、興業證券股份有限公司不對任何人因使用本平臺中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。
本平臺旨在溝通研究信息，交流研究經驗，不是興業證券股份有限公司研究報告的發佈平臺，所發佈觀點不代表興業證券股份有限公司觀點。任何完整的研究觀點應以興業證券股份有限公司正式發佈的報告為準。本平臺所載內容僅反映作者於發出完整報告當日或發佈本平臺內容當日的判斷，可隨時更改且不予通告。
本平臺所載內容不構成對具體證券在具體價位、具體時點、具體市場表現的判斷或投資建議，不能夠等同於指導具體投資的操作性意見。
