核心觀點：
1.面對疫情下的極大不確定性，近期政府工作報告明確提出今年我國不再預設GDP目標，取而代之的是以就業等為代表的民生指標。上述換“錨”之變，對於未來中國經濟究竟意味著什麼？既定的逆週期政策能多大程度對沖內外需的壓力，從而實現經濟新“錨”的目標？
2.事業單位、高校擴招，以及企業、家庭紓困等綜合舉措有助於緩解就業壓力，但這些對於實現全年就業目標仍不足夠。6%左右的調查失業率目標其實隱含著3%左右經濟增速的客觀要求。我國要實現如此目標並非易事，特別是在全球經濟預期負增長的情形下。
3.縱觀海外疫情及全球停擺狀況，我國外需最壞的時候或許還未到來。4月份出口的逆勢上揚與前期國內停工打亂了訂單交貨節奏相關，預計未來還將顯著下滑。國內居民消費短期內呈現出自發修復態勢，但回升的可持續性仍受到居民收入和消費意願等明顯掣肘。
4.當前逆週期政策更著眼於社會維穩而非經濟刺激。儘管如此，鑑於疫情衝擊的複雜性和嚴重性，未來政策仍可能在政府工作報告勾勒出的基礎情形上逐步加碼。新基建固然代表著新的方向，但從實際規模和帶動效力來看，新型城鎮化及傳統基建更能挑起穩投資的大梁。
正文：
面對疫情下的極大不確定性，近期政府工作報告明確提出今年我國不再預設GDP目標，取而代之的是以就業等為代表的民生指標。上述換“錨”之變，對於未來中國經濟究竟意味著什麼？既定的逆週期政策能多大程度對沖內外需的壓力，從而實現經濟新“錨”的目標？
一、消失的經濟增長目標？
事業單位、高校擴招，以及企業、家庭紓困等綜合舉措都有助於緩解就業壓力，但這些對於實現全年就業目標仍不足夠。初步測算，今年6%左右的調查失業率目標客觀上隱含著3%左右的經濟增速要求。我國要實現如此目標並非易事，特別是在全球經濟預期負增長的情形下。
圖1：穩就業需要多少經濟增長？
數據來源：WIND，筆者測算
二、經濟增長的缺口有多大？
近期發達國家的新增確診人數持續下滑，但從Google工作指數來看，目前歐美國家的復工程度約為年初的六成左右，復產節奏仍相對較慢。發展中國家的新增確診人數還在加速擴張。4月份我國出口數據的逆勢上揚與前期國內停工打亂了訂單交貨節奏相關。觀察海外疫情及其停擺狀況，我國外需最壞的時候也許還未到來。近期航運等高頻數據對此也有所印證。
圖2：外需衝擊會有多大？
數據來源：WIND，筆者測算
內需方面，二季度以來我國居民消費開始自發性修復。但從美國當年經歷的亞洲流感、香港流感以及我國“非典”等歷史研究發現，疫情後消費的這種自發性修復存在“天花板”。與其它衝擊不同，瘟疫對老百姓消費傾向的影響顯著且持久，疊加居民收入增速也會受疫情影響而放緩，未來消費的回升預計較為緩慢。事實上，從汽車銷量和餐飲賬單數等高頻數據來看，近期消費回升已現放緩勢頭。
圖3：消費何時能恢復到從前？
數據來源：WIND，筆者測算
三、如何彌補經濟增長的缺口？
鑑於外需下挫和消費受抑的預期，為實現今年的就業目標，基建投資等仍需明顯發力。初步測算，傳統基建疊加新基建、舊改的合計投資增速全年可能需要15%以上。按照政府工作報告公佈的基礎情景（財政赤字率底線提高至3.6%、新增專項債規模提高至3.75萬億等），該政策力度可支持的政府投資增速約為8%左右，未來仍存在一些資金缺口。
圖4：逆週期政策的力度是否足夠？
數據來源：WIND，筆者測算
注：政府投資為基建+新基建+舊改投資的合計。
展望未來，逆週期政策更多著眼於社會維穩而非經濟刺激。儘管如此，鑑於疫情衝擊的的複雜性和嚴重性，宏觀政策仍有望在政府工作報告所勾勒出的基礎情形上逐步加碼。新基建固然代表著新的方向，但從實際規模和帶動效力來看，新型城鎮化及傳統基建更能挑起穩投資的大梁。
四、基本結論
一是事業單位、高校擴招，以及企業、家庭紓困等綜合舉措有助於緩解就業壓力，但這些對於實現全年就業目標仍不足夠。今年我國6%左右的調查失業率目標其實隱含著3%左右經濟增速的客觀要求。要實現如此目標並非易事，特別是在全球經濟預期負增長的情形下。
二是縱觀海外疫情及全球停擺，我國外需最壞的時候也許還未到來。4月份出口數據的逆勢上揚與前期國內停工打亂了訂單交貨節奏相關，預計未來還將大幅下滑。國內居民消費短期內呈現出自發修復態勢，但回升的可持續性仍受到居民收入和消費意願等明顯掣肘。
三是當前逆週期政策更著眼於社會維穩而非經濟刺激。儘管如此，鑑於疫情衝擊的複雜性和嚴重性，未來政策仍可能在政府工作報告勾勒出的基礎情形上逐步加碼。新基建固然代表著新的方向，但從實際規模和帶動效力來看，新型城鎮化及傳統基建更能挑起穩投資的大梁。
【作者】
伍戈：長江證券首席經濟學家，曾長期供職央行貨幣政策部門，並在國際貨幣基金組織擔任經濟學家。中國經濟學最高獎“孫冶方經濟科學獎”獲得者，曾獲浦山政策研究獎、劉詩白經濟學獎。
文若愚、徐劍、高莉：長江證券研究員。
薛帥傑、項墩偉、高童、李雅楠、黃郅棟、張菁、田野：長江證券實習研究員。
近期研究：
1.經濟修復三部曲，2020年5月17日
2.預見經濟：伍月，2020年5月5日
3.外需多坎，2020年4月27日
4.經濟修復：快與慢，2020年4月15日
5.走出疫情III，2020年3月29日
6.疫情“時差“，2020年3月26日
