編者注：8月10日，微貸網向美國SEC提交IPO招股書，申請在紐交所掛牌上市，股票代碼為“WEI”。微貸網是國內最大的車貸平臺，業務發展迅速，但目前P2P監管正在加強，本文作者華盛學院瀾森，為您簡析公司和行業情況。
公司概況：國內最大的車貸平臺
微貸網於2011年7月8日上線運營。微貸網主要業務為汽車抵押貸款，也包括一些其他抵押貸款、專業信用貸款和消費貸。但從2017年第四季度起，微貸網將不再向新借款人提供某類消費貸款和汽車融資貸款。按照2015年、2016年和2017年中每年的貸款量計算，微貸網是中國市場上最大的汽車支持融資解決方案提供商，2017年微貸網在整個市場上所佔份額為35%左右。截至今年7月末，微貸網其累計交易總額超過2000億元。
作為國內“互聯網+汽車金融”的先行者，微貸網打造了車貸垂直市場的標準化發展模式，為中小微企業與個人用戶提供一站式金融服務。微貸網在2014年完成浙商創投的A輪融資，於2015年獲得漢鼎股份的B輪融資、2016年獲嘉御基金領投的C輪融資。經過多輪融資後，公司創始人及首席執行官姚宏持股比例為53.6%，微貸網所有董事和高管總持股比例為56.1%，深證上市公司漢鼎宇佑集團旗下的全資子公司持股比例為15.2%。根據公開數據，姚宏的持股比例遠遠高於其他上市的互金企業的創始人。
圖：公司架構；來源：招股書，華盛證券
8月10日，微貸網向美國SEC提交IPO招股書，申請在紐交所掛牌上市，股票代碼為“WEI”，計劃籌集1億美元，承銷商為摩根斯坦利、瑞士信貸與花旗集團。按照美國的上市流程，公開交表意味著基本通過了美國證監會的資料審查階段，已臨近上市。
行業分析：補充常規貸款缺口，未來仍有潛力
小微企業發展。微貸網主要的目標客戶為小微企業，小微企業主要指年收入低於2千萬人民幣的企業，其數量隨著中國經濟持續增長和政府優惠政策而大幅上漲，年複合增長率達13%，從2012年的5千萬家增至2017年的9300萬家，預計將保持9%的增長率到2022年至1.4億家。2017年小微企業佔國家GDP比重達32%，實現就業人數佔總就業人數的48%。但是儘管小微企業數量龐大，且高速增長，由於信用歷史的缺失和迅速的變化，其融資面臨較大的困境，往往難以從傳統融資渠道獲得融資。2017年的融資缺口達到34萬億人民幣，或總需求的49%，且2022年預計達到66萬億，年複合增長率達14%，如下圖所示。
圖：小微企業融資需求及缺口增長；來源：招股書，華盛證券
小微企業的融資渠道包括銀行、替代性貸款渠道（包括應收賬款保理、租約和小額貸款公司）、私人貸款渠道（包括典當行、高利貸和朋友貸款）以及市場借貸平臺（也即P2P），下圖為各渠道為小微企業提供貸款的情況，傳統渠道貸款成功率低，時間長，但利率較低、金額較高，小微企業融資比較困難。
圖：各渠道為小微企業提供貸款的情況；來源：招股書，華盛證券
目前小微企業主要是通過傳統渠道貸款，但是未來小微企業通過市場借貸平臺貸款的比例將會不斷增加，預計年複合增長率高達30%，如下圖所示。
圖：各渠道為小微企業提供貸款趨勢；來源：招股書，華盛證券
汽車抵押貸款市場。隨著小微企業融資需求及其汽車擁有數量的增長、不斷好轉並增強的貸款體驗以及市場貸款平臺的快速發展，未來汽車抵押貸款市場將會保持快速增長，以及將從2017年的2230億人民幣貸款總量增至2022年的16170億人民幣，年複合增長率高達48.6%，如下圖所示，同時，其滲透率，也即使用貸款佔不適用貸款人數比例也將不斷增加，到2022年將增至3.4%。
圖：汽車抵押貸款市場趨勢；來源：招股書，華盛證券
微貸網目前在汽車抵押貸款領域具有絕對的優勢，在2015年、2016年、2017年從貸款總量上看均位居市場第一，而2017年的市場佔有率高達35%，遠高於第二名投哪兒網，如下圖所示：
圖：2017年汽車抵押貸款市場排名；來源：招股書，華盛證券
市場借貸平臺市場。 市場借貸平臺市場也在高速增長，預計2017年至2022年年複合增長率高達35.7%，如下圖所示：
圖：市場借貸平臺市場趨勢；來源：招股書，華盛證券
而微貸網在整個市場同樣名列前茅，按總貸款量計算，2016年及2017年均位居地位，僅次於陸金所。但是相對於陸金所0.5%-1.0%的貸款拖欠比率，微貸網的貸款拖欠比率僅是0.3%-0.5%。
圖：市場借貸平臺市場排名；來源：招股書，華盛證券
圖：市場借貸平臺投資收益和拖欠貸款率；來源：招股書，華盛證券
P2P“天雷滾滾”。目前市場借貸平臺市場正面臨重大危機，大批P2P平臺倒閉、跑路，據統計，2018年前5個月，每個月倒閉的P2P平臺基本在20家左右。6月以來，更是迎來集中坍塌，停業及問題平臺數累計385家。其中，4家交易規模超過百億的平臺——錢爸爸、牛板金、銀票網和投融家全部倒閉；4大高返現平臺——錢寶網、雅堂金融、唐小僧、聯璧金融也全軍覆沒。
與此同時，監管壓力驟然增大。7月9日，央行會同互聯網金融風險專項整治工作領導小組成員單位，召開了互聯網金融風險專項整治下一階段工作部署動員會，強調互聯網金融風險是金融風險的重要方面，要用1到2年時間完成互聯網金融風險專項整治。更早前，銀保監會普惠金融部官員透露，原定於今年6月底前完成的P2P網絡借貸備案工作已延期。雖然，在備案方面，微貸網也在積極準備，目前已經上線了銀行存管，獲得了ICP證和三級等保證明，但也不能保證能夠通過備案以及獲得電信服務許可證。
經營狀況：高復購率，高重複借款率
截至今年7月末，微貸網其累計交易總額超過2000億元。目前，微貸網在全國300多個城市建立了517個服務中心。公司首次採用“抵押登記+GPS系統”形式的汽車抵押貸款模式，以替代由貸款方保留車輛的傳統模式，併成為行業標準。目前微貸網提供的汽車抵押貸款期限在1至36個月，金額在3萬至20萬元人民幣，年利率為20%至36%。2018年上半年，微貸網平均貸款金額61779元人民幣，平均還款期限3個月。2018年上半年，平臺借款人中，55.7%為重複借款人。未償還貸款餘額如下圖所示，2017年為152.03億人民幣，2014年至2017年年複合增長率為160%。
圖：未償還貸款餘額；來源：招股書，華盛證券
業績概述。根據招股書，微貸網2017年淨營收為35.454億元人民幣（約合5.358億美元），與2016年的17.614億元相比，增長101.3%。在截至2018年6月30日的6個月時間裡，微貸網的淨營收為18.833億元人民幣（約合2.846億美元），與2017年同期的15.686億元相比增長20.1%。
淨利潤在2016年、2017年分別為人民幣2.91億元與4.748億元（約合7170萬美元），同比增加63.2％。2018年上半年淨利3.074億元（約4640萬美元），與2017年同期的2.682億元相比增長14.6%。
2017年發放貸款總額達969億人民幣，同比增長102%，其中汽車抵押貸款為802億人民幣，佔比82.8%，如下圖所示。2017年貸款餘額為200億人民幣，佔發放貸款總額20.6%，汽車抵押貸款餘額為152億人民幣，佔汽車抵押貸款總額19.0%，說明借款週期相對較短。
圖：發放貸款總額；來源：招股書，華盛證券
微貸網汽車抵押貸款的主要目標客戶為小微企業主 。根據公司2018年一季度的借款人調查，在成功申請到汽車抵押貸款的超過3400借款人中，95.5%是小微企業主，59.4%擁有少於30個員工的企業，54.5%的年收入少於500萬人民幣，89.5%貸款是為了減輕短期工作資本要求，而89.7%是因為應收賬款到期沒有收到。汽車對於小微企業主來說是非常普遍的重要資產。同時，借款人有較高的忠實度，2016年、2017年和2018年上半年的重複借款人比例分別達到53.4%、66.6%以及55.7%。
微貸網的主要產品為汽車抵押貸款，同時發展其他貸款業務，如下圖所示，2018年上半年汽車抵押貸款收入佔總收入的79.8%，相比2017年同期的87.3有較大下降，比2016年全年的94.7%降幅更大，而其他抵押貸款和非抵押貸款收入佔比則不斷增加，截至2018年上半年分別佔比12.6%和7.6%。其中，其他抵押貸款主要為房屋淨值貸款和工程機械貸款，但於2017年四季度停止發放房屋淨值貸款。而非抵押貸款包括專業信用貸款和消費貸，並於2017年四季度停止發放特定類型的消費貸和汽車金融貸款。
圖：收入分類；來源：招股書，華盛證券
微貸網認為，平臺提供的汽車抵押貸款產品將二手汽車（一種“非標準”抵押品）轉化為可投資資產，是一種相對高質量和低風險的資產類別，是投資者難以通過其他渠道獲得的。與此同時，微貸網主要為在線個人和機構投資者提供服務，截至2018年6月30日的6個月中，微貸網在線投資者的平均年度淨回報率或服務費後的年化收益率分別為8.0％和7.6％，而投資者人數同比增加56.6%至332838人，其中超過80%為白領或高淨值客戶，而人均投資金額為73236人民幣。投資者具有很強的粘度，平均重複投資率超過95%。
同時在2017年積極引進機構投資者，同光大銀行合作，推薦合格的貸款人，2018年上半年貸款量為15億人民幣，佔總貸款量的3.3%。截至最新，累計機構借款量達231億人民幣。
微貸網在整個交易過程中有一套複雜高效的風控流程。在借貸端，有超過760位的資深汽車估價員，並結合數據庫和第三方數據對借款人和汽車標的進行綜合的評價。借款後，通過GPS定位系統和app管理軟件，可以有效地發現違約兆頭，並及時收回抵押物。2017年貸款拖欠率在整個市場貸款平臺中排名前五，截至2018年6月30日，微貸網在2015年、2016年與2017年推出的貸款的M3 +拖欠率（不包括在本招股說明書日期之前停止的貸款產品）保持在0.5％至0.7％之間。
核心競爭力及主要風險點：備案和電信牌照是最大風險點
近期，國內P2P天雷滾滾，大批平臺倒閉、跑路，6月以來，更是迎來集中坍塌，停業及問題平臺數累計385家，其中包括4家交易規模超過百億的平臺。此時，微貸網選擇赴美上市“渡劫”，將面臨巨大的考驗。P2P行業正處於從粗放亂鬥到優勝劣汰的洗牌期，同時監管趨嚴，法律法規不斷完善，這裡既是機遇，又是挑戰。作為車貸行業的龍頭，微貸網有自己的優勢，有機會在行業洗牌中增強自己的競爭力。
優勢一：行業龍頭，風控合理。微貸網在汽車抵押貸款市場具有龍頭地位，市場份額高達35%，而在P2P行業也位居第二，僅次於陸金所，有一定的規模優勢。在風控上，採用GPS定位和風控師綜合評定，及時發現可能壞賬，把控比較嚴格，拖欠貸款率較低。未來如果能夠及時完成備案和電信經營許可，有望在洗牌中增強自己的優勢。
優勢二：借貸雙方針對性強。主要借款目標為小微企業主，能夠有效補充傳統貸款渠道，目前小微企業貸款市場有很大的需求缺口，風險也相對可控，拖欠貸款率較低。主要投資人為白領或高淨值客戶，超過80%，客戶粘度大，增長快，收益在7%-8%，定價合理。
風險點：備案和電信牌照。監管趨嚴，如果備案無法成功或是無法取得電信經營牌照，將無法開展經營。而微貸網除汽車抵押貸款外不斷增加其他抵押貸款和信用貸款，也可能導致風險增加，貸款拖欠率上升，壞賬增加，進一步引發投資人贖回恐慌，步暴雷P2P後塵。
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