文：申萬宏源宏觀 王健
結論或者投資建議：
政策仍有時滯，預計經濟將緩中趨穩。投資和社零增速回落，顯示內需仍然較弱；且外圍環境進一步惡化，新興市場脆弱性凸顯，出口仍然面臨一定壓力。但財政和貨幣政策均邊際放鬆，金融條件已開始改善：信貸多增、社融回落趨勢放緩、信用利差有所修復；而基建投資加碼也有較強的確定性，預計下半年經濟有望緩中趨穩。
原因及邏輯：
工業生產增速持平。7月工業增加值增長6%，持平於6月。儘管從高頻數據來看7月工業生產較弱，但由於基數較低且工作日同比多一天，工業生產仍然保持平穩。其中，採礦業同比增長1.3%，較6月回落1.4個百分點；製造業增加值增長6.2%，較6月改善0.2個百分點；公用事業增長9%，回落0.2個百分點。主要行業中，計算機、電氣機械、有色、食品等回升；汽車、運輸設備、醫藥、鋼鐵等明顯回落。季調後的7月工業增加值環比增長0.48%，較6月有所改善，但仍處於2017年以來的偏低水平。從8月以來的高頻數據來看,工業生產仍有下行壓力，預計8月工業生產增速回落至5.9%。
基建仍未發力，製造業投資改善。1-7月投資累計增長5.5%，較1-6月回落0.5個百分點；7月單月投資增長3%，較6月回落2.8個百分點。其中，1-7月製造業投資累計增長7.3%，較1-6月提高0.5個百分點；製造業投資改善主要受到前期盈利的滯後影響以及信用環境修復的支撐。基建投資繼續回落，1-7月狹義基建投資增長5.7%，較1-6月回落1.6個百分點。儘管財政政策邊際寬鬆，且鐵路規劃投資提升至8000億元，但政策效果發揮仍有時滯，預計下半年基建投資將有顯著改善。地產投資則提高0.5個百分點至10.2%。受制造業和地產投資改善帶動，1-7月民間投資增速提高0.4個百分點至8.8%。信貸多增仍將支撐製造業投資，基建投資也有望緩慢修復，預計1-8月固定資產投資增速將回升至5.7%。
地產銷售和投資改善。1-7月地產銷售增長4.2%，較1-6月提高0.9個百分點，地產投資也有所改善。從先行指標來看，拿地和新開工均保持較快增長，地產投資短期仍將保持一定韌性。1-7月新開工面積增長14.4%，較1-6月提高2.6個百分點；土地購置面積增長11.3%，較1-6月提高4.1個百分點。5月以來地產銷售有所反彈，對開發商拿地和新開工有所支撐。
社零小幅回落。7月社零增長8.8%，較6月回落0.2個百分點。儘管7月汽車銷售有所好轉，且社零基數較低，但由於居民收入增速放緩，且618也對7月消費有所透支，社零增速仍然回落。7月汽車銷售下跌2%，較6月回升5個百分點，對7月社零有較大支撐，預計與7月起汽車進口關稅下調的影響有關。但7月家電、傢俱、建材等地產鏈消費均放緩，尤其是家電銷售增速回落至0.6%，遠低於6月的14.3%。藥品和石油製品類消費則有所回升。季調後，7月社零環比增長0.67%，較6月小幅回落。在居民收入放緩、耐用品消費回落的背景下，下半年社零數據仍將承壓，預計8月社零增速大體持平於7月。
正文：
1.工業生產增速持平
7月工業增加值增長6%，持平於6月。高頻數據顯示，7月發電耗煤以及高爐開工率走勢均弱於6月。但由於7月工業增加值基數較低，且工作日同比多一天，工業生產仍然保持平穩。
三大類行業中，採礦業同比增長1.3%，較6月回落1.4個百分點；製造業增加值增長6.2%，較6月改善0.2個百分點；公用事業增長9%，回落0.2個百分點。主要行業中，計算機（13.5%）、電氣機械（5.7%）、有色（（5.6%）、食品製造（6.2%）等回升；汽車（6.3%）、運輸設備（-1.9%）、醫藥（8.1%）、鋼鐵（6.6%）等明顯回落。不過，季調後的7月工業增加值環比增長0.48%，較6月有所改善，但仍處於2017年以來的偏低水平。從8月以來的高頻數據來看，發電耗煤和高爐開工率仍在走弱，工業生產仍有下行壓力，預計8月工業生產增速回落至5.9%。
從主要產品的產量增速來看，7月天然氣（10.5%）、有色（8.5%）、水泥（1.6%）增速均有所提升；而汽車（-0.5%）、原煤（-2%）、發電（5.7%）增速則有所回落。
2.基建仍未發力，製造業投資改善
1-7月投資累計增長5.5%，較1-6月回落0.5個百分點；7月單月投資增長3%，較6月回落2.8個百分點。季調後，7月固定資產投資環比增長0.43%，弱於6月的0.45%。
其中，1-7月製造業投資累計增長7.3%，較1-6月提高0.5個百分點；製造業投資改善主要受到前期盈利的滯後影響以及信用環境修復的支撐。
從製造業的內部結構來看，今年以來製造業投資較2017年有明顯改善，一方面是傳統行業如造紙、印刷和鋼鐵等原材料行業增速回升。這主要反映了前期企業盈利高增的滯後影響，以及今年來供給側改革的力度邊際減弱。另一方面，通用設備、專用設備以及電氣機械等裝備製造業也較2017年有較明顯提升。
基建投資繼續回落，1-7月狹義基建投資增長5.7%，較1-6月回落1.6個百分點。儘管財政政策邊際寬鬆，且鐵路規劃投資提升至8000億元，但政策效果發揮仍有時滯，預計下半年基建投資將有顯著改善。地產投資則提高0.5個百分點至10.2%。受制造業和地產投資改善帶動，1-7月民間投資增速提高0.4個百分點至8.8%。預計信貸多增仍將支撐製造業投資，基建投資也有望緩慢修復，預計1-8月固定資產投資增速將回升至5.7%。
3.地產銷售和投資改善，拿地和新開工保持較快增長
1-7月地產銷售增長4.2%，較1-6月提高0.9個百分點，地產投資也有所改善。從先行指標來看，拿地和新開工均保持較快增長，地產投資短期仍將保持一定韌性。1-7月新開工面積增長14.4%，較1-6月提高2.6個百分點；土地購置面積增長11.3%，較1-6月提高4.1個百分點。5月以來地產銷售有所反彈，對開發商拿地和新開工有所支撐。
此外，我們觀察到房地產的資金來源也有所改善。1-7月，地產資金來源同比增長6.4%，較1-6月提高1.6個百分點。一方面是國內貸款跌幅收窄，可能與非標壓縮邊際上有所緩解有關。另一方面則是自籌資金增速改善，主要反映了5月以來地產銷售改善帶來的回款。
4.社零小幅回落
7月社零增長8.8%，較6月回落0.2個百分點。儘管7月汽車銷售有所好轉，且社零基數較低，但由於居民收入增速放緩，且618也對7月消費有所透支，社零增速仍然回落。從7月網上零售的回落也可以看出618活動對7月消費數據的透支。1-7月網上商品和服務零售增長29.3%，低於1-6月的30.1%。
7月鄉村消費增速回落至10.1%，較6月下降0.3個百分點；而城市消費增長8.6%，較6月回落0.2個百分點。
主要商品中，7月汽車銷售下跌2%，較6月回升5個百分點，對7月社零有較大支撐，預計與7月起汽車進口關稅下調的影響有關。但7月家電、傢俱、建材等地產鏈消費均放緩，尤其是家電銷售增速回落至0.6%，遠低於6月的14.3%。藥品和石油製品類消費則有所回升。
季調後，7月社零環比增長0.67%，較6月小幅回落。在居民收入放緩、耐用品消費回落的背景下，下半年社零數據仍將承壓，預計8月社零增速大體持平於7月。
投資和社零增速回落，顯示內需仍然較弱；且外圍環境進一步惡化，新興市場脆弱性凸顯，出口仍然面臨一定壓力。但財政和貨幣政策均邊際放鬆，金融條件已開始改善：信貸多增、社融回落趨勢放緩、信用利差有所修復；而基建投資加碼也有較強的確定性，預計下半年經濟有望緩中趨穩。
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