北新建材:單季業績因基數微降 盈利能力仍好
類別：公司研究 機構：東興證券股份有限公司 研究員：趙軍勝 日期：2018-12-10
營業收入小幅下降 毛利率同比下降。2018 年第三季度公司營業收入為35.24 億元,較上年同期降低0.60%,2017 年第三季度產品銷量及單價顯著增加,導致去年同期基數太高。單季度環比看2018 年三季度收入較二季度繼續增長。國內廢紙價格在2018 年先降後升,歷史高位,帶動公司成本上漲。三季度公司毛利率為35.98%,同比下降1.85 個百分點,仍處於較高水平。
期間費用率下降明顯 研發費用支出增加。報告期內公司銷售費用為8177.70 萬元,同比下降2.62%;管理費用為2.68 億元.,同比增加24.88%,其中包括研發費用1.43 億元,同比增長35.30%;財務費用為1004.91 萬元,同比降低43.36。公司三費支出下降明顯,因此儘管公司本季度營業收入小幅降低,公司期間費用率為10.20%,同比下降1.28 個百分點。其中,銷售費用率為2.32%,較上年同期降低0.05個百分點;管理費(包含研發費用)率為7.60%,較上年同期上升1.55 個百分點;財務費用率為0.29%,較上年同期降低0.22 個百分點,和公司有息負債率同比下降有關。公司三季度淨利率21.28%,同比下降3.78 個百分點,公司單季度ROE 為5.52%,同比下降2.36 個百分點。
盈利預測和投資評級:預計公司2018 年到2020 年的EPS 分別為1.65 元、1.95 元和2.12 元,對應PE分別為8 倍、7 倍和6 倍.考慮到公司作為石膏板行業龍頭,品牌優勢突出,市場佔有率高,受益於環保政策趨緊以及綠色建材發展。維持公司“強烈推薦”的投資評級。
風險提示:房地產調控政策的不確定性、原材料價格大幅波動和國內產能擴張不及預期。
廣和通:公司業績超預期 盈利能力改善
類別：公司研究 機構：東興證券股份有限公司 研究員：楊若木 日期：2018-12-10
1. 公司業績超出預期,單季度淨利潤增速持續提升。
公司2018 年前三季度實現營業收入8.66 億元,比去年同期增長174.74%;歸母淨利潤5777.35 萬元,同比增長129.29%。公司收入增長主要源於智能支付終端量不斷擴大以及PC 端出貨量增加。僅三季度單季度來看,公司三季度實現營業收入3.27 億元,同比增長140.92%,環比降低103pct,歸母淨利潤3559.73,同比增長223.73%,環比提升131pct,公司歸母淨利潤增速提升,經營持續向好。
2. 公司毛利提升,費用率降低,盈利能力改善
毛利率方面,公司2018 年前三季度毛利率為22.94%,比上年同期減少5.59pct。公司毛利率變動幅度較大主要是物聯網行業高景氣帶來的行業內競爭加劇,通信模組降價幅度較大。單看三季度,公司毛利率為24.55%,環比提高3.35pct,表明公司在經營方面有明顯改善。費用方面,單季度公司三費的費用率不斷降低,尤其是管理費用,環比減少9.1pct。同時公司研發投入創新高,公司前三季度研發費用達到8148.54 萬元,佔同期公司營業收入的比例為9.41%。
3. 物聯網時代連接先行,無線模組出貨量爆發,公司將保持高增長
我們認為,2018 年正處於物聯網連接爆發的拐點處,預計未來三年中國的物聯網連接數將達到70 億的規模,蜂窩連接將超過25%。物聯網時代連接先行,無線模組屬於物聯網產業鏈上游端,是終端連接通信網絡的必備零部件之一,隨著物聯網連接數不斷增長,通信模塊也將迎來高增長。公司長期為下游智能支付和PC 端端提供通信模組,在通信模組方面有深厚的基礎和經驗。未來下游領域場景開拓,模組需求量將保持高增長趨勢,行業高景氣將給公司增長注入源源不斷的動力。
投資建議:我們預計公司2018-2020 年EPS 分別為0.69、0.94 和1.15 元,增速分別為109.66%、60.34%和33.07%,當前股價對應的PE 分別為34X,25X 和21X,考慮物聯網預期維持公司“推薦”評級。
風險提示:物聯網連接數不及預期;毛利率下降高於預期。
王府井:經營提質淨利高增 行業頭龍具備配置價值
類別：公司研究 機構：東興證券股份有限公司 研究員：鄭閔鋼 日期：2018-12-10
事件:10/26 晚公司發佈三季度報稱,前三季度營業收入為191.98 億元,較上年同期增2.26%;歸屬於母公司所有者的淨利潤為9.89 億元, 較上年同期增88.65%;;基本每股收益為1.274 元,較上年同期增88.74%。
主要觀點:
1.經營提質淨利高增,營收增速優於行業表現
扣除4047.9 萬元的非經常性損益後,公司1-9 月份實現扣非歸母淨利9.48 億元,同比高增44.28%。其中,Q3 的扣非歸母淨利2.04 億元,同比增長6.57%。消費總量持續降速的背景下,公司1-9 月營收增速回落至2.28%,其中9 月業績拉動Q3 營收增速至0.6%。
經營提質和門店優化下,公司毛利率持續上升,Q3 第三季度同比上升0.35pct 至21.49%,累計前三季度的毛利率提升0.47pct 至21.32%。銷售費用率下降0.14pct 至10.87%,財務費用率下降0.8pct 至-0.82%,費用端管控卓有成效,推升淨利率同比提升1.24pct 至5.26%。
2、奧萊營收貢獻主要增量,百貨業態穩健增長
分地區來看,西南的強消費力支撐下,營收同比增5.82%,成長期區域貢獻收入增長,東北營收高增14.05%;華東、華南地區下滑明顯,營收分別同比降16.82%和4.54%。
分業態來看,1-9 月奧特萊斯實現營收25.85 億元,同比增8.08%, 遠高於百貨及購物中心營收增速(0.68%)。預計未來奧萊仍將是貢獻營收增量的主要支撐。百貨業營收154.27 億元,毛利率同比增0.05pct 至17.4%,仍是利潤的主要來源。本報告期內,公司重慶解放碑店合同到期閉店,新簽約成都及西寧兩處購物中心項目, 加快對二線市場的份額搶奪。
3、行業轉型期,百貨龍頭優勢凸顯
中國百貨業已到轉型期。舊有的批量消費與虛榮消費模式(第二消費時代)伴隨經濟和收入的平穩換擋、物美價廉的需求升級、以及年齡層與消費話語權的逐步轉移,逐漸向理性消費與個性消費主導(第三消費時代)變遷。在這一過程中,參考日臺等經濟體的發展經驗,百貨業將從“躺著賺錢”切換到“服務為王”,經營的優勢與意義不斷擴大,優勢龍頭逐步寡佔市場份額。行業經營從“黃金時代”換擋“白銀時代”,然而百貨龍頭價值易現“預期差”。王府井作為百貨龍頭穩健增長,經營提效控費得當,股價大幅回調後配置具備配置價值。
結論:
基於年末店慶和公司經營持續優化,我們維持對公司的盈利預測,預計2018-2020年每股收益(EPS)的預期至1.46元,2019年1.66元,2020年1.84元;對應當前股價的PE依次為9.66、8.52和7.68倍,維持“強烈推薦”評級。
風險提示:大盤下行風險、行業復甦不及預期。
貴州茅臺:留餘力 茅臺全年增速換擋穩著陸
類別：公司研究 機構：東興證券股份有限公司 研究員：劉暢 日期：2018-12-10
收入利潤增速放緩,換擋調整獲得持續性增長。公司18 前三季度實現營業收入549.69 億元,同比增速23.56%;歸母淨利247.34 億元,同比增速23.77%。18Q3 公司實現營業收入197.18 億元,同比增速3.81%;歸母淨利89.69 億元,同比增速2.71%,低於市場預期。我們認為同期高基數和換擋穩增長是公司本期營收放緩的主要原因,此輪白酒的週期波動因為需求結構的變化而拉長。未來五年,相較於高速增長,順利換擋的茅臺將獲得更加具有持續性的中高速增長,我們仍然長期看好。
預收款上升,釋放節奏放緩。公司三季度期末預收款111.68 億元,環比上升12.28 億元,經過預收款變動調整後的前三季度收入同增26.32%、單18Q3 收入同增10.28%。在經歷了5 個季度連續下降之後,三季度預收賬款環比上升。我們認為預收款下降仍然是大趨勢,茅臺報表將更加透明化,未來當期報表更能反映當期銷售的真實情況。
費用端明顯改善,系列酒逐漸成熟,盈利能力小幅提升。公司前三季度期間費用率為11.90%,下降2.04pct,繼續在低水平區間運行,即將接近歷史低值;銷售費用率5.18%,下降1.06pct,系列酒市場穩固,費用下降;管理費用率6.70%,下降0.28pct;淨利率50.86%,提升0.19pct;毛利率91.12%,提升0.18pct,報表披露前三季度系列酒銷售收入59.34 億元,同比增長47.65%,預計在2.3 萬噸左右,佔全年計劃的76%。驗證了我們對於核心大單品普飛“向下豐富產品結構,向上無限升級”的邏輯,為營造未來的“大醬香”環境打下了堅實基礎,次高端、中端系列酒在毛利率上的劣勢也將隨著系列酒的逐漸成熟和高端酒的升級得到補足。
直營比例略降,國改信號顯現。三季報貴州茅臺直營比例由中報的7.72%略降至7.41%。繼續依賴現有經銷體系是茅臺發展的趨勢,但作為茅臺緩釋價格波動的手段,多樣化渠道體系的建設將作為今後的重點,雲商作為控價的手段,會靈活應用。貴州茅臺發佈關於修改《公司章程》的公告,加快推進國企改革步伐,進一步促進市場與國有關係的良性循環。在目前經濟預期較為疲軟的宏觀環境下,提出“促進市場與國有關係的良性循環”,或將發揮行業龍頭的責任擔當,扶持引領行業中民營企業或小型國有企業的健康發展,我們認為貴州茅臺將會作為白酒行業的定海神針,持續引領行業發展。
產品結構向上升級邏輯或將確認,明年茅臺尚存提價預期。根據草根調研,年份茅臺將出現更大的突破,有效緩解茅臺明年在產量上的壓力,並驗證產品結構“無限向上升級”的邏輯,加之當前出廠價和一批價的巨大價差仍為提價創造了空間,我們對2019 年茅臺經營情況保持樂觀。
結論:預計公司2018-2020 年公司實現收入778.72/934.46/1168.08 億,同比增長27.53%/20.00%/25.00%,實現歸屬上市公司的淨利潤358.21/448.54/584.04 億元,同比增長32.28%/25.22%/30.21%,對應EPS 分別為28.52/35.71/46.49 元。明年目標價713 元。維持公司“強烈推薦”投資評級。
風險提示:國家政策的風險、食品安全的風險、價格波動的風險。
廣發證券:公司股票質押業務規模及風險可控投行業績回暖
事件:
廣發證券近日發佈2018年三季度報告,公司截至2018Q3實現營業收入113.6億元,同比下降25.6%;歸母淨利潤41.1億元,同比降低35.4%。總資產3925.3億元,較期初增加10%;歸母淨資產858.9億元,較期初增加1.2%。
觀點:
總資產規模保持穩定增長,150億元定增在申請流程中正常推進。截至報告期末,公司總資產規模為3925.3億元,較2017年末增長10%,公司資產負債率與二季度相比保持穩定在73%(剔除代理買賣證券款)的水平。公司的槓桿率在券商行業裡已處於較高水平,體現出對未來經營前景的信心。此外公司150億元定增在正常流程中,其中65億元用於融資融券、股票質押等資本中介業務,25億元用於FICC和固定收益投資。重資產業務將進一步擴大,公司向現代投行的演化值得期待。
買入返售金融資產規模自二季度回落約52億元。公司Q3的買入返售金融資產規模為333.5億元,僅佔總資產比例為8.5%。若以2018年中報的數據來看,該水平在34家上市券商中排名倒數第5左右。從廣發總資產的規模來看,該佔比非常低。而在市場回落、股票質押風險不斷提升的背景下,公司進一步收縮了存量業務規模,嚴控風險。
新會計準則實施,相比去年同期增加計提減值損失約1億元。公司2017年1-9月計提資產減值損失為4392萬元。而2018年1-9月計提信用減值損失約1.5億元。一部分原因在於新會計準則實施後,採用預期信用損失模型進行核算,體現出更為謹慎的原則。另外,信用減值損失主要來源於買入返售金融資產、債權投資、其他債權投資。根據中報的數據,分別佔36.2%、39.7%和41.1%。從這一點來看,預計今年廣發的股票質押業務的平倉風險較為可控。
公司資管及基金業務手續費收入小幅增長1.2%,三季度增幅放緩。2018年1-9月公司資管及基金業務手續費收入為27.6億元。而在截至2018年中報公司資管及基金業務手續費收入同比增長2.8%。三季度增幅放緩較為明顯,我們認為主要是受到市場下跌行情以及資管業務去通道的負面影響所致。
投行業務Q3單季降幅趨緩,業務有所轉暖。2018年1-9月,公司投行業務手續費淨收入為9.3億元,同比大幅下降51.1%。而三季度單季則同比下降36.4%。我們認為主要原因在於公司IPO、債承和ABS均在三季度環比有所回暖所致。
結論:
截至2018年10月26日收盤,廣發證券PB為1.12倍,在34家上市券商中排名相對靠後。而考慮到公司目前股票質押業務風險在所有上市券商中較低,我們認為目前水平相對低估。我們看好公司靈活穩健的經營策略以及提高槓杆水平後的業績彈性。下調公司2018-2020年的營收分別為161.8億元、197.9億元和214.9億元,歸母淨利潤分別為60.4億元、74.1億元和80.1億元,EPS分別為0.79元、0.97元、1.05元,對應PE分別為15倍、12倍和11倍。維持“強烈推薦”評級。
風險提示:
股票市場成交量進一步萎縮、固收業務發展不及預期、資管業務轉型不及預期、投行業務虧損加大。
海天味業:經濟下行壓力下收入業績仍持續穩健增長 不斷構築高“護城河”
收入穩健增長,繼17年提價後經銷商的庫存水平恢復正常。公司2018前三季度實現營業收入127.12億元,同比增長17.20%,其中,單三季度,實現營業收入39.92億元,同比增長17.12%,收入增速維持穩健。分產品來看,醬油類保持穩定增長;根據我們在西南經銷商瞭解的情況,蠔油產品在餐飲端增速較大;而據公司披露,收購的鎮江丹和醋業貢獻淨利增加。我們認為海天收入若要持續維持穩健增長,以公司目前的體量,未來醬油類仍會保持穩定,利用其渠道及品牌優勢,其他品類會逐漸放量快速增長。
從賬期來看,公司應收款正常,前三季度預收款減少52.37%,主要是由於2017年提價導致經銷商提前備貨上年預收款非異常值較大,目前恢復正常,公司對上下游議價能力仍保持強姿態。
單三季度毛利率淨利率略有下滑,費用率環比上升同比下降。公司20183扣除非經常性損益後的歸屬於母公司淨利潤7.88億元,同比增長16.31%,銷售毛利率45.08%,同比下降1.37pct,銷售淨利率22.14%,同比下降1.12pct,環比下降3.83pct。毛利率的下降一方面有提價因素減弱且原材料成本上漲所致,另一方面公司推廣非醬油類產品,毛利率略低。淨利率的同比下降受毛利率的下降影響,而環比下降還受制於費用率的環比上升,公司2018Q3銷售費用率15.68%,環比上升1.83pct,同比下降0.21pct;管理費用率5.93%,環比上升1.17pct,同比下降0.1pct。剔除季度間季節因素的影響,公司費用率基本穩定,持續拓展市場,加大促銷活動。
“產能+渠道+產品”構築高護城河,看好“內生+外延”式的海天穩健發展之路。行業方面,隨規模優勢、環保趨嚴,加之消費者品牌意識的提升,海天將持續享受行業集中度提升優勢。公司方面,海天護城河高,體現在①產能最大,2017年底海天總產能達250萬噸,高明海天擴產及江蘇產線建設還有100萬噸產能待釋放。②渠道覆蓋最深,2017年底海天的經銷渠道已覆蓋96%的地級市及50%的縣份市場,餐飲渠道佔比70%,全國三四線城市及縣鄉市場的下沉加之通過KA渠道提升家庭消費量是公司渠道之後的拓展空間。③產品消費者接受度最高,海天產品知名度最高,產品好賣,經銷商可薄利多銷。通過“內生+外延”式增長,海天市場份額仍會不斷提升。內生式增長方面利用現有的250萬噸產能及未釋放的100萬噸產能及強大的銷售渠道,走大單品策略。外延式併購方面海天走橫向擴張之路,2014年4月併購廣中皇進軍腐乳產品領域,2017年2月收購購丹和醋業進軍食醋行業,公司目前有63億的現金,未來可依託其全國化的渠道網絡,擴張調味品版圖。
盈利及風險預測:鑑於海天作為龍頭企業在產品、產能、渠道、管理等方面綜合競爭優勢明顯,市佔率進一步提高,較高的競爭壁壘使得公司未來增速有望持續領跑行業,給予公司2018年-2020年EPS分別為1.59、1.99元、2.46元,給予公司2019年40倍PE,維持“推薦”評級。
風險提示:市場競爭加劇風險安全環保風險原材料價格波動風險新品拓展不及預期。
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