A股市場弱勢格局延續，經濟將如何演繹，貨幣政策、財政政策能否給市場帶來新的引擎？中國證券報邀請長江證券研究所宏觀部負責人趙偉、招商銀行總行資產管理部高級分析師和國金證券宏觀分析師段小樂進行分析。
中國證券報：對下半年貨幣政策和財政政策怎麼看？
趙偉：加速轉型階段，財政政策和貨幣政策更加註重結構調整；其中，“積極財政”或繼續表現為對“補短板”等領域的結構性支持。伴隨“穩增長”相關政策逐步落地，農林水事務、交通運輸等基建相關財政支出或進一步企穩回升；積極的財政政策“更加積極”，或在精準脫貧、鄉村振興、新型基建等“補短板”領域結構性發力，實現經濟的“穩”中求“進”。貨幣環境或仍將維持中性略寬鬆，但前期過於寬鬆的貨幣環境或得到一定程度矯正。儘管豬價上漲、洪災等可能階段性影響物價形勢，年內通脹壓力或相對可控；在實體融資需求偏弱下，貨幣環境或仍維持中性略寬鬆。央行維護流動性合理充裕、財政存款投放下，地方債供給上升、節前取現需求等階段性影響無需過度擔憂。貨幣政策更加註重引導資金流向，過於寬鬆的流動性或得到一定程度矯正。
劉東亮：預計下半年貨幣政策將維持目前偏松的狀態，財政政策會更加積極。
由於宏觀政策已經轉向穩增長，因此貨幣政策料在當前偏松的基礎上得以維持，但當前的困擾在於，貨幣信貸的傳導渠道存在障礙，央行投放的流動性未能轉化為實體經濟的融資，反而堆積在貨幣市場，造成流動性極度寬鬆的狀態。預計央行對流動性將會是相機抉擇的態度，若貨幣信貸傳導依然不暢，央行可能會逐步減少在公開市場的投放操作，預計央行和其他監管部門會出臺更多促進信貸流向實體的政策。
財政政策下半年預計更加積極，一是要加快地方債特別是專項債的發行進度，這一點自8月份後已經在持續發生，這將對地方政府的基建形成支撐，二是要加快財政支出進度，花錢更快內需才能穩住，而新一輪的地方政府債務摸底預計也會推出，這將有利於穩定市場對城投平臺的預期，降低平臺的融資成本。
段小樂：下半年貨幣、財政政策有望邊際趨松。預計下半年有2次左右的降準。從流動性和利率水平來看，貨幣政策已經表現出較為明顯的邊際寬鬆跡象，銀行間市場利率下行較多，企業債發行利率也有所下降。在通脹不至於失控的背景下，也需要貨幣的寬鬆來對沖經濟上的下行壓力，需要降低實際利率刺激製造業投資的回升。從信貸政策來看，信貸額度有所增加，但信貸需求受到銀行風險偏好下降影響，依然偏弱。未來要緩解信用風險、增加信貸需求，一方面需要對中低等級企業增信，另一方面也需要穩定的經濟增長預期。
從財政政策來看，上半年趨緊的財政政策，下半年有望轉向邊際趨松，但基建投資可能更多是“託而不舉”。今年上半年的財政政策實際上是邊際趨緊的。從預算赤字來看，雖然預算赤字額不變，但是預算赤字率降至2.6%，財政支出同比增速也有所下降。具體表現就是基建投資增速下行幅度較大。下半年，穩定經濟增長仍需要基建發力。基建投資的資金來源對財政的依賴較大，一方面要加快地方政府專項債的發行，另一方面符合規定的PPP項目也將加快開工，在嚴控地方政府隱形舉債的同時，鼓勵有能力的地方政府通過顯性負債加快基建項目進展。另外，從減稅降費的角度來看，也需要加大力度，為中小企業和居民真正減輕負擔，刺激消費和投資，支撐經濟增長。
四季度經濟有望企穩
中國證券報：四季度經濟走勢預期如何？
趙偉：“轉型”框架下的政策維 穩，更加強調政策協同、精準施策、結構性發力，而非“大水漫灌”，不會通過“走老路”的手段全面刺激經濟。本輪政策維 穩更加註重財政金融政策合理搭配，“寬貨幣”與“積極財政”總體基調不變、協同配合、結構性發力。其中，財政投放更加註重對精準脫貧、科學技術等“補短板”領域支持，貨幣政策操作更加註重緩解信用收縮對小微企業融資影響。
下半年，經濟依然存在一定下行壓力。防風險、去槓桿仍是下半年經濟工作重點之一，政策維 穩的目的在於防範經濟失速風險、加快經濟結構轉型。本輪政府部門擴內需，或主要在“補短板”領域結構性發力，地方專項債等主要投向鄉村振興、生態環保和基礎設施等；同時，企業部門加大力度“增後勁”，加快培育新興產業、發展小微企業，助力經濟轉型升級。考慮到去年3季度末以來信用收縮的滯後影響逐步顯性化，政策託底的效果尚未體現，未來2-3個季度內，經濟依然存在一定下行壓力。
劉東亮：下半年經濟下行依然有壓力，但有較大機會出現改善，在投資中，房地產和製造業投資事實上已經見底，預計下半年仍會維持反彈勢頭，而基建十分關鍵，隨著諸多穩增長穩信用政策的出臺，預計貨幣信貸傳導機制會有所改善，未來銀行信貸包括社融數據也會有所起色，基建增速料經歷觸底回升的過程，這將直接帶動投資企穩。消費存在較大變數，若減稅措施能夠真正落地，也有利於穩定消費。
因此，預計4季度宏觀數據有可能扭轉年初以來的下滑態勢，出現一定程度的改善。
段小樂：三季度經濟增長存在一定下行壓力，但是四季度有望企穩。三季度可能是今年全年經濟增長下行壓力最大的時間段。從投資來看，基建投資受制於資金來源的收縮，雖然政策在7月中旬有所轉向，政策效果的顯現仍需觀察執行的效果，並且可能存在一定的滯後期，要在四季度才能顯現；製造業投資短期雖然受到搶出口的影響有所回升，但隨著短期效應的消退，PPI同比增速的下降將導致企業盈利改善預期弱化，從而拖累製造業投資。從消費來看，短期上，三四線房價停漲之後帶來的財富效應消退，以及居民槓桿率上升帶來的擠出效應，均對消費形成拖累；長期上，城鎮居民可支配收入增速的下降，以及農民工收入增速的下降，導致消費增速存在一定的下行壓力。不過，四季度基建投資增速的企穩回升有望對沖部分經濟增長的下行壓力。從當前的政策調整來看，房地產政策依然收緊，地產投資對GDP的貢獻可能難以大幅回升，主要仍依靠基建投資來對沖淨出口和消費的下降。同時，減稅和增加政府消費，將在長期上對沖消費增速的下滑，並對預期產生正面影響。因此，四季度經濟增長速度有望階段性企穩。
大類資產如何配置
中國證券報：對大類資產配置有何建議？
段小樂：經濟基本面主要通過預期的作用對A股產生影響，建議從9月中下旬開始，逐步增加A股配置，並且關注黃金的投資機會。
股市一般領先實體經濟3-6個月的時間，主要原因在於股市主要反映的是市場的預期，而預期一般具有較為明顯的領先作用。從當前的股市走勢來看，春節至今的下跌，已經反映了經濟基本面在二季度和三季度的下行預期，未來將為四季度經濟增長進行定價。四季度經濟增長並不悲觀，政策轉向邊際趨松的效果有望在四季度顯現，從而支撐A股在9-10月之間展開一波反彈。另外，從股債的相對估值來看，當前A股相對債券也具有更高的配置價值。
黃金的配置機會也逐漸顯現。黃金價格從中長期來看，與美國的實際利率負相關較為明顯。隨著美國經濟從當前的過熱開始逐漸冷卻，美國經濟可能在今年底明年初逐步放緩，美聯儲的加息預期也將逐漸弱化，美國實際利率轉向下降，從而支撐金價開始轉向上漲。
劉東亮：境內大類資產自年初以來經歷了典型的風險偏好下降，股票表現疲軟，債券意外強勁。在風險偏好沒有明顯見到拐點前，建議對A股保持謹慎，考慮到債券收益率曲線過於陡峭，債券的性價比不高，建議對固收類資產也保持謹慎，但若風險偏好拐點來臨，則對A股可以更積極一些，但仍應堅持右手法則，不輕易重倉抄底，固收類資產建議在債券出現一定幅度的調整後再加大配置力度。
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