「外匯市場」雙錨下的舞蹈—2018下半年人民幣匯率展望

2018上半年，美元兌人民幣整體仍跟隨美元指數運動，但在美元指數顯著反彈時表現出“抗跌”屬性，當前與中美利差仍存背離。三大人民幣指數屢創新高。“逆週期因子”調至中性，人民幣匯率彈性繼續提升。

展望2018下半年，當美元指數頂部探明繼續下行後，人民幣相對美元將再度面臨升值動力。而利差錨則暗示當前匯率與利差仍存背離，這將使得在美元指數高位盤整或是上行波段中，美元兌人民幣階段性上行。

跨境政策迴歸中性，資本開放提速背景下，跨境資金流動對人民幣匯率產生更大影響。當前套息指標為正但絕對值小，意味著匯率預期均衡。隨著結匯率回升超過購匯率，2017年以來的人民幣中期升值波段進入下半場。

當前人民幣匯率處於爬行盯住有效匯率階段，可利用美元指數與有效匯率框定雙邊匯率區間。長期來看人民幣有效匯率需繼續修復高估，但2018下半年人民幣有效匯率仍將易升難貶。

風險方面，關注中美貿易政策變化對於經常賬戶的影響；警惕信用風險事件對於市場預期的或有衝擊；考察有效匯率是否存在“政策頂”。

政策方面，2018下半年將繼續建設外匯市場、促進資本金融賬戶與金融業開放、完善離岸人民幣資金池及跨境流動機制。

人民幣，半年度展望

一、2018上半年回顧：均衡預期下的無干預行情

截至2018年6月12日，相較2017年12月29日，境內人民幣相對美元、歐元、英鎊、日元分別升值1.7%、升值3.1%、升值2.3%和貶值0.5%。三大人民幣指數向上突破2017年盤整區間，並屢創新高。“逆週期因子”調整至中性，央行退出常態化外匯市場數量干預。美元兌人民幣匯率年化波動率進一步提升至4.3%，與G3貨幣仍有差距。

2018上半年，人民幣延續2017年中期升值行情，相對美元一度升值突破6.25。整體行情分為三個階段：第一階段，年初美元指數跌破91關鍵支撐位，美元兌人民幣順勢下行，並一度超調；第二階段，春節後剛性結匯盤退卻，美元兌人民幣隨美元指數轉入區間震盪，美中匯率與利差背離加劇；第三階段，四月中旬美元指數強勢反彈帶動美元兌人民幣向上突破震盪區間，美中匯率與利差背離有所修復，結匯率提升。相較其他非美貨幣，人民幣體現顯著“抗跌”特性，使得三大人民幣指數持續上行。

2018上半年，跨境資本流動、外匯供求和人民幣匯率預期基本平衡。政策層面，2015年“811”後階段性實施的逆週期宏觀審慎跨境政策全部迴歸中性；資本賬戶加速開放與宏觀審慎並行，以防範開放進程中的系統性風險；繼續完善人民幣國際化相關基礎設施，強化跨境人民幣結算和使用，擴容境外人民幣資金池，加強流動性支持建設。

二、2018下半年展望：雙錨下的舞蹈

2017年至2018年第一季度，人民幣匯率經歷了購匯率下降、結與購匯率相對均衡，雙邊匯率快速升值的中期升值“上半場”；2018年第二季度以來，人民幣匯率或已進入結匯率高於購匯率，前期未結匯盤逐漸出清的中期升值“下半場”。我們從美元指數與美中利差雙錨、資本賬戶加速開放與跨境政策迴歸中性、人民幣爬行盯住有效匯率三方面出發，展望2018下半年美元兌人民幣匯率走勢。

1、美元指數和美中利差雙錨

當前中間價定價機制以及資本賬戶穩步開放背景下，美元指數和美中利差構成美元兌人民幣的“雙錨”。

美元方面，2017年底我們已判斷美元指數中長期牛市已結束，而在2018年初美元指數超預期下跌，進一步形成了技術性熊市格局。第二季度美元指數的反彈在方向上符合我們的預期，但幅度上略超預期。因歐美基本面分化、油價上漲帶動美國通脹預期上行、歐洲政治風險等因素，歐美匯率與利差背離加劇，美元指數強勢反彈至前期頭肩形高點95，

展望下半年，美元指數頂部探明後呈現震盪貶值的可能性較大。一方面，歐央行年內退出QE是大概率事件；而美聯儲年內3次加息基本已經被市場price in，未暗示加息4次的情況下，美元指數額外利好有限。另一方面，由於基數效應，下半年油價同比難有突出表現，這會影響美國核心PCE預期，美債收益率難以出現上半年大幅上行行情。從經濟週期來看，美國經濟復甦可能於2019年觸頂，而歐元區還有較大後勁。因而支持後市雙方貨幣政策趨勢性收斂的判斷。當雙方貨幣政策趨勢性收斂後，歐元將重新獲得上行動力。唯一的問題在於歐洲經濟當前仍處於階段性放緩階段，我們需要耐心等待“美強歐弱”的格局扭轉，而在等待的過程中美元指數或階段性突破95高點，但並非重返牛市。基於以上判斷，“美元錨”對美元兌人民幣的影響偏空。需要指出的是，市場化程度抬升背景下，人民幣匯率短期可能相較“美元錨”出現超調。而長期來看，“美元錨”的作用將趨於弱化。

需關注美元指數反彈行情中，美元兌人民幣獲得的階段性升值動力。一是警惕歐洲政治風險事件對歐元和德債收益率的脈衝性影響；二是警惕歐元區經濟表現持續低迷導致歐央行貨幣緊縮步伐不及預期；三是關注美聯儲在議息會議中透露的經濟預測和加息節奏，目前市場對於2019年美聯儲加息預期尚且不足。

利差方面，中證報和博鰲論壇都曾提到利差與匯率的關係。這意味著，資本賬戶有序開放的背景下，匯率將更多受到利差的影響，而政策層面或也會強化利差向匯率的傳導機制。歷史上人民幣匯率與利差長週期相關，但由於資本管制以及匯率缺乏彈性，階段性背離頻繁發生。當背離積累到一定程度後，匯率大概率向利差前期變動方向迴歸，可能引發即期匯率較大幅度的單向波動（見圖表8）。

我們以1年期和10年期美中利差為代表，構建美元兌人民幣匯率超調指標。如圖表9所示，當匯率與利差的背離接近+/-6%閾值時，匯率存在向利差迴歸的訴求，這一規律在2015年之後更加明顯。自2017年12月開始即期人民幣相對美元朝升值方向“超調”，

總而言之，“美元錨”影響下，當美元指數頂部探明繼續下行後，人民幣相對美元將再度面臨升值動力。而“利差錨”暗示當前匯率與利差仍存背離，將使得美元指數高位盤整或是上行波段中，美元兌人民幣階段性上行。

2、跨境政策中性與資本賬戶加速開放

2018年，我國國際收支和跨境政策發生了較大變化，這將對中長期人民幣匯率走勢產生顯著影響。

政策方面，2017年第四季度以來，2015年“811”後階段性實施的逆週期宏觀審慎跨境政策逐漸迴歸中性[1]。跨境政策迴歸中性一方面重啟並拓展資本合規流出渠道；一方面配合資本開放吸引外資流入——通過消除外資流入境內後本金和利潤匯出的顧慮，最終擴大跨境雙向資金流動規模。

促進跨境政策迴歸中性的因素包含內外兩方面，分別是人民幣匯率預期維持均衡，以及中美貿易談判訴求。

一方面，2017年以來跨境資本流動、外匯供求和人民幣匯率市場預期逐漸轉為平衡態，這為跨境政策迴歸中性提供了良好環境。資本流動方面，2017年非儲備性金融賬戶和誤差遺漏項一改2015年“811”後大規模流出的現象，呈現流入流出基本均衡局面（見圖表10）。外匯供求方面，2017年至今結匯率和購匯率基本持平，為2018年人民幣匯率穩中有升奠定基礎（見圖表11）。市場預期方面，2017年以來境內外人民幣遠期價格下行，即期價差正負交替，表明人民幣匯率的單邊預期逐漸削弱，市場更傾向於相信人民幣匯率雙向波動。

另一方面，中美在貿易領域激烈爭鋒，加快了我國跨境政策迴歸中性以及資本賬戶開放的步伐（見圖表12）。2018年3月，特朗普簽署備忘錄，計劃對500億美元中國進口商品徵收25%關稅，中美貿易戰一觸即發。隨後兩個月中美雙方在貿易領域多次交鋒，最終於5月20日達成建設性磋商共識。短期貿易戰風險暫消，但中期來看雙方貿易衝突很可能演變成“持久戰”。在此過程中，我國將在主動擴大進口、加大金融業開放、優化負面清單管理、保護知識產權等方面改革，同時堅持匯率市場化波動。跨境政策迴歸中性是資本賬戶開放的重要一環。需要強調的是，中美貿易交鋒不會導致人民幣匯率非市場化升值或是貶值。一方面，日本經驗在前，行政干預人民幣匯率升值換取貿易關係改善的可能性很低，而且美元指數熊市中，人民幣存在市場化升值的基礎，亦無行政干預升值的必要；另一方面，無論中美貿易戰走向何方，均無行政干預貶值的必要——既無必要在貿易關係改善時動搖雙方協作關係，也不適宜在貿易關係惡化時加劇資本外流壓力。

隨著資本開放程度逐漸提高，在國際收支方面，人民幣匯率已不是單純由貿易收支決定，短期波動將更多由資本流動驅動。2017年6月套息交易指標轉正後（見圖表13），市場主體外幣資產負債行為發生轉變。境內主體加外幣槓桿、境外主體增持人民幣資產模式下，資本流入支持人民幣中期升值。值得注意的是，當前套息指標絕對值較小，階段性呈現正負交替特徵，這再次印證了當前美元兌人民幣預期均衡，雙向波動為常態。

一方面，關注境外融資行為。國際收支其他投資分項刻畫了2016年下半年以來境內主體由外幣債務去槓桿到加槓桿的轉變（見圖表14）。從中資外幣債券發行情況來看（見圖表15），2015年9月發改委發文免除1年期以上本外幣境外發行債券的審批後，2016年和2017年中資外幣債發行規模顯著擴大，尤其是房地產和城投企業。其中部分資金結匯後流入境內，促進即期人民幣匯率升值。

然而，這會為未來集中償債購匯埋下隱患，例如2018年8月和10月到期量較大。人民幣匯率預期相對穩定時，境內主體會根據自身現金流以及匯率波動償還債務，購匯壓力“平攤”後對匯率影響可控；或是舉借新債償還舊債，這不涉及跨境資金流動。然而倘若未來某一階段人民幣貶值預期較強烈，或導致境內主體集中償還外債，購匯壓力將階段性導致資本外流和人民幣貶值加劇。

此外，隨著國內宏觀去槓桿政策以及國內外利率水平變化，市場主體新增外幣債務規模也相應變化，國際投資者的風險偏好亦對其產生影響。預計2018年外幣加槓桿節奏將慢於2017年。

另一方面，關注金融市場雙向開放。從國際收支證券投資分項來看，外資投資人民幣資產將逐漸成為支撐人民幣匯率的中長期因素（見圖表16）。其一，近兩年我國境內金融市場對外開放政策以及匯率衍生品市場發展取得了較大進展，使得外資流入更加便捷。其二，我國宏觀政治環境穩定、經濟基本面保持韌性、人民幣匯率市場化波動的背景下，人民幣資產吸引力逐漸提升。其三，我國股債市場納入國際指數，多家央行將人民幣納入外匯儲備，對於境外機構增持人民幣資產產生“示範效應”。經過測算，2018年我國股票和債券市場吸引的外資流入可能分別達到5000億元和6500億元（見圖表17）。

長期來看，證券投資賬戶持續淨流入能夠推升本國實際有效匯率（見圖表18）。但值得注意的是，與中國證券投資賬戶下資金流動的現狀相比，當前人民幣實際有效匯率存在高估（體現在圖表18中紅點對於趨勢線的偏離）。這使得跨境資金淨流入的初期，人民幣有效匯率快速升值的訴求不大。

總結而言，2018 年跨境政策全面迴歸中性，未來人民幣匯率短期波動將更多受到跨境資本流動的影響。套息交易轉正的背景下，境內主體加外幣槓桿、境外主體增持境內人民幣資產成為支持人民幣中期升值的“雙支柱”。但需持續關注套息指標變化，一旦方向有變可能造成市場參與主體行為變化，進而影響人民幣匯率趨勢。

3、爬行盯住有效匯率的奧秘

2017年之後，我國匯率制度安排走向了爬行盯住有效匯率制度，CFETS指數可能是央行實際錨定的有效匯率指標[2]。從國際經驗來看，爬行盯住有效匯率是自由浮動前最後一個過渡階段。人民幣有效匯率指數在2017年整體呈現區間波動，2018年則向上突破2017年震盪區間，振幅從1.6%擴大到3.0%，但仍不及處於相似階段的發達經濟體貨幣（爬行盯住有效匯率期間澳元有效匯率的振幅大致為+/-5%到+/-7%）。未來幾年人民幣有效匯率的運行區間將繼續擴大，因而尋找有效匯率錨，對於研判人民幣雙邊匯率走勢是相當重要的。

我們考察了具有相似匯率制度的新加坡在制定有效匯率政策帶時的經驗，發現新加坡名義有效匯率以勞動生產率作為“趨勢錨”，以通脹作為“階段波動錨”。這一經驗也可部分借鑑運用到人民幣有效匯率：

中長期來看，中美勞動生產率增速差呈下降趨勢，暗示中美有效匯率之差傾向於收斂。而當美元指數開啟趨勢性熊市時，人民幣有效匯率需要更大程度的修復高估，方可與長期趨勢錨保持一致（見圖表19）。

短期來看，2017年人民幣爬行盯住有效匯率以來，也具備錨定通脹的特徵。基於我們對年內通脹的預測，人民幣名義有效匯率將在2018年第二季度下行，在第三和第四季度繼續上行（見圖表20）。從短期通脹錨的角度看，第二季度人民幣指數上行對於基本面而言“超調”了。此外，我們發現基礎賬戶（貨物和服務貿易差額與直接投資賬戶差額）佔GDP比重對於人民幣有效匯率存在1個季度領先性（圖表21）。基礎賬戶的變化也佐證了第二季度人民幣超升的觀點，這可能會抑制下半年人民幣有效匯率繼續上行的空間。

總而言之，從“趨勢錨”勞動生產率來看，長週期人民幣有效匯率存在修復高估的動力。從“階段波動錨”通脹來看，2018年下半年人民幣有效匯率上行的概率較大，但幅度可能受限。

4、風險提示

2018下半年潛藏著一些風險點，可能使美元兌人民幣匯率偏離我們基準的預測情形。

風險一：經常賬戶持續順差基礎不再牢靠

2018年第一季度我國國際收支初步數顯示，經常賬戶由順轉逆，為中國加入WTO以來首次（見圖表22）。此次經常賬戶逆差主要受貨物貿易順差季節性收窄所累，但即使季節性因素退卻，經常賬戶持續順差的基礎已不再牢靠。一方面，主要經濟體制造業PMI顯示，全球製造業景氣峰值已過，疊加貿易戰對全球需求的抑制，未來我國貨物貿易順差面臨下行壓力；另一方面，隨著國內居民可支配收入提升，我國服務貿易逆差（尤其是境外旅遊支出）或將繼續呈現抬升態勢。

經常賬戶順差是人民幣匯率中長期穩定的基石，倘若未來我國經常賬戶呈現順逆交替，可能在資本金融賬戶外流時，動搖市場對於人民幣匯率穩定的信心。為應對經常賬戶順差收窄甚至階段性呈現逆差，我們建議參考印度的經驗，通過擴大外商自主投資範圍、發揮避稅優勢來吸引境外直接投資資金，同時審慎管理對外投資，以穩定中長期跨境資本流動和人民幣匯率。

風險二：信用風險事件衝擊

2018上半年我國債券市場出現多起違約事件，被認為資質較好的上市公司和民營企業違約引起了市場的高度重視。倘若下半年信用違約事件繼續發酵，或對人民幣匯率造成衝擊。一方面，信用風險擴散會影響宏觀經濟，進而阻礙外資佈局投資境內金融市場的腳步，甚至加劇境內資金外流情緒；另一方面，信用違約事件積累，或會對中國主權評級產生負面影響，進而衝擊本幣信心。

風險三：人民幣有效匯率遭遇“政策頂”

根據我們的預測，2018下半年人民幣有效匯率跟隨“通脹錨”上行的可能性較大，這將再次挑戰央行對人民幣升值的“容忍度”。倘若央行間接干預有效匯率升值，即期人民幣匯率相對美元大概率階段性止升甚至貶值回調。

除上述三個風險點以外，美債收益率超預期上行與歐央行超預期緊縮亦會使人民幣匯率走勢偏離基準預測（見圖表23）。

三、政策展望與交易策略推薦

綜上所述，2018下半年，當美元指數頂部探明繼續下行後，人民幣相對美元將再度面臨升值動力。而利差錨暗示當前匯率與利差仍存背離，這將使得在美元指數高位盤整或是上行波段中，美元兌人民幣階段性上行。

當前人民幣匯率處於爬行盯住有效匯率階段，可利用美元指數與有效匯率框定雙邊匯率區間。長期來看人民幣有效匯率需繼續修復高估，但2018下半年人民幣有效匯率將易升難貶。

交易策略方面，仍建議分批次鎖定外匯敞口，具體點位和策略可關注我們定期發佈的人民幣匯率半月談；關注美中雙邊匯率、人民幣有效匯率與美元指數相關性的切換；此外可以把握重要事件對人民幣匯率的衝擊。

1、跨境政策和外匯政策展望

2018上半年，我國匯率市場化改革、資本開放和人民幣國際化都有較大的進展。具體來說（見圖表6、圖表7）：

外匯改革方面

資本開放方面，一方面，通道式開放口徑逐漸擴大。具體來說，滬、深港通北上、南下方向單日投資額度擴大4倍；重啟QDII、QDLP、RQDII額度審批；證監會批准多家券商自營開展類QDII投資（不佔用QDII額度）。另一方面，針對境外主體投資境內金融市場的主要通道QFII、RQFII進行了較大改革。取消QFII資金匯出20%比例要求，取消QFII、RQFII本金鎖定期；與QFII相似，單家RQFII機構不再設置投資額度上限，而是進行基礎額度管理——基礎額度以內僅需備案，基礎額度以外需經外管局審批。改革後QFII和RQFII資金匯出不受限制，僅對其總額度進行宏觀審慎管理。

人民幣國際化方面，其一，CIPS二期投產，配合開通境內同業拆借夜盤交易，完善人民幣走出去基礎設施建設。其二，進一步擴大人民幣跨境結算的交易範圍。包括正式推出人民幣計價原油期貨，發佈《中國人民銀行關於進一步完善人民幣跨境業務政策促進貿易投資便利化的通知》，明確對於可使用外匯結算的跨境交易，企業都可以使用人民幣結算，並規定境外投資者人民幣利潤、股息等投資收益可依法自由匯出等。其三，加強境外人民幣資金池建設。央行發佈《關於進一步完善跨境資金流動管理支持金融市場開放有關事宜的通知》允許境外人民幣清算行和參加行開展同業拆借、銀行間債券市場債券回購業務，並將港澳人民幣清算行人民幣存款準備金率調整為零。

2018下半年將延續上半年改革框架，繼續推進三個領域的開放：

外匯改革方面，強化外匯市場深度和廣度建設是下半年工作重點。外管局國際收支司司長王春英今年在《中國外匯》上發表署名文章稱，“未來推動外匯市場發展的最主要因素可能不再是貿易和投資增長的量變，應積極把握人民幣匯率市場化、可兌換和國際化對外匯市場發展提出的挑戰與機遇”。未來外匯市場改革將從以下三方面開展，同時堅持外匯市場監測和風險防範不放鬆：

（1）拓寬交易範圍，強化外匯市場投資交易功能。按交易行為劃分，國際外匯市場參與者可以劃分為實需盤、投機盤、套利盤和資金盤四個類別，當前境內人民幣市場以實需盤為主。今後將會酌機放鬆實需管理，適當平衡四類交易盤比重，促進外匯市場更加市場化；

（2）豐富交易工具，便利實需套保。中金所表示將在2018年推出境內交叉貨幣期貨，未來開通人民幣匯率期貨可期，此外還可推出可交易的人民幣匯率指數、美式期權、掛鉤期貨的外匯期貨等新衍生品種類；

（3）擴充市場主體，拓展市場廣度。吸引更多的非銀金融機構、境內企業和個人、境外主體參與境內銀行間外匯市場交易。

資本開放方面，目前境內股票市場主要通過滬、深港通向境外投資者開放，而滿足一定條件下，境內債券市場基本已向全部類型境外機構投資者開放。境內主體除商業銀行和經證監會批准的券商可以自營投資境外金融資產外，其餘機構和個人只能通過QDII、QFII、RQFII、中港基金互認等通道投資，且投資標的大多有限制。短期內我國金融市場“通道式”雙向開放的局面不會改變，但投資規模和標的會逐漸拓展。此外，金融業開放將是未來三到五年開放的重點。根據易綱行長在博鰲論壇上所言，下半年我國將在外資銀行、外資保險公司等方面加大開放（見圖表24）。

人民幣國際化方面，一是貫徹本幣優先戰略，擴大人民幣跨境使用和結算，包括開通更多人民幣與外幣的直兌交易和銀行間區域交易，充分發揮雙邊貨幣互換協議的作用，以及推動人民幣計價原油期貨交易。二是加強自貿區和自由港建設。2018年上半年國務院批准海南建設自由貿易區，並深化廣東、天津、福建三個自貿區的改革，下半年四地自貿區建設細節將相應落地。此外自由港建設有望取得實質進展。三是加強離岸人民幣市場建設，下半年將繼續強化境外人民幣資金池流動性及跨境渠道建設。

2、人民幣匯率交易策略推薦

（1）分批次鎖定外匯敞口

外匯市場實際操作中“抓拐點”是較為困難的，尤其在市場情緒的影響下，人民幣匯率有時會出現“超調”行為。我們建議在對美元兌人民幣進行區間預測的基礎上，當實際匯率趨近於區間上限時，分批次鎖定外匯敞口。

給定人民幣有效匯率和美元指數，我們可以推算出美元兌人民幣雙邊匯率的相應點位（見圖表25）。據此，我們能夠基於對美元指數和有效匯率走勢的判斷，來框定特定時間段內美元兌人民幣運行區間，從而決策何時鎖定部分敞口。具體點位預測和策略推薦，建議關注我們定期發佈的人民幣匯率策略半月談（見圖表26）。

（2）關注人民幣雙邊和有效匯率與美元指數聯動性

如圖表27所示，美元兌人民幣雙邊匯率、人民幣有效匯率與美元指數的相關性階段性切換。一般而言，當美元指數出現趨勢性行情、波動率加大，而美元兌人民幣區間震盪、波動率下降甚至反向運行時，雙邊匯率與美元指數相關性下降，有效匯率將跟隨美元指數運行（見圖表28），屆時非美兌人民幣通常存在趨勢性行情；當美元指數與美元兌人民幣同向變動，而美元兌人民幣變動速率不及美元指數時，雙邊匯率和有效匯率一同跟隨美元指數運行；當美元指數與美元兌人民幣同向變動，而美元兌人民幣變動速率超過美元指數，即雙邊匯率“超調”時，有效匯率與美元指數相關性下降。

判斷雙邊匯率和有效匯率是否跟隨美元指數運行的關鍵是雙邊匯率波動率。我們發現，美中匯率與利差之間的相關性對於雙邊匯率波動率具有領先性。如圖表29所示，當美元匯率與利差一致變動時，匯率的趨勢性力量容易延續，進而維持較高波動率；當二者走勢分化時，同利差之間的背離將限制即期匯率趨勢性動能，從而“壓迫”波動率下行。

（3）把握重要事件時點

把握重要事件對美元兌人民幣波段性衝擊。國內方面，十一長假、政治局會議和中央經濟工作會議前夕人民幣匯率存在維穩訴求。國外方面，關注歐央行是否會在7月議息會議上決定退出QE時間表，屆時會對美元指數產生衝擊；11月舉行的美國中期選舉中，執政黨共和黨在兩院所佔席位可能減少。此外關注美聯儲是否調整加息節奏、歐洲風險事件——意大利政局後續、英國退歐談判進展等，可能階段性擾動外匯市場。中美關係方面，雙方在貿易和匯率領域依舊存在摩擦，關注G20會議以及10月中旬發佈的美國財政部匯率半年報。

注：

[1]包括下調遠購準備金率至0、放開遠購差額交割、取消境外人民幣參加行在境內代理行的存款準備金、取消對銀行貿易收匯/結匯比例的考核、重啟人民幣跨境賬戶融資、重啟QDII、QDLP、RQDII、“逆週期因子”迴歸中性等。

[2]第四季度《貨幣政策執行報告》中提到“2017年末，CFETS人民幣匯率指數全年上漲0.02%”，遠小於BIS指數（-0.32%）和SDR指數（0.51%）。這或暗示CFETS指數的政策調控傾向更強。

特別提示：本報告內容僅對宏觀經濟進行分析，不包含對證券及證券相關產品的投資評級或估值分析，不屬於證券報告，也不構成對投資人的建議。

若有意購買相關報告/服務，請將姓名、工作單位、職務及手機號發送至[email protected]。

長按上方二維碼關注我們

閱讀更多 魯政委 的文章

關鍵字: 匯率 經濟 雙錨