可轉換公司債券又稱“可轉換債券”，簡稱“可轉債”，是一種可以在特定時間、按特定條件轉換為普通股票的特殊公司債券，可轉債兼具債權和期權的特徵。
一、可轉債在我國發展歷史
自1992年首隻可轉債在我國發行至今，國內資本市場共發行可轉債229只，發行總額4,871.93億元。從發行情況看，可轉債在我國的發展大體可分為三個階段：
第一階段（1992年~2001年）。在這階段我國可轉債整體處於萌芽和探索階段，這一時期政策法規尚不完善，缺少監管。在這一時期的可轉債發行數量僅6只，發行額度僅52.00億元。特別是1992年11月第一隻由上市公司發行的可轉債——寶安轉債由於轉股失敗，到1997年的五年內國內都無可轉債發行。
第二階段（2002年~2016年）。1997年3月，我國市場第一個可轉債規範性文件——《可轉換公司債券管理暫行辦法》發佈。2001年，證監會又接連頒佈《上市公司發行可轉換債實施辦法》、《關於做好上市公司可轉換債券發行工作的通知》等政策性文件，國內轉債市場建立了相對完備的監管體系，可轉債的發行有了指導和約束的框架。2006年，證監會頒佈《上市公司證券發行管理辦法》，並同時廢止《可轉換公司債券管理暫行辦法》、《上市公司發行可轉換債實施辦法》和《關於做好上市公司可轉換債券發行工作的通知》三部政策性文件。由於投資者和發行人對可轉債認識不足，對發行人盈利性要求高且存在規模限制以及政策和市場導向等原因，可轉債僅保持了持續穩定的發行，未能出現爆發式增長。
第三階段（2017年至今）。這一時期可以簡單定義為爆發期，國內監管政策發生新變化，證監會開始收緊再融資，2017年2月，證監會發布了《關於修改的決定》和《發行監管問答——關於引導規範上市公司融資行為的監管要求》兩項監管文件。2017年5月，又頒佈《上市公司股東、董監高減持股份的若干規定》，從定價基準日、發行規模、融資頻率、減持監管等方面收緊定增融資。而相比之下，可轉債融資不受融資頻率限制，作為定增的重要替代產品，可轉債迎來不可多得的發展機遇。2017年年初至2018年11月底，資本市場可轉債共發行105只（佔歷年發行總量的45.85%），發行額度合計1,639.38億元（佔歷年發行總量的33.65%）。
總體看，可轉債在我國發展歷程較短，而且較長時間內處於摸索階段，雖然近兩年，可轉債呈爆發式增長，但相比每年發行量過千隻的公司債券，未來可轉債仍有較大發展空間。
二、可轉債條款分析
可轉債在條款上較一般公司債券通常會增加轉股期限、向下修正條款、回售條款以及贖回條款等條款的設置。
美國市場是全球最大的可轉債市場，其可轉債的發行最早可追溯到1843年，美國紐約Erie Railway公司發行了世界上第一隻可轉債，美國可轉債發行已有170多年的歷史，其可轉債發行條款相對完善，有一定借鑑和參考意義。
（1）期限
可轉債的期限分為存續期和轉股期，其存續期與一般債券相同，指債券從發行之日起至償清本息之日止的存續期間。轉換期是指可轉債轉換為標的股票的起始日至結束日的期間。我國《上市公司證券發行管理辦法》規定，可轉換公司債券的期限最短為1年，最長為6年，債券自發行結束之日起6個月可轉換為公司股票，截至2018年11月底，國內存續的可轉債中90%以上是6年期。美國的可轉換債券存續期限從0.5年到30年跨度比較大，相對來說比較分散。
（2）利率
可轉債的票面利率一般低於相同期限的普通債券。我國可轉債發行時票面利率多在0.5%以內，在持有期間逐年遞增。美國市場上通常設計的票面利率為同等風險下市場利率的2/3左右，票面利率差異較大，高的超過10%，低的甚至為0%。
（3）回售條款
回售條款是為投資者提供的一項保護措施。美國可轉債的回售條款非常苛刻，大部分轉債只有發生重大變化時才可以回售。而我國的可轉債由於回售條款的觸發價格較轉股價格修正條款的觸發價格低，如果發行人不希望回售出現，即可在正股股價下跌至回售條款的觸發價格前向下修正轉股價格以避免回售。
（4）向下修正條款
向下修正條款是賦予發行人的權利，由於正股價格持續走低而無法行使轉股權利，對轉股價格進行必要的調整。由於美國可轉債的期限長且回售條款設置非常苛刻，發行人向下修正轉股價格的壓力較小，美國可轉債向下修正的情況較少出現，即使修正一般不低於初始轉股價格的80%，而且修正的次數受到限制。我國可轉債受回售條款制約，發行人向下修正轉股價格的壓力較大，當正股價格持續低於轉股價格達到一定比例時，發行人可以向下修正轉股價格，且向下修正的空間很大，僅要求修正後的轉股價格不低於每股淨資產。
（5）贖回條款
該條款的目的是為了讓投資人在正股漲勢非常好的情況下儘快轉股。美國的贖回條款和我國贖回條款類似，但是美國的贖回條款更加寬鬆，根據可轉債存續期的長短來決定不可贖回期的長短。而我國可轉債的不可贖回期大多為半年的硬性規定，沒有根據存續期的長短來設定。
總體看，通過上述對中美可轉債條款的對比分析，我國可轉債和美國的可轉債在條款設計上存在差異較大。就債券隱含屬性來看，我國可轉債具有明顯的促使投資者轉股的動機，類似於間接性擴股融資，而美國轉債的債券性質更強。
三、國內存續可轉債相關條款設置情況
通過對截至2018年11月底，我國證券交易市場存續的可轉債主要條款進行對比發現，我國可轉債的條款設計比較單一，條款較為趨同，投資者針對可轉債的期限、票面利率等沒有很多選擇的空間。除滿足證監會關於可轉債發行的相關規定外，目前公開市場交易的可轉債中略有差異的條款對比如下：
從條款具體使用情況看，截至2018年11月底，有條件贖回條款的可轉債設置的贖回觸發計算最大時間區間均為30天（見下表），觸發計算時間區間設置為15天的佔絕大多數，觸發比例多設置為130%，即“發行人股票價格連續30個交易日中至少有15個交易日的收盤價不低於當期轉股價格的130%，發行人有權按照發行的可轉債面值加當期應計利息的價格贖回全部或部分未轉股的可轉債”。目前，有條件贖回條款對投資者轉股的促進作用差異不大。
從有轉股價格特別向下修正條款的可轉債相關條款分佈看（見下表），截至2018年11月底，國內公開市場存續的可轉債轉股價格重設觸發計算最大時間區間有20天和30天兩種，其中以30天居多。轉股價格重設觸發計算最大時間區間為30天的可轉債通常觸發計算時間區間集中在15天，觸發比例的設置方面有80%、85%和90%三檔，重設觸發計算最大時間區間30天的可轉債觸發比例以80%和85%居多。而重設觸發計算最大時間區間20天的可轉債觸發計算時間區間全部為10天，觸發比例設置通常較高，現存均為90%和85%。
國內存續可轉債中少量可轉債未設置有條件回售條款，例如“張行轉債”。有條件回售的期間多設置為最後兩個計息年度。從有條件回售條款的可轉債相關條款分佈看（見下表），截至2018年11月底，國內存續的可轉債設置的回售觸發計算最大時間區間和觸發計算時間區間均為30天，觸發比例多設置為70%，即“公司股票在任何連續三十個交易日的收盤價格低於當期轉股價格的70%時，可轉債持有人有權將其持有的可轉債全部或部分按債券面值加上當期應計利息的價格回售給公司。”
以轉股價格特別向下修正條款和有條件回售條款的觸發比例差和觸發計算時間差組成矩陣，其中左上角將代表條件回售條款對轉股價格特別向下修正有很強的約束作用，縮短了公司轉股價格下修條款的修正反應時間，發行人潛在的回售風險增加；反之右下角代表上述約束作用較小，給與發行人較為充足的反應時間。從轉股價重設和回售計算時間差和比例差矩陣分佈來看，現存可轉債主要集中在中部區域，整體來看反應時間較為充裕，觸發回售的概率較低。
總體看，由於國內可轉債發展時間較短，債券主要條款設置趨同，條款設置靈活性較低。
四、國內可轉債信用級別與主體級別信用水平分佈
截至2018年11月底，國內存續的可轉債發行人主體級別呈鐘形分佈，集中於AA+、AA和AA-，與普通公司債券參與者總體信用水平分佈情況基本相同。存續的可轉債債項級別高於主體級別的共15只（佔13.51%）。
若剔除擔保及增信條款的因素，未附加增信條款的可轉債中，發行時債項級別高於主體級別的可轉債共5只（見下表），均為提升一個小級別，以“AA-”提升至“AA”的債項為主。從下列5只可轉債的條款設置來看，轉股價格下修條款中觸發比例設置為當期轉股價格90%，屬於目前國內可轉債中較易觸發轉股價下修條款的條件。條件回售條款觸發比例設置為當期轉股價的70%，為發行人轉股價格的修正預留了較大的時間和空間，較難觸發回售，有利於可轉債最終轉股。
總體看，若可轉債條款設置傾向易於轉股的實現，對減輕發行人本次債券的償付壓力，增強發行人資本實力，提升本次債券信用水平有一定積極意義。但從目前存續的可轉債信用級別看，可轉債信用水平主要由發行人信用水平以及擔保增信措施決定，債券條款設定對債券最終級別的提升不具有普遍性。
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