摘要
通过专题报告（一）中对网下打新流程的研究，我们明确了：通常情况下，基金基于利益最大化考虑将尽可能顶格申购，即 min[申购上限、产品规模]，其中申购上限由申报数量上限*首发价格做估算。
对于申购金额上限大于基金规模的新股，基金询价时的申购金额将接近其产品规模。故可以借此反推基金规模，即根据T-1日的询价结果公告数据，估算基金的T-3日（询价日）的基金规模。
结合线性插值和时间序列的优化调整，实现对打新基金日频规模的估算。
打新基金规模通常较小，因此重点验证估算模型对中小规模（2、5、8亿）基金的估算有效性，通过对比2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30期的估算规模与实际规模，数据显示：
1、 2020-03-31、2020-06-30期的估算效果较好，偏离度中位数小于8%。
2、 2020-09-30期偏离度在10%左右，较前两期上升。我们认为：一方面随着打新竞争白热化，部分机构可能抱团压价以博取更高的打新收益，故申购金额偏小，导致估算值也偏小；另一方面，估算日与季末存在时间差，产品的申赎、季末冲规模等因素也将提高估算误差。
注：偏离度为：估算规模与实际规模之差的绝对值/实际规模
10%左右的估算误差，较为符合实际情况，且误差对打新收益影响不大。因此，可结合本报告的规模估算、专题报告（一）中新股获配率较高的基金管理人，来实现对打新基金的跟踪及选择。
统计今年参与打新的0-8亿规模基金，按基金管理人分类，估算样本数不低于10的基金管理人有84家。
1、 偏离度中位数小于10%的有60家，占比71.4%。其中小于3%的有：英大、方正富邦、创金合信、华夏、浙商、长城。
2、 以中信保诚基金为例（样本数48），今年以来估算偏离度小于10%的占比达83%，整体估算精度较高。2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30各期内偏离度小于10%的占比分别为87%、94%、71%，说明估算模型对该管理人旗下的多数基金能起到较好的估算结果。
一、基金规模估算方法
基于打新基金系列专题报告（一）的分析，我们得知打新收益与基金规模成反比，因此投资者选择打新基金时会特别关注其规模情况，相同中签率情况下，优先选择小规模基金。但季度披露的基金规模时效性较低且有滞后性。为了更好地辨别中小规模基金，我们研究了一套定量估算基金规模的方法。
1、 通过专题报告（一）中对网下打新流程的研究，我们明确了：通常情况下，基金基于利益最大化考虑将尽可能顶格申购，即 min[申购上限、产品规模]，其中申购上限由申报数量上限*首发价格做估算。考虑如下两种情形：
1) 新股A的申购上限为2亿，打新基金B规模为3亿，当基金B参与网下询价时，将尽可能按2亿（申购上限）进行申购。
2) 新股A的申购上限为3亿，打新基金B规模为2亿，当基金B参与网下询价时，将尽可能按2亿（基金规模）进行申购。
从情形2中可以得知：对于申购金额上限大于基金规模的新股，基金询价时的申购金额将接近其产品规模。故我们可以借此逻辑反推基金规模，即根据T-1日的询价结果公告数据，估算基金的T-3日（询价日）的基金规模。
注：T日为新股申购日。
2、 按照以上方法可以估算出打新基金B在满足情形2下的每个新股询价日的规模。假设基金规模在两个估算点之间均匀增长，使用线性插值填充的方法对每一天的规模进行估算，则可以得到基金B的估算规模变化走势。
由于新股申购金额上限分布的特点（今年以来88%的新股申购金额上限在5亿以下），在对基金规模进行估算时将遇到：估算基金规模大小与估算时效性之间的权衡。
对规模较大的基金估算时，需要找到申购金额大于基金规模的新股，通常数量较少，故估算点数量较少、估算精度较弱、最新估算日期离当前日期可能较远。
对规模较小的基金估算时，通常能找到更多满足申购金额上限大于基金规模条件的新股，故估算点数量较多、估算精度较强、最新估算日期离当前日期可能较近。
通常，基金在情形2下进行询价时，申购金额将小于产品规模。一方面为防止净值波动导致申报超额，另一方面为满足内控要求。在一定程度上，可以简单理解为两者之间存在一个调整系数（申购金额/产品规模，比如0.9、0.95）。
二、估算结果有效性实证
专题报告（一）中讲到打新基金主要有两类：固收+打新（适合规模5-8亿，股票底仓约20-30%）；高权益仓位+打新（适合规模2-4亿）。且本篇报告中所讲述的基金规模估算方法对中小规模的基金有更多的估算点，估算结果的精度相对更高。
因此重点关注对中小规模（2、5、8亿）基金的估算有效性，以实现对打新基金规模的动态跟踪。
2亿规模以下基金的估算结果
对于2亿规模以下基金，对2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30进行规模估算，所涉及的新股相关信息如下。对于2020-03-31和2020-09-30，因季末当日未有符合条件新股（申购金额上限大于基金规模），需使用季末前、后的询价数据做估算；对于2020-06-30，有符合条件的新股，仅需当日的询价数据即可做估算。
将估算规模与季末披露的实际规模进行对比，散点图显示：
1、 整体上，多数点紧密地分布于直线两侧，说明估算规模整体上较为接近实际规模。
2、 有更多的点位于直线下方，说明大部分的估算规模小于实际规模，与前文所讲述的申购金额通常小于产品规模的观点相符。
有少量的点偏离直线较远，我们认为可能的原因是部分基金在季末冲规模，或大额申赎导致规模大幅变动，造成明显偏离。这一特征也符合实际情况，在此认为属于估算模型的合理误差。
为更好地刻画估算值与实际值的偏离情况，在本报告中定义：估算偏离度1为：估算规模与实际规模之差的绝对值/实际规模。对每期样本数据统计中位数（结果如下），数据显示：
1、 2020-03-31和2020-06-30期的估算效果较好，偏离度在8%以内。
2、 2020-09-30期，偏离度明显上升。我们认为：一方面随着打新竞争白热化，部分机构可能抱团压价以博取更高的打新收益，故申购金额偏小，导致估算值也偏小；另一方面，估算日与季末存在时间差，产品的申赎、季末冲规模等因素也将提高估算误差。
对于2-5、5-8亿规模的基金，采用同样的方法进行估算，结果如下：
1、对2020-03-31和2020-06-30的估算效果较好，偏离度基本在10%以内。2020-09-30的估算偏离度有明显提升，接近15%。
2、对于每一期，小规模基金的估算偏离度均小于大规模基金的偏离度。如前文所说，对小规模基金估算时，通常能找到更多满足申购金额上限大于基金规模条件的新股，故估算点数量较多，询价日距季末较近，估算精度更高。
三、基于时间序列的规模估算结果优化
在本报告的第一部分基金规模估算方法中提到：通常，基金进行询价时申购金额将小于产品规模，可以简单理解为两者之间存在一个调整系数（申购金额/产品规模，比如0.9、0.95）。
考虑基金网下打新时报价习惯一致，且公司内控要求一定。因此，假设调整系数在时间序列上存在一定的延续性，用上一期的调整系数对下一期的规模估算结果做优化，再次计算偏离度，定义为偏离度2。
例：对于基金B，通过2020-03-31的估算值与实际值可计算2020-03-31期的调整系数，将其应用于2020-06-30期的规模估算结果。
偏离度1和偏离度2的对比结果如下：
1、 对于2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30三期的估算结果，偏离度2较偏离度1均有明显下降。
2、对于偏离度相对较大的2020-09-30期，2亿以下、2-5亿、5-8亿规模基金的优化后偏离度均降至10%以内。
关于在最近一期2020-09-30，估算偏离度较前两期提升，目前在10%左右。我们认为：
1、 10%左右的估算误差，较为符合实际情况，且误差对打新收益影响不大。因此，可结合本报告的规模估算、专题报告（一）中新股获配率较高的基金管理人，来实现对打新基金的跟踪及选择。
2、 偏离度未来继续提升的可能性不大。监管明确注册制改革的重要环节之一就是构建起发行承销行为的市场化约束机制，建立规范、理性的价格形成机制，避免非理性的价格扰动和不规范的报价、申购行为。因此，部分机构抱团压价的情况预期会好转。在2020-12-31期的实际规模披露后可再做验证。
四、估算精度较高的基金管理人
考虑基金管理人内部打新流程不完全相同，规模估算模型对不同管理人的估算精度可能不同。因此，在对各类规模基金估算时按基金管理人分类，再统计偏离度并计算中位数。数据显示：
1、 2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30三期下，对各规模类型基金的估算偏离度中位数小于10%的管理人占比均超50%。说明估算方法对不同管理人效果差异化，部分管理人的估算精度确实较高。
2、 2020-09-30期，各规模基金估算偏离度小于10%的占比，较前两期下降。说明管理人普遍出现偏离度上升，与前文观点&原因相符。
统计今年参与打新的0-8亿规模基金，估算样本数不低于10的基金管理人有84家。
1、 偏离度中位数小于5%基金管理人的有30家，占比35.7%。
2、 偏离度中位数小于10%的有60家（名单如下），占比71.4%。
基金管理人-2020年季度规模估算偏离度-统计0~8亿规模基金
以中信保诚为例，展示公司旗下8亿规模以下基金（参与打新）的季末规模估算偏离度及最新规模估算数据。
1、 今年以来估算偏离度小于10%的占比83%，整体估算精度较高。
2、 2020-03-31、2020-06-30、2020-09-30各期内偏离度小于10%的占比分别为87%、94%、71%，说明估算模型对该管理人旗下的多数基金能起到较好的估算结果；2020-09-30期效果虽然有所下滑，但如前文分析提到，偏离度继续提升可能性不大。
中信保诚基金-旗下0~8亿规模基金（参与打新）-2020年季度规模估算偏离度&最新估算规模
风险提示：基金有风险，投资需谨慎。投资者应仔细阅读基金产品的相关法律文件，了解产品风险和收益特征。投资者应根据自身资产状况、风险承受能力选择适合自己的产品。基金、理财产品过往业绩不代表其未来表现，不等于基金、理财产品实际收益，投资须谨慎。基金产品由基金公司发行与管理，代销机构不承担产品投资、兑付和风险管理责任。本报告数据及信息均来源于公开资料或经外部授权信息的分析和整理，长量发布此信息目的在于传播更多信息，相关表述仅供参考，与长量立场无关，不代表任何确定性判断，亦不构成长量的任何推荐或投资建议。长量不保证本网站相关信息（包括但不限于文字、数据及图表）全部或者部分内容的准确性、真实性、完整性、有效性、及时性等。所载文章、数据仅供参考，使用前请核实，风险自负。