深圳暖冬，擁有15年全球對沖基金經驗的李宇，已成為了高騰國際權益首席投資官。
“穿越牛熊，擅長長跑，長期業績超越大部分基金和指數。”這是李宇留給同行最為顯著的標籤。曾服務於高盛、SAC、千禧年等頂級機構的李宇，避開了2018年幾次市場大跌，取得不俗的收益。
李宇
面對2019年的全球市場，李宇自信地向火山君（微信公眾號：huoshan5188）闡述他那不隨波逐流的想法。
“我對美股比較謹慎，明年美股可能會見大頂，會有比較深的回調。而港股從估值來看，確實是一個非常便宜的市場。但同時也應看到，港股便宜大部分是來自於銀行，因為整個港股市場就是以銀行、地產為主。銀行和地產是高槓杆、高波動的行業，在經濟不太好的時候，雖然便宜但也存在比較大的風險。”
自曝“長跑”背後的投資秘密
由於A股市場波動比較大，在很多時候，投資經理的組合整體經常呈現出重倉殺跌，或對某一行業押寶式重配，當市場風格發生偏轉時，又著手大幅糾偏的特徵。
“我沒有一個特別的行業風格，我的風格就是從上至下，所以我儘量找在當期受經濟影響比較小、或者受益比較大的一些行業，然後通過對沖迴避一些特別大的波動。此外，我還通過自己比較擅長的兩種策略來增加阿爾法收益。”和國內很多投資經理不同，李宇對自己的投資風格有著清晰的認識。
“我偏好價值型的股票，但是會與成長結合起來看，而不僅僅是PE/PB，看價值也要考慮整個行業的方向、公司的管理層質量等。另外我最關注的是要有好的現金流，或者現金流正在改善的公司。很多A股和港股公司看著很便宜，但是現金流永遠是負的，這種公司存在較高的風險，我會盡量避免。”在選股上，李宇也有著自己堅守的準則。
據火山君（微信公眾號：huoshan5188）瞭解，在組合管理上，李宇又輔助兩種策略增強收益：一是擇時交易，通過量化指標判斷市場情緒、尋找交易機會，運用較小比例的倉位做短期交易，增加組合收益；二是波動率操作，根據市場預判買賣波動率，同時嚴格控制單邊風險，提高風險調整後的收益。
事實上，在今年李宇取得的不俗收益中，主要依靠的就是期權交易。在今年2月份和10月份的兩次大跌，基本上是完全避開，一是不做趨勢，二是其建立的擇時模型有效。如今年1、2月份的時候，模型發出了明顯的做空信號，但是當時由於策略剛開始運作，李宇沒有放很多的資金去做空。今年10月份的情況也有點類似，由於市場經歷了幾個月的大跌，當時李宇不是很確定還能跌多少，而且波動率已經偏貴了，進而李宇調整了風險暴露，成功避開了大跌。
談到期權交易，李宇認為，從過去十幾年的投資經驗來看，期權還是能比較明顯地增加阿爾法。實際操作中，李宇表示可能在70~80%的時間是通過sell volatility（賣波動率）來增加阿爾法。但是賣波動率可能會遇到一個有限收益但無限回撤的問題。為了避免這個問題，一般通過比較對沖的方法來賣期權，不會裸賣空。
在3家全球頂級機構孕育投資理念
回望李宇的職業生涯，其背後有著不少全球一線機構的工作經驗。他在15年的全球對沖基金從業經歷中，曾擔任Milvus Capital創始人和首席投資官，敦和資產權益投資總監，Millennium投資經理，高盛公司執行董事、投資經理，SAC Capital交易員、投資經理等。
“過去的經歷對我的投資方法有很大幫助。”李宇對火山君（微信公眾號：huoshan5188）很是誠懇地講道，而這些不同機構的歷練最終孕育了李宇現有的投資理念。
在李宇看來，高盛的公司文化提倡合作共享，大家非常願意分享觀點，可以得到最頂級投資人對你的傾囊相授，而且高盛在投資大方向的把握上比較準確，這對個人成長是十分有利的。投資上，高盛要求一定的對沖，但是沒有明確的限制，基金經理可以自行決定倉位，前提是明白自己賺取了什麼錢，承擔了什麼風險。
而在千禧年的工作，李宇則覺得有點類似於魔鬼訓練，因為公司對風控要求非常嚴格，基本上回撤不能超過5%，超過的話就會被解僱。公司可以給基金經理提供大量的資金，但是要保證絕對收益，並且不能有太大的波動。所以必須要有有效的對沖，且嚴格控制風險，這對李宇後來做多空策略有很大幫助。另外，基金經理彼此間沒有任何交流，因此組合之間沒有太多相關性。千禧年把資金分給若干個基金經理，大多數人都有比較穩定的回報，因此千禧年整個資產就有比較穩定的回報，因此千禧年真正厲害的就是對基金經理的選擇。
“不過，現在我管理的產品，不會有這麼嚴格的回撤限制。但是我還是很重視的，自己覺得比較理想的最高回撤是6%~8%。”李宇進一步表示。
至於在SAC，李宇認為其實和高盛有點相像。李宇告訴火山君（微信公眾號：huoshan5188）：“當時我在一個做宏觀對沖的小組，我們那小組做得特別好。起點是給我們3億美元，因為賺得比較多，後來持續追加資金至15億美元。SAC的對沖要求不高，宏觀對沖本來就是高風險高回報，你可以對沖，也可以不對沖。特別我在那兒的時候是2006年、2007年，正好是大牛市，對沖很少做的，基本上就是我們覺得好的股票就買了就不動。”
通過多家全球頂級機構不同方式的鍛鍊，有15年實戰經驗傍身，現如今的李宇也總結出一些操作原則：
1.對沖基金的風險管理要看整體槓桿，如果槓桿比較大的話風控要求會比較嚴格。具體的風控指標要看投資策略，因為不同的策略裡面資金量和風險忍耐度都不同。
2.要對市場整體的波動性有一個較好的把握。要控制風險暴露，買波動率的風險有限，但要控制倉位，一般1%~2%的比例就已經足夠了；而賣波動率要控制總面值，絕對不能裸賣空，這樣風險壓力就相對可控。
3.最重要的是及時止損及合理控制槓桿，尤其是方向做反時，一定要及時止損，寧願不賺這個錢也不能讓自己陷在擴大虧損中。任何時候都不能將槓桿加到可能影響生存的程度，這是對投資人、自己的不負責任。
佈局2019：關鍵是美股市場的走勢
時至2018年歲末，自然繞不開這樣的話題——以全球眼光看，2019年雞蛋要放在哪些籃子裡，A股、港股還是美股？
李宇向火山君（微信公眾號：huoshan5188）表示，2019年的投資將會非常關注美股走勢。因為A股的市場預期比較充分了，經濟有下行壓力，人民幣匯率或適度波動，政策會不斷加強，所以A股的波動可能不會特別大，除非有其他重大事件發生。“但我認為中美達成一致的概率非常大。基於此，更要關注美股走勢，因為美股經歷了那麼多年的牛市之後，都沒有出現連續下跌。若美股真的大幅回調，導致A股繼續下跌的話，反而機會可能就來了。”李宇這樣認為。
對於美股、港股和A股三大市場，火山君整理出了李宇的觀點。
美股
比較謹慎，預計明年可能會見大頂，會有比較深的回調。
對美股這個判斷是根據長期跟蹤的幾個指標變化做出的：
第一，過去幾個月融資盤快速增加，這是一個比較危險的信號，因為歷史上每次大頂之前都會出現融資盤的快速增長，這是人性的弱點所致。
第二，美股每次接近高點的時候，就會出現必選消費品的大漲。因為必選消費品不會受到經濟週期的影響，經濟好的時候必選消費會落後於市場，反之經濟弱的時候表現優於市場。所以到了牛市末端的時候，一些謹慎的資金會拋掉高β類個股，把資金挪到必選消費品上，而最近美股正在經歷這樣的現象。
另外，從基本面的角度看，首先，股票的投資價值在於股息率和回購率。以標普500為例，過去幾年平均分紅率是2.5%左右，回購率是3%~4%，對於投資者而言實際回報率大概6%~7%。但是過去回購主要通過借債完成，而利率在不斷地漲，所以這個回購率是不可持續的。
其次，從PE來看，美股當前處於50%分位的水平，在歷史上不算很貴也不算便宜。但是從EV/sales（市售率）、EV/EBITDA（企業價值倍數）的角度看，美股目前處於一個90%到95%的高位，因為美國公司的ROE過去這麼多年都是處於歷史的最高位，比2000年、2007年的ROE都要高。而從歷史上來看，ROE是週期性的，現在的水平明顯是不可持續的。一旦ROE降下來，PE就上去了，估值就會有壓力了。
港股
非常便宜也存較大風險
從估值來看，港股確實是一個非常便宜的市場。但同時也應看到，港股便宜大部分是來自於銀行，因為整個港股市場就是銀行、地產為主。銀行和地產是高槓杆、高波動的行業，在經濟不太好的時候，雖然便宜但也存在比較大的風險。
目前可以持有一些受經濟影響比較小的行業，一是醫療的耗材，因為醫療耗材不同於醫療器材，它類似於必選消費品，增長比較穩定；第二是醫藥流通股，受醫改的影響，也是比較穩定的。另外還有一些軍工股，算是對極端情形的對沖。
A股
目前做多做空都比較難
A股投資當前面臨著不斷下跌的基本面和不斷抬升的政策面之間的矛盾選擇，現在這個時點做多做空都比較難。一方面，從各個層面看經濟是有壓力的。但另一方面，政府的政策力度很大，活躍市場的決心也很大。若經濟下行壓力加大，後續仍有政策空間，如降準降息、適度放鬆房地產調控等。A股本輪下跌雖然幅度很大，但是比較理性，與2011年、2014年的大跌相比，被錯殺的股票很少，所以也很難找到有大漲機會的股票。另外如果美股見頂，對A股也會有比較大的影響。
2019偏愛：醫藥器械等五類資產進入視野
就現有的持倉情況，李宇向火山君（微信公眾號：huoshan5188）坦言自己管理的組合中，目前港股較多，A股和ADR各有一小部分，多頭倉位比空頭倉位略高。未來會根據機會調整各個市場的權重和倉位。
說到未來的長期投資，李宇比較看好與醫療器械相關的板塊。因為從中國很明顯的老齡化狀態看，一個人一輩子的醫藥費用、醫療費用可能90%集中在生命的最後幾年，所以老年人多了，必然導致醫療費用大幅度上升。“如果未來十年很大的產業，能看得很清楚的每年還有雙位數增長的，我覺得醫療醫藥很重要。當然現在還有兩票制、集中採購，一致性評價導致很多藥物價格殺跌，這個也是好事，使得前期被高估的公司能得到比較好的買點。”
在TMT方面，高騰國際比較看好通過2B模式面向企業的軟件和服務，主要是能提升企業效率的軟件服務公司。另外，高騰國際未來還比較看好包括智能駕駛、電動車、太陽能方面的投資機會。在太陽能方面，高騰國際認為，未來兩到三年有可能做到平價上網，太陽能可能比火電價格還低，會對產業產生深刻的影響。
而身為高騰國際權益負責人的李宇，還擔任了組建新團隊的任務。
“目前我們正在招人，希望可以借鑑美國的方式，類似高盛的合夥人制。希望找到的每個人都是各自行業的專家，都能在一、兩個領域裡面都特別頂尖。你可以專注做行業研究，也可以做基金經理。關鍵是團隊能聚集志同道合的夥伴，踏實認真地做一份事業，從而彼此共同成長。”李宇這樣表示。
投資有風險，獨立判斷很重要
本文僅供參考，不構成買賣依據，據此入市風險自擔。
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