编者注：8月10日，微贷网向美国SEC提交IPO招股书，申请在纽交所挂牌上市，股票代码为“WEI”。微贷网是国内最大的车贷平台，业务发展迅速，但目前P2P监管正在加强，本文作者华盛学院澜森，为您简析公司和行业情况。
公司概况：国内最大的车贷平台
微贷网于2011年7月8日上线运营。微贷网主要业务为汽车抵押贷款，也包括一些其他抵押贷款、专业信用贷款和消费贷。但从2017年第四季度起，微贷网将不再向新借款人提供某类消费贷款和汽车融资贷款。按照2015年、2016年和2017年中每年的贷款量计算，微贷网是中国市场上最大的汽车支持融资解决方案提供商，2017年微贷网在整个市场上所占份额为35%左右。截至今年7月末，微贷网其累计交易总额超过2000亿元。
作为国内“互联网+汽车金融”的先行者，微贷网打造了车贷垂直市场的标准化发展模式，为中小微企业与个人用户提供一站式金融服务。微贷网在2014年完成浙商创投的A轮融资，于2015年获得汉鼎股份的B轮融资、2016年获嘉御基金领投的C轮融资。经过多轮融资后，公司创始人及首席执行官姚宏持股比例为53.6%，微贷网所有董事和高管总持股比例为56.1%，深证上市公司汉鼎宇佑集团旗下的全资子公司持股比例为15.2%。根据公开数据，姚宏的持股比例远远高于其他上市的互金企业的创始人。
图：公司架构；来源：招股书，华盛证券
8月10日，微贷网向美国SEC提交IPO招股书，申请在纽交所挂牌上市，股票代码为“WEI”，计划筹集1亿美元，承销商为摩根斯坦利、瑞士信贷与花旗集团。按照美国的上市流程，公开交表意味着基本通过了美国证监会的资料审查阶段，已临近上市。
行业分析：补充常规贷款缺口，未来仍有潜力
小微企业发展。微贷网主要的目标客户为小微企业，小微企业主要指年收入低于2千万人民币的企业，其数量随着中国经济持续增长和政府优惠政策而大幅上涨，年复合增长率达13%，从2012年的5千万家增至2017年的9300万家，预计将保持9%的增长率到2022年至1.4亿家。2017年小微企业占国家GDP比重达32%，实现就业人数占总就业人数的48%。但是尽管小微企业数量庞大，且高速增长，由于信用历史的缺失和迅速的变化，其融资面临较大的困境，往往难以从传统融资渠道获得融资。2017年的融资缺口达到34万亿人民币，或总需求的49%，且2022年预计达到66万亿，年复合增长率达14%，如下图所示。
图：小微企业融资需求及缺口增长；来源：招股书，华盛证券
小微企业的融资渠道包括银行、替代性贷款渠道（包括应收账款保理、租约和小额贷款公司）、私人贷款渠道（包括典当行、高利贷和朋友贷款）以及市场借贷平台（也即P2P），下图为各渠道为小微企业提供贷款的情况，传统渠道贷款成功率低，时间长，但利率较低、金额较高，小微企业融资比较困难。
图：各渠道为小微企业提供贷款的情况；来源：招股书，华盛证券
目前小微企业主要是通过传统渠道贷款，但是未来小微企业通过市场借贷平台贷款的比例将会不断增加，预计年复合增长率高达30%，如下图所示。
图：各渠道为小微企业提供贷款趋势；来源：招股书，华盛证券
汽车抵押贷款市场。随着小微企业融资需求及其汽车拥有数量的增长、不断好转并增强的贷款体验以及市场贷款平台的快速发展，未来汽车抵押贷款市场将会保持快速增长，以及将从2017年的2230亿人民币贷款总量增至2022年的16170亿人民币，年复合增长率高达48.6%，如下图所示，同时，其渗透率，也即使用贷款占不适用贷款人数比例也将不断增加，到2022年将增至3.4%。
图：汽车抵押贷款市场趋势；来源：招股书，华盛证券
微贷网目前在汽车抵押贷款领域具有绝对的优势，在2015年、2016年、2017年从贷款总量上看均位居市场第一，而2017年的市场占有率高达35%，远高于第二名投哪儿网，如下图所示：
图：2017年汽车抵押贷款市场排名；来源：招股书，华盛证券
市场借贷平台市场。 市场借贷平台市场也在高速增长，预计2017年至2022年年复合增长率高达35.7%，如下图所示：
图：市场借贷平台市场趋势；来源：招股书，华盛证券
而微贷网在整个市场同样名列前茅，按总贷款量计算，2016年及2017年均位居地位，仅次于陆金所。但是相对于陆金所0.5%-1.0%的贷款拖欠比率，微贷网的贷款拖欠比率仅是0.3%-0.5%。
图：市场借贷平台市场排名；来源：招股书，华盛证券
图：市场借贷平台投资收益和拖欠贷款率；来源：招股书，华盛证券
P2P“天雷滚滚”。目前市场借贷平台市场正面临重大危机，大批P2P平台倒闭、跑路，据统计，2018年前5个月，每个月倒闭的P2P平台基本在20家左右。6月以来，更是迎来集中坍塌，停业及问题平台数累计385家。其中，4家交易规模超过百亿的平台——钱爸爸、牛板金、银票网和投融家全部倒闭；4大高返现平台——钱宝网、雅堂金融、唐小僧、联璧金融也全军覆没。
与此同时，监管压力骤然增大。7月9日，央行会同互联网金融风险专项整治工作领导小组成员单位，召开了互联网金融风险专项整治下一阶段工作部署动员会，强调互联网金融风险是金融风险的重要方面，要用1到2年时间完成互联网金融风险专项整治。更早前，银保监会普惠金融部官员透露，原定于今年6月底前完成的P2P网络借贷备案工作已延期。虽然，在备案方面，微贷网也在积极准备，目前已经上线了银行存管，获得了ICP证和三级等保证明，但也不能保证能够通过备案以及获得电信服务许可证。
经营状况：高复购率，高重复借款率
截至今年7月末，微贷网其累计交易总额超过2000亿元。目前，微贷网在全国300多个城市建立了517个服务中心。公司首次采用“抵押登记+GPS系统”形式的汽车抵押贷款模式，以替代由贷款方保留车辆的传统模式，并成为行业标准。目前微贷网提供的汽车抵押贷款期限在1至36个月，金额在3万至20万元人民币，年利率为20%至36%。2018年上半年，微贷网平均贷款金额61779元人民币，平均还款期限3个月。2018年上半年，平台借款人中，55.7%为重复借款人。未偿还贷款余额如下图所示，2017年为152.03亿人民币，2014年至2017年年复合增长率为160%。
图：未偿还贷款余额；来源：招股书，华盛证券
业绩概述。根据招股书，微贷网2017年净营收为35.454亿元人民币（约合5.358亿美元），与2016年的17.614亿元相比，增长101.3%。在截至2018年6月30日的6个月时间里，微贷网的净营收为18.833亿元人民币（约合2.846亿美元），与2017年同期的15.686亿元相比增长20.1%。
净利润在2016年、2017年分别为人民币2.91亿元与4.748亿元（约合7170万美元），同比增加63.2％。2018年上半年净利3.074亿元（约4640万美元），与2017年同期的2.682亿元相比增长14.6%。
2017年发放贷款总额达969亿人民币，同比增长102%，其中汽车抵押贷款为802亿人民币，占比82.8%，如下图所示。2017年贷款余额为200亿人民币，占发放贷款总额20.6%，汽车抵押贷款余额为152亿人民币，占汽车抵押贷款总额19.0%，说明借款周期相对较短。
图：发放贷款总额；来源：招股书，华盛证券
微贷网汽车抵押贷款的主要目标客户为小微企业主 。根据公司2018年一季度的借款人调查，在成功申请到汽车抵押贷款的超过3400借款人中，95.5%是小微企业主，59.4%拥有少于30个员工的企业，54.5%的年收入少于500万人民币，89.5%贷款是为了减轻短期工作资本要求，而89.7%是因为应收账款到期没有收到。汽车对于小微企业主来说是非常普遍的重要资产。同时，借款人有较高的忠实度，2016年、2017年和2018年上半年的重复借款人比例分别达到53.4%、66.6%以及55.7%。
微贷网的主要产品为汽车抵押贷款，同时发展其他贷款业务，如下图所示，2018年上半年汽车抵押贷款收入占总收入的79.8%，相比2017年同期的87.3有较大下降，比2016年全年的94.7%降幅更大，而其他抵押贷款和非抵押贷款收入占比则不断增加，截至2018年上半年分别占比12.6%和7.6%。其中，其他抵押贷款主要为房屋净值贷款和工程机械贷款，但于2017年四季度停止发放房屋净值贷款。而非抵押贷款包括专业信用贷款和消费贷，并于2017年四季度停止发放特定类型的消费贷和汽车金融贷款。
图：收入分类；来源：招股书，华盛证券
微贷网认为，平台提供的汽车抵押贷款产品将二手汽车（一种“非标准”抵押品）转化为可投资资产，是一种相对高质量和低风险的资产类别，是投资者难以通过其他渠道获得的。与此同时，微贷网主要为在线个人和机构投资者提供服务，截至2018年6月30日的6个月中，微贷网在线投资者的平均年度净回报率或服务费后的年化收益率分别为8.0％和7.6％，而投资者人数同比增加56.6%至332838人，其中超过80%为白领或高净值客户，而人均投资金额为73236人民币。投资者具有很强的粘度，平均重复投资率超过95%。
同时在2017年积极引进机构投资者，同光大银行合作，推荐合格的贷款人，2018年上半年贷款量为15亿人民币，占总贷款量的3.3%。截至最新，累计机构借款量达231亿人民币。
微贷网在整个交易过程中有一套复杂高效的风控流程。在借贷端，有超过760位的资深汽车估价员，并结合数据库和第三方数据对借款人和汽车标的进行综合的评价。借款后，通过GPS定位系统和app管理软件，可以有效地发现违约兆头，并及时收回抵押物。2017年贷款拖欠率在整个市场贷款平台中排名前五，截至2018年6月30日，微贷网在2015年、2016年与2017年推出的贷款的M3 +拖欠率（不包括在本招股说明书日期之前停止的贷款产品）保持在0.5％至0.7％之间。
核心竞争力及主要风险点：备案和电信牌照是最大风险点
近期，国内P2P天雷滚滚，大批平台倒闭、跑路，6月以来，更是迎来集中坍塌，停业及问题平台数累计385家，其中包括4家交易规模超过百亿的平台。此时，微贷网选择赴美上市“渡劫”，将面临巨大的考验。P2P行业正处于从粗放乱斗到优胜劣汰的洗牌期，同时监管趋严，法律法规不断完善，这里既是机遇，又是挑战。作为车贷行业的龙头，微贷网有自己的优势，有机会在行业洗牌中增强自己的竞争力。
优势一：行业龙头，风控合理。微贷网在汽车抵押贷款市场具有龙头地位，市场份额高达35%，而在P2P行业也位居第二，仅次于陆金所，有一定的规模优势。在风控上，采用GPS定位和风控师综合评定，及时发现可能坏账，把控比较严格，拖欠贷款率较低。未来如果能够及时完成备案和电信经营许可，有望在洗牌中增强自己的优势。
优势二：借贷双方针对性强。主要借款目标为小微企业主，能够有效补充传统贷款渠道，目前小微企业贷款市场有很大的需求缺口，风险也相对可控，拖欠贷款率较低。主要投资人为白领或高净值客户，超过80%，客户粘度大，增长快，收益在7%-8%，定价合理。
风险点：备案和电信牌照。监管趋严，如果备案无法成功或是无法取得电信经营牌照，将无法开展经营。而微贷网除汽车抵押贷款外不断增加其他抵押贷款和信用贷款，也可能导致风险增加，贷款拖欠率上升，坏账增加，进一步引发投资人赎回恐慌，步暴雷P2P后尘。
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