經過前兩年供給側改革，鋼鐵、煤炭等上游行業都有效的壓縮了過剩產能；如果目前補短板基建將推動投資增速回升，是否會再度推動鋼、煤價格上升？今年以來投資增速處於低位且在緩慢下降，固定資產投資增速從2月份的7.9%下降到6月的6%，基建投資增速從則16.10%快速下降到6月份的7.3%，固定資產投資增速的下降主要受基建增速的拖累。投資增速的下降表明經濟有一定下行壓力，在此背景下，今年國常會和政治局會議均提出財政政策要更加積極的措施，其中政治局會議還強調要加大基礎設施領域的補短板，在這些舉措下，今年基建等投資增速有望回升。那麼基建等投資增速的觸底回升是否會導致PPI明顯上行？
基建補短板，有望推動固定資產投資增速回升國常會、政治局會議中提出財政要更積極、基建投資補短板。7月23日召開的國務院常務會議，提出具體措施發揮財政金融政策作用、確定圍繞補短板增後勁以及惠民生推動有效投資的措施，具體包括：一是要使積極財政政策要更加積極；二是穩健的貨幣政策要鬆緊適度；三是加快國家融資擔保基金出資到位，努力實現每年新增支持15萬家小微企業和1400億元貸款目標；四是，堅決出清“殭屍企業”，減少無效資金佔用。
7月31日的政治局會議提出要保持經濟平穩健康發展，堅持實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，提高政策的前瞻性、靈活性、有效性。提出財政政策要在擴大內需和結構調整上發揮更大作用。要把補短板作為當前深化供給側結構性改革的重點任務，加大基礎設施領域補短板的力度，增強創新力、發展新動能，打通去產能的制度梗阻，降低企業成本。
國常會和政治局會議提出積極財政政策更加積極，加大基礎設施領域補短板力度，在這些舉措下基建投資增速及固定資產投資增速有望回升。
煤、鋼等行業已經有效壓縮過剩產能。去產能是2017年政府工作重點，在嚴格限制環保以及安全等標準的條件下，落後的低端產能關停退出，同時環保督查和限產將壓縮部分上中游工業品的供給。由於低效產能的出清，行業惡性價格競爭現象得到明顯改善，並推動上游工業品價格上行。2017年全年PPI同比上漲6.3%，結束了自2012年以來連續5年的下降態勢。商務部數據顯示，2017年全國生產資料市場價格指數累計同比上漲20.5%，其中鋼材價格同比上漲32.1%，煤炭價格延續漲勢，同比上漲9%。生產資料價格的上升主要與供給側結構性改革導致的去產能以及環保限產等有關。
後續基建項目推動投資增速回升，PPI是否將再度上行？2018年上半年投資增速持續回落，固定資產投資增速從2月份的7.9%下降到6月的6%，基建投資增速則從16.10%快速下降到6月份的7.3%，投資增速的下降表明投資對於工業的需求不斷走弱，同時導致PPI下降。但後半年隨著積極財政政策更加積極，基建投資補短板不斷深入，基建以及固定資產投資增速將回升，投資對於工業品的需求或將走強，PPI可能面臨上行壓力。
若投資回升，鋼鐵、煤炭價格上行的彈性測算鋼鐵價格與產能過剩缺口的關係測算鋼鐵工業是國民經濟的重要基礎產業，它為國家建設提供了重要的原材料保障，有利支撐了相關產業的發展。“十二五”期間我國已建成全球產業鏈最完整的鋼鐵工業體系，但與此同時，我國鋼鐵產業也面臨產能過剩、資源環境約束增強，企業經營不規範等問題。為此，鋼鐵行業“十三五”規劃《鋼鐵工業調整升級規劃(2016-2020年)》提出了重點任務，包括積極穩妥去產能去槓桿，嚴禁新增鋼鐵產能，停止建設擴大鋼鐵產能規模的所有投資項目；依法依規去產能，嚴格執行環保、能耗、質量和安全等法律法規和產業政策，對達不到要求的要依法依規關停退出。“十三五”時期鋼鐵工業調整升級主要指標粗鋼產能到2020年下降到10以下，“十三五”累計減少1-1.5億噸。
近3年鋼鐵行業去產能的效果顯現。據披露，2016年我國鍊鋼產能退出超過6500萬噸。而2018年3月，工信部部長苗圩在“中國發展高層論壇2018年會”上表示，過去兩年全國鋼鐵去產能達到了1.2億噸，去年又徹底消除約1.4億噸產能的“地條鋼”，今年政府工作報告提出再壓減鋼鐵產能3000萬噸左右。根據上述數據，我們估算了國內粗鋼產能的變化，同時，根據各年粗鋼的實際產量，可以算出國內粗鋼產能過剩程度的缺口，見圖3。
供給側改革有效壓縮了鋼鐵產能過剩缺口的規模，相應支撐鋼價回升。圖4顯示，鋼鐵過剩產能缺口越大，鋼鐵價格越低。隨著基建投資增加，鋼鐵過剩產能缺口繼續減小，則鋼價指數或將繼續上升。2017年過剩產能缺口比2016年減少了7836萬噸，而鋼價指數上升了44，所以可得出過剩產能缺口每減少1000萬噸，Myspic鋼價指數上升5.598。另外從圖5可見，Myspic鋼價指數與螺紋鋼價格的對應關係為，螺紋鋼價格大約為鋼價指數的26倍。
2018年鋼鐵需求與鋼價上行的情景分析。今年政府工作報告提出減鋼鐵產能3000萬噸，而去年粗鋼產能為108000萬噸，所以可以估算2018年末粗鋼產能將為105000萬噸。假設在悲觀、中性以及樂觀背景下，今年全年鋼鐵產量相比於2017年分別增長1%、3%及5%，對應的鋼鐵產量分別為84005萬噸、85668萬噸以及87331萬噸，依據鋼鐵產能、鋼鐵產量以及產能過剩缺口之間的關係，可以得到三種情境下產能過剩缺口分別為20995萬噸、19332萬噸以及17669萬噸。再依據前文中提到的鋼鐵產能過剩缺口和鋼鐵價格之間的關係，可以求得三種情境下Myspic鋼價指數，分別為162、172以及181.，相比於2017年分別增長15.2%、22%以及28.6%。
煤炭價格與產能過剩缺口的關係測算2017年5月12日，國家發改委發佈了《關於做好2017年鋼鐵煤炭行業化解過剩產能實現脫困發展工作的意見》的通知，其中《2017年煤炭去產能實施方案》提出，2017年煤炭去產能目標任務堅持落後產能應退盡退、能退早退，2017年退出煤炭產能1.5億噸以上，實現煤炭總量、區域、品種和需求基本平衡。
近2年煤炭行業去產能的效果顯現。在十三屆全國人大一次會議記者會上，國家發展和改革委員會主任何立峰透露，煤炭2017年化解2.5億噸，2016年化解2.9億噸，兩年時間累計化解5.4億噸。2018年的《政府工作報告》提出，2018年要再退出煤炭產能1.5億噸左右。根據上述數據，我們估算了國內煤炭產能的變化，同時，根據各年煤炭的實際產量，可以算出國內煤炭產能過剩程度的缺口，見圖6。
供給側改革有效壓縮了煤炭產能過剩缺口的規模，相應支撐煤價回升。圖7顯示過剩產能缺口越大，煤炭價格越低。隨著基建投資增加，煤炭過剩產能缺口繼續減小，則煤價指數或將繼續上升。2017年煤炭過剩產能缺口比2016年減少40306萬噸，而煤炭價格指數上升24，所以每減少1000萬噸，煤炭假設指數上升0.585。
2018年煤炭需求與煤炭上行的情景分析。2018年政府工作報告顯示2018年要退出煤炭產能1.5億噸， 2017年煤炭產能為449088萬噸，所以可以估算2018年末煤炭產能為434088萬噸。假設在悲觀、中性以及樂觀背景下，今年全年原煤產量相比於2017年分別增長1%、3%及5%，對應的原煤產量分別為301190萬噸、307155萬噸以及313119萬噸，依據煤炭產能、煤炭產量以及產能過剩缺口之間的關係，可以得到三種情境下煤炭產能過剩缺口分別為132898萬噸、126934萬噸以及120970萬噸。再依據前文中提到的煤炭產能過剩缺口和煤炭價格之間的關係，可以求得三種情境下煤炭價格指數，分別為168、171以及175，相比於2017年分別增長6.9%、9.1%以及11.4%。
鋼鐵、煤炭價格上行對PPI增速影響的簡要計算假設其他條件不變時，首先對鋼鐵、煤炭價格增速與PPI增速的相關比例進行估算。估算結果見表3。
依據2013年至2017年的數據，求得每年PPI同比與煤價同比、鋼價同比的比值，再求得五年的平均值，其中PPI同比與煤價同比比值平均為0.77，PPI同比與鋼價同比比值平均為0.23。
估算出鋼鐵、煤炭價格增速與PPI增速之間的相關比例之後，依據估算的不同情境下煤價同比和鋼價同比，可以得到不同情境下，煤炭以及鋼鐵價格增速對應的PPI增速。其中，在悲觀情境下，鋼鐵價格增速對應的PPI增速為3.6%，在中性情境下，鋼鐵價格增速對應的PPI增速為5.2%，在樂觀情境下，鋼鐵價格增速對應的PPI增速為6.7%。而對於煤炭而言，悲觀情境下煤炭價格增速對應的PPI增速為5.3%，中性情境下煤炭價格增速對應的PPI增速為7.0%，樂觀情境下煤炭價格增速對應的PPI增速為8.7%。
債市策略國常會、政治局會議中提出財政要更積極、基建投資補短板。考慮到煤、鋼等行業此前兩年已經有效壓縮過剩產能，如果後續基建等投資增速回升，在一定程度上會對工業品價格及PPI形成一定向上推力，並相應對長期限利率債的收益率形成一定支撐。但考慮到本次穩增長並非大水漫灌，因此預計固定資產投資的增速回暖是溫和、有限度的，因此對於PPI的向上推力也將比較有限。綜合來看，我們仍然維持10年國債收益率目標區間為3.4%-3.6%的判斷不變。
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