導讀
如何從零開始做出一家千億公司？前有華銳風電，後又九鼎集團。雖然一屬製造業一屬金融業，且前者已經衰落，但兩者崛起的核心邏輯或者核心能力卻出奇的一致：熟知政策紅利、利用資本市場。但就如同快速崛起又快速衰落的華銳風電一樣，如今即將復牌的九鼎集團，能否經得起投資者和時間的檢驗？
今天開始，作者將逐步推出分析，剝去光環，分析九鼎風控攫取資本市場紅利中的幾大惡性問題。如果說AB是資本市場發展的“大妖精”，那麼九鼎之類，就是資本市場發展過程中巧取豪奪的“小妖精”了，值得慶幸的是，在政府的強力糾偏之下，這些興風作浪、漠視投資者權益的公司難以再複製。
清倉式拋售 激進九鼎如何自救？
停牌33個月之久的新三板巨頭九鼎集團即將復牌。和復牌同時到來的還有證監會立案調查、九鼎系密集拋售部分上市公司股權和旗下金融資產。速成金控公司九鼎終於進入了還賬時間。
01
拋售資產
2018年3月18日和3月16日，絕味食品和博士眼鏡兩家上市公司分別發佈公告，九鼎系基金將大幅減持所持股份，佔兩家上市公司股權比例分別為8.43%和11.25%。其中，絕味食品更是清倉式減持。
如果回顧過去一年
已經有7家上市公司遭到九鼎系大幅減持，均屬於限售期限剛到即減持。除了減持上市公司股權，九鼎還有意減持旗下估值較高的九州證券股權，2月份九州證券擬引入山東高速認購新增股份（尚未獲得批覆），在本月復牌前的投資者會議上，九鼎更不避諱說未來有可能讓出控制權。
新三板市場上堪於九鼎比肩的只有中科招商一家，中科招商也曾大舉買入大舉拋售上市公司股權，但不同的是，中科招商已經從新三板摘牌（為什麼九鼎沒有摘牌，在後續文章中將提及），投資人損失慘重；但可以預見，九鼎的股價也不會好到哪裡去。
為什麼要拋售股權？從投資回報週期和利潤率看，解禁即拋售也是不錯的策略。但對於九鼎而言，其新三板掛牌時的獨特設計，讓外界不得不質疑這些動作與其掛牌前的補償協議有關。
九鼎2014年在新三板掛牌之後，迅速進行了三輪融資，三輪融資合計規模達157.87億元，這個規模比花樣百出的中科招商更勝一籌。但如果仔細考察，其中大部分為LP換股份額。
從第一輪融資開始，九鼎的融資開始啟用了與旗下管理的基金 LP簽訂《收益補償協議》的模式。為了打消 LP的顧慮，九鼎集團承諾，如果增資3年期末九鼎股價連續10個交易日收盤價均價低於一定水平，將對參與換股的LP進行補償。
2015年九鼎在新三板上進行百億融資的定增價格超過20元，而復牌後的價格不容樂觀。九鼎在10億元的增持計劃中設定的增持價是5元！比腰斬還低不少。
因此如果九鼎不耍賴，需要補償的規模也將非常之大。
02
九鼎速成“寶典”
那麼，九鼎是怎麼走到這一步的？
2007年九鼎成立時還只是一家默默無聞的公司，2010年，這家公司的註冊資本也不過1000萬元；而到了2015年，其市值規模超過千億元。
這中間怎麼實現的？其實在九鼎掛牌早期，財新、南方週末等就對九鼎模式做了深刻的剖析，在賴以起家的PE模式上，九鼎系的發展抓住了一個關鍵紅利或者套利漏洞，那就是有特色的IPO制度和資本市場建設。
九鼎PE模式可以歸結為工廠化賺快錢代表，即以海量鋪人的方式，集中瞄準Pre-IPO項目，不看行業和團隊，只看哪些上市成功的概率較大。這個時間段上，九鼎對外宣傳創始人吳剛的身份，常常向企業強調吳剛“是從證監會系統內部走出來的”，同時也放任外部各種與證監會有關的小道消息流傳。
在海選模式下，到2013年，九鼎投資的項目已達218個。其中PE行業公認2012年是PE寒冬，但這一年反倒成為九鼎人退我進擴張的一年。
如果仔細考察九鼎在此之前的投資案例，就發現一些如徐翔一般神奇的悖論。九鼎模式的續存，依賴於不斷的高頻命中有潛質的上市企業，即使九鼎將目標聚集到Pre-IPO階段，其成功率仍然驚人。
海量鋪人的工廠式PE+高命中率，這是九鼎迅速崛起第一階段的主要故事。
但這種無往不勝的模式行將結束，因為不久之後，A股IPO暫停了。在擴張階段，九鼎向LP承諾比同業更短的退出週期，到IPO暫停時，就成了奪命魔咒，因此2013年成為九鼎最危險的一年。
這個時候，“金融創新”拯救了九鼎。2014年初，九鼎登陸新三板市場。這個初創的、2014年時流動性並不充裕的市場如何能拯救陷入困境的九鼎？在這樣的環境下，九鼎的“創新”是“LP換股”，即將有限週期內需要退出的LP份額，轉換為九鼎股份。
通過不對稱的LP份額定價，九鼎在沒有花一分錢的情況下，成功將LP份額轉換成永續的股權，同時保持了70%以上的公司控制權。LP願意做這種“虧本買賣”的動因，很大一部分依賴於前面提到的《收益補償協議》。
這是九鼎崛起第二階段的主要故事。
如果故事展開順利，還有第三階段，因為九鼎在融資創新的路上越走越遠。
2015年12月九鼎系將PE業務從新三板主體剝離且成功注入上市公司主體，造就了A股第一家名副其實的PE公司。在PE業務注入上市公司的同時，九鼎投資公佈了一筆重磅的非公開發行計劃，擬募資120億元用於基金份額出資、“小巨人” 計劃兩個項目。幾乎差不多時間，九鼎系在新三板的另外一家公司九信資產（831400.OC）也在2015年末拋出了市場關注的一筆“債權+現金”的創新定增案，融資總規模達到了300億之多。
在另一家公司九州證券的圈錢道路上，九鼎也獨創過私募股權散售的“創新”，這也導致後續證監繫統對九州證券的增資審批格外謹慎。
很難想象這些“創新”都來自於一家號稱創始人“從證監會系統走出來”的公司，狂飆突進的九鼎系對資金的飢渴可見一斑。但如果成行，國內市場上可能出現一個兩千億甚至三千億的九鼎系。
值得慶幸的是，監管層開始認真清理市場亂象，九鼎系兩單鉅額融資在幾經修改後仍然告吹。
九鼎系剎車的時間到了，通過漫長的33個月停牌，現在投資者想問的是，車剎住了沒有？
03
“無本生意”論和“傳銷精髓"下的九鼎
一個號稱團隊“從證監會走出來”的九鼎，為何屢次試探“創新”的底線？為何敢於在人人企圖自保的時間段中激進擴張？
如果拋開各種無法證實的小道消息不談，九鼎系創始人的價值觀，可能是塑造這家公司成長方式的主要力量。
這家頂著前監管光環的PE公司有怎樣的價值觀呢？
據南方週末報道，對於外界的質疑，九鼎投資創始合夥人蔡蕾在2016年5月26日的公司基金年會上做了一番有趣的“間接回答”：在強調“金融的本質就是信用”的同時，蔡蕾直言，“所謂信用，就是一件事情‘拍胸脯’就能夠幹成，說得極端一點就是所謂無本生意。”
當金融市場中複雜的估值和定價模式被簡化為“拍胸脯”之後，九鼎集團從PE到金控的業務轉型模式，也被蔡蕾簡化為從“撿錢”（早期PE階段）到“搶錢”（Pre-IPO投資階段），再到併購式投資的“掙錢”模式的演化過程。
而九鼎的另外一名創始人，現董事長吳剛在描述九鼎投資的互聯網金融企業借貸寶時稱，“借貸寶的模式本身不是傳銷，而是一種激勵體系，這種激勵體系借鑑了傳銷裡面精髓的東西。”
在借貸寶的估值上，九鼎也體現了一貫的“創新”，在最後一輪25億元的融資中，對借貸寶的實際控制者人人行控股出資的只有一家，即九鼎系的一家子公司。但人人行控股的大股東是誰呢？第一大股東吳剛，第二大股東黃曉捷，第三大股東吳強，均為九鼎創始人或者現任高管。
借貸寶的A輪投資是誰呢？還是九鼎系。也就是說，通過自己投資自己的關聯公司，生生將估值抬升到了“超級獨角獸”的範圍，一度超過京東金融這樣互聯網巨頭的金融業務。
這樣的價值觀和“創新”，也成為九鼎系快速膨脹的一個註腳。
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速成千億公司-九鼎金控疑雲（二），主要分析金控模式下的九鼎。
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