初善君在半年報快評裡提到浙江美大的問題時，特別提到估值有點高，PB高達11倍。 短短半年時間不到，浙江美大的股價就腰斬了。半年報快評01：水井坊的酒和浙江美大的集成灶
這時候，浙江美大的投資價值如何？
基本簡介
浙江美大實業股份有限公司創建於2001年，美大於2003年發明了適合中國國情的“三合一”電器產品——集成灶，它集合抽油煙機、燃氣灶、消毒櫃等廚房電器於一身。2011年在中小板上市。
好行業?
好行業的第一個標準是行業足夠大。巴菲特曾經說過：人生就像滾雪球，最重要的是發現溼溼的雪和長長的陂。長長的陂是表示這個行業在未來還能夠有足夠的空間去發展；溼溼的雪則是表示這個行業有很高的利潤率。
集成灶是一種將吸油煙機、燃氣灶、消毒櫃、電蒸爐、電烤箱、儲藏櫃等多種廚房功能集成設計於一體的綜合性廚房電器。與傳統分離安裝的煙機和灶具相比，集成灶具有節省廚房空間、油煙吸淨率高以及環保、節能、無油煙、超靜音等特點，具備消費升級屬性。
受益於龐大的人口基數，在中國無論做什麼消費品，基本都是大行業。但是集成灶不同，集成灶並非必需品，而是對傳統抽油煙機和燃氣灶的替代。因此，這個市場有多大取決於兩個問題，一是傳統抽油煙機和燃氣灶的市場有多大，二是集成灶能取代多少份額。
為什麼初善君相對來說覺得集成灶空間不會小呢？因為房價如此之高，而集成灶比抽油煙機和燃氣灶節省了大量的面積。
目前，集成灶行業正處於成長期，產品自2003年被髮明以來，產品的知名度較低，市場需求尚未被完全釋放出來。2015年以來，集成灶產銷量急劇上升，且增速持續創新高。此外，從集成灶互聯網搜索來看，集成灶也受到越來越消費者所認知。
2017年集成灶全年銷售額約為40億元，而整個廚電市場約968億元，集成灶在廚衛行業中佔比4.13%左右，從整個廚衛行業來看，集成灶目前佔比較低，假設未來某年，廚電市場至少翻倍達到2000億市場，集成灶能佔比40%-50%，那麼市場空間差不多一千億。
說未來太遠，如果考慮三年的話，根據北京中怡康時代市場研究有限公司數據，集成灶市場的零售量2016年、2017年分別為73.1萬臺和106.7萬臺，增長率為45.96%。預計2018年、2019年和2020年零售量分別為168.8萬臺、278.萬臺、416.9萬臺，對應的零售額約為124.8億、206.5億和319.4億元。
在看到的三五年內，預計集成灶依然會快速發展。
好行業的第二個標準是要有足夠高的利潤率。由於並沒有明顯的可比行業數據，我們只看浙江美大，50%以上的毛利率和25%以上的淨利率，在整個A股應該也屬於前10%。
總之，行業算個好行業。
好公司?
什麼是好公司的標準，暫時沒有統一答案，初善君覺得一般可以從行業競爭、管理層、財務數據等方面管中窺豹。
行業競爭上，美大作為集成灶龍頭，是A股唯一集成灶上市標的，受益於行業規模的擴張與市場集中度的增加，業績高增長態勢有望延續，2017年公司以31.11%市佔率大幅領先行業第二梯隊。目前整個集成灶年產達100多萬套，美大、火星人、億田、帥豐、森歌這五家企業已經佔據行業市場份額超過60%，最具代表性的是廚電大牌美的、海爾也在2017年推出了集成灶產品。
問題就是高利潤率帶來的高競爭，從老闆電器的發展來看，美的的進入並沒有明顯影響老大老闆電器的發展。因此美的、海爾的進入反而促進了行業的發展。公司目前產能為55萬套，尚未完全釋放。110萬臺新項目主要是為後續的市場增長做儲備，目前處基建階段，預計明年進行設備安裝調試，2020年底建設完成並逐步投產。
其實大消費的競爭，歸根結底是品牌的競爭，初善君可以用一個數據來說明問題，即廣告投入。廣告投入不是萬能的，但是沒有廣告投入是萬萬不能的。下圖是浙江美大近幾年的廣告費，很顯然2018年廣告投入較前兩年明顯增加，廣告費用率約為8%左右。
對比看看老闆電器的廣告投入，快速發展的這些年，廣告投入基本維持在10%以上，浙江美大仍有投入空間。
二是管理層，這個事情很難判斷，暫時來看，2017年三季度原董事長夏志生卸任後由其子夏鼎接任董事長一職。新任掌舵人上任後製訂了更為主動的營銷策略，計劃在品宣以及包括KA、電商在內的全方位渠道建設上加大投入。然而管理層的一些行為並不好，比如2017年大額分紅，2018年卻發行可轉債募集資金，然後2018年大股東和高管都有減持。總之，現在還看不出來富二代的具體經營情況，留待後續觀察。
三是財務數據，簡單看幾個。
先看ROE，2011年上市後，ROE大幅下滑至14.79%，然後逐步提升，2017年已經達到24.82%。提升的主要原因是淨利率的提升和週轉率的提升，淨利率可以維持，週轉率可以穩定，因此相對來說有望長期維持20%左右的ROE。
收現率來看，基本沒有低於117%的，畢竟沒什麼應收賬款，美滋滋。
從營業收入增長率及淨利潤增長率來看，兩者保持極強的相關性，而且近兩年收入增長明顯提高。
最後，關注季度數據的趨勢很重要，想想老闆電器的隕落。好在整體看，浙江美大營業收入同比增速還不錯，只有2018年Q3下降至31.5%，這難道是浙江美大股價大跌的罪魁禍首？
可是對比看季度毛利率和淨利率，並沒有明顯的下滑趨勢，依然穩定。
總之從行業競爭、管理層、財務數據等方面，浙江美大還算是很優質的一家企業。
好價格?
雖然這半年浙江美大的股價腰斬，但是上市之時，股價依然有接近289%的漲幅。
估值上看，對應2018年預計淨利潤4.18億元（同比增長36%）只有16倍PE，基本來到了上市以來的最低點。
按照wind一致預期，2020年實現淨利潤7.2億元，按照10-30倍PE，市值約72-210億元，上漲空間約為0%-200%（約數）。這個淨利潤初善君傾向於可以完成。
那麼股價為什麼大幅下跌呢？初善君傾向於認為一是大股東和高管的減持，二是老闆電器的大幅殺跌使得投資者怕了。
風險
當然風險很大，一切都不確定。一是市場競爭加劇的風險：集成灶行業毛利潤很高，品牌集成灶毛利超過50%，且目前行業處於成長期，公司在行業中尚未形成絕對品牌優勢，如面臨越來越多新進入者，可能面臨更加激烈競爭局面，毛利有向下趨勢。
二是廚電具有較強的地產後週期屬性（廚電需求大約8成來自於新增需求），因而其增長於地產銷售市場景氣程度有較大相關性，在2018年房地產市場疲軟得前提下，廚電大類增長趨緩，但是集成灶的優勢可能部分抵消不利因素的影響，但其優勢的抵消程度尚難預測。
總之，這個價格的浙江美大，具有很大的吸引力，您覺得呢？
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