“近幾年，中國投資增長有一個規律，每年都是前高後低。如果今年第二季度投資增速依然維持在一個比較令人放心的水平上，我們才能夠對中國經濟增長前景感到放心。”中國社會科學院學部委員餘永定在接受第一財經獨家專訪時如此表示。
今年年初，餘永定曾撰文指出“2018年中國經濟可能沒想象的那麼樂觀”，但最新公佈的1、2月經濟數據卻一反市場悲觀預期，各項指標均超預期。如何看待中國經濟開年成績單？固定資產投資增速真正回暖了嗎？如何看待新經濟的作用？人民幣匯率今年預期走勢如何？中國會跟隨美國加息嗎？如何看待中美貿易戰？
針對這些熱點問題，本期《首席對策》獨家專訪了中國社會科學院學部委員餘永定。
經濟是否真正回暖還需觀察
第一財經：今年年初時您曾提到，2018年中國經濟可能沒想象的那麼樂觀。剛剛公佈的1、2月經濟數據卻一反市場悲觀預期，各項指標均超預期。您如何看待中國經濟開年成績單？這是否預示著2018中國經濟下行壓力較小？1、2月數據中，房地產開發投資增速同比名義增長9.9%。我們應該如何看待這種現象？
餘永定：首先，今年1、2月份的數據好於預期，在一定程度上使我對今年經濟增長的一些憂慮得到緩解。但我覺得，我們現在還需要繼續觀察，還需要等待進一步的數據。中國長期以來是一個投資驅動的國家，雖然現在消費起的作用已經越來越大了，但投資對經濟增長的推動作用依然十分巨大。而房地產投資對中國的固定資產投資增長的直接和間接作用都非常大，因而房產投資增速值得格外關注。鑑於中央目前的房地產政策，中國房地產投資增速應該是下降的，而這種下降又會給中國投資增長造成下行壓力。如果中國固定資產投資增長速度出現明顯下滑，GDP的增長速度就一定會受到影響。2017年以來，中國投資的實際增長速度下降嚴重，第三、第四季度同比都是負增長。這種情況是多年來少見的。所以，我們比較擔心這個趨勢會在2018年繼續下去。
今年前兩個月，同去年下半年相比，投資同比增長速度由負轉正，名義增速還比較高。這些當然是好消息，但我們也應該看到，近幾年來中國投資增長有一個規律，就是在每年第一季度它的增長速度都是有所回升的，然後再往下走，去年也是這樣，所以我們還得等待，至少等到第二季度的數據出來後再說，如果我們看到投資增速依然維持在一個比較令人放心的水平上，我們才能夠對中國經濟增長前景感到放心。
第一財經：在您推薦的文章裡，有提到“固定資產投資的數據並不是那麼‘純粹’”這樣的觀點，在您看來，固定資產投資增速，真的回暖了嗎？普通投資者應該怎麼理解這個問題？
餘永定：如何解讀統計數字確實是一個比較複雜的問題。宏觀經濟學者如果對統計數字沒有非常深入、細緻的研究，很難根據官方公佈的統計數字，直接得出正確的一般性結論。好在有些比較年輕的經濟學家對統計數據的研究非常較細、深入。例如，我剛才推薦你看的那篇文章， 還有40人論壇、興業銀行研究團隊對今年頭兩個月宏觀數據的分析都對我很有啟發。根據他們的研究，今年1-2月份的官方統計數據背後還是存在著不少值得深入研究的問題。由於涉及到很多具體的細節，在這裡無法深入討論。我希望大家都關注這些細節，如果不掌握細節，你就很難真正瞭解實際情況。同時我想提醒一下媒體，我們現在看到比較高的投資增長速度是名義增長速度，如果CPI上升、PPI上升，名義的投資增長速度也會上升。我們在最後考慮GDP增長目標（指導性目標）時，與之相比較的投資增長速度是實際增長速度。只有當投資和其他宏觀經濟變量的實際增速同6.5%上下的GDP增速相一致的時候，我們才會感到放心。
2018年1-2月份固定資產投資名義增速7.9%，大大好於預期，但其實也僅僅是同去年第一季度的投資增速大致持平。世界經濟與政治研究所和其他一些研究團隊都指出，其原因主要是由於房地產開發投資達到了9.9%。而房地產投資之所以超預期，是因為土地購置費延期支付，導致去年的購置計入了今年的投資。就目前能夠得到的各種統計數字來看，我們還不能判斷，年初的良好投資形勢是否可以持續 。
新經濟是未來希望但短期作用有限
第一財經：1、2月經濟數據顯示，房地產投資和高端製造業投資尤其亮眼，房地產開發投資增速同比名義增長9.9%，計算機、通信和其他電子設備製造業增加值增速也大超工業平均水平。您如何看待房地產投資數據超預期？這是否意味著房地產投資依然是中國經濟的引擎？新經濟是否已經成為中國經濟新動能？
餘永定：作為一個趨勢來看，新經濟在中國的經濟增長之中確實起到越來越大的作用。但是我們也應該看到一個現實，就是新經濟在中國GDP中的比重還依然很小。我們必須創造非常良好的制度環境和政策條件，使得這種新經濟產業的發展持續下去，使新經濟在GDP中的比重進一步擴大。否則，我們還難以依賴新經濟發展的增長來推動GDP的增長。所以說，一方面我們非常高興，我們看到了未來的希望，但是在短期內，我不認為我們的新經濟可以對我們現在的經濟增長速度能夠起到非常大的作用。
關於房地產投資，鑑於我們目前的政策，房地產投資增速應該低於固定資產投資增速，房地產投資在國定資產投資和GDP中的比重應該進一步下降。一方面要擺脫經濟增長對房地產投資的依賴，另一方面又把房地產投資增速帶動固定資產投資增長看作是經濟增長的亮點是一種自相矛盾。房地產投資增速應該逐漸下降，應該低於固定資產投資的增速，但也應該避免房地產投資增速的急劇下滑。
目前重要的是匯率體制改革和發展衍生產品
第一財經：作為匯率研究方面的權威人士，您是否可以為我們解讀為什麼人民幣匯率會從前年的大幅貶值，轉變到去年的企穩，直到今年開年後大幅走高？對於今年的人民幣匯率走勢，您怎麼看？有觀點認為，人民幣長期均衡匯率處在6.6-6.8之間，您是否同意這個觀點？
餘永定：對於匯率問題，我從來只敢談應該怎麼樣、不應該怎麼樣，從來都拒絕預測匯率到底會是什麼樣，特別是中、短期匯率的發展趨勢。因為決定匯率的因素非常複雜，具有極大不確定性。一個國家的經濟好，你可能認為這個國家的匯率會上升，其實不一定，它可能會下降。一個國家的經濟形勢好的時候這個國家的進口會增加，貿易順差會減少，匯率就會有貶值壓力。另一方面經濟形勢不錯， 資本外流會減少， 流入會增多，匯率就會有升值壓力。到底是升還是貶，很難判斷。一個國家的經濟處於困難時期，甚至陷入了金融和經濟危機，你以為這個國家的匯率會貶值，其實也不一定，這個國家的匯率可能會升值。美元和日元都往往如此。
人民幣最近企穩跟很多因素是有關係的，首先，中國經濟趨穩是一個非常重要的因素，在2015年大家對中國經濟形勢有很多不安，這個時候資本外流的情況就比較嚴重。其次，資本跨境流動管理的加強。監管對中國的海外投資、跨國併購實行了一系列措施。第三，全球經濟形勢的好轉。匯率同我們的貿易形勢密切相關。全球經濟形勢特別是美國經濟復甦，貿易出口增長速度大幅度上升，貿易順差增加。第四，特朗普上臺後，由於種種不確定性增加，美元指數一路走強的勢頭被削弱。
但人民幣未來走勢如何呢？從貿易項目看，一方面，2018年世界經濟形勢應該是不錯的。美國的經濟形勢確實很不錯，歐洲和日本的情況也不錯。這種形勢對中國的出口有非常正面的作用，有助於人民幣走強。但是另一方面，美國現在準備跟中國打貿易戰，在這樣的情況下，中國的出口可能會受阻。此外，由於基數作用，中國貿易順差也應該會有所減少。這些則會使我們的匯率受到不利影響。
從資本項目來看。在2015年，匯率在很大程度上是資本外流造成的，我們強化了資本跨境流動管理，這樣的外流就大量減少了，這個對於我們的匯率來講是一個非常有利的因素。我們現在出臺了一系列穩定金融、深化金融改革和開放的舉措，如果這些舉措取得成效，投資者對中國的金融穩定和深化有了更大的信心，資本流入會更多。但也有可能由於我們加強了資本跨境流動管理，外資認為中國的限制太多了，資金就不流進來了。中國目前的“走出去”戰略和美國的升息和量化寬鬆退出都會通過中國的資本項目造成人民幣貶值壓力。由於各種相互矛盾、相互抵消的因素太多且難以量化，所以我們現在很難判斷2018年人民幣的走勢。
我傾向於認為，從短期來講，人民幣有升值的可能性，也有貶值的可能性。即便有波動，波動幅度應該不會特別大。從比較長遠的角度來看，由於美國公共債務形勢的惡化，美元應該會承受較大貶值壓力。總之，我對人民幣還是非常有信心的。目前重要的是匯率體制改革和發展供企業規避匯率風險的各種衍生產品。至於人民幣匯率，升還是降都不是什麼十分嚴重的事情。
中國央行保持了貨幣政策的獨立性
第一財經：對於固定匯率制度、資本自由流動和獨立的貨幣政策的“不可能三角”，您認為中國目前處在哪一個組合中，未來應該向何種組合發展？
餘永定：所謂“不可能三角”，從經濟學文獻上來講是指在三個角的頂端，如果你處在三角形的三個頂點，那確實是存在一個必須從三里頭取二的問題，不可能三點都取到，三點就是你不可能同時有資本的自由流動，有貨幣政策的獨立性，還有固定匯率。但是中國的政策組合並不是在“蒙代爾弗萊明三角”的三個頂點上，它是在中間，它是一種組合。就是說我們有資本流動管理，但是資本也不是說不可以流動，在一定程度上它還是相當自由的。另一方面，我的匯率是有管理的，但是我們又不是一個固定的匯率制度，更不是盯住美元的這樣一種制度。此外，中國經濟具有典型市場經濟所不具有的一系列制度特點。所以，中國還是保持了相當大的貨幣政策的獨立性。在過去這20多年裡，中國在處理“蒙代爾三難”問題上還是比較成功的，在這裡我們必須強調的是：所謂對沖政策，由於使用了對沖政策，那麼就強化了什麼？強化了我們貨幣政策的獨立性，如果沒有對沖政策，我們的貨幣政策的獨立性確確實實就難以維持。另外，我們也應該看到，儘管我們在過去是比較成功的，但是我們也面臨一些問題，比如我們是否存在流動性過剩的問題，資產泡沫是否和我們貨幣政策過鬆有關等等，這都是可以進一步討論的問題。但從總體來看，我們是克服了蒙代爾所謂“不可能三角”對中國貨幣政策獨立性的限制，應該說央行在這方面做的還是不錯的。
第一財經：您如何看央行目前的外匯管理政策？
餘永定：我覺得央行現在所採取的政策是完全正確的。一方面加強對資本跨境流動的管理，另一方面對人民幣在外匯市場上基本停止常態化干預。我覺得這是非常好的組合，只要堅持下去，我們就能過渡到一個比較完善的資本流動管理體制和匯率體制。我相信在不久的將來，中國是可以實現匯率自由浮動這樣一種匯率體制改革的。所謂自由浮動並不是完全不干預，只不過是把干預減小到最低限度，在一般情況下不去幹預，讓市場來決定匯率，而不是由央行來決定匯率，我覺得這一點對中國的改革是非常重要的。一旦完成匯率體制改革，我們就可以拋開進一步改革和開放的“緊身衣”。
繼續中性貨幣政策是穩妥的選擇
第一財經：在通脹上行、實體經濟平穩向好、美聯儲加息背景下，央行今年是否會加息？如果加息，更可能是採取公開市場操作利率變動的形式，還是採取存貸款基準利率形式？
餘永定：過去一年多以來，中國的貨幣政策是中性偏緊的，在貨幣市場上也看到一些利息在上升，但是也要看中國實際的經濟發展狀況，我對中國投資的增長速度有些憂慮，對中國GDP增長趨勢，它的動力是否充分也有所憂慮。在這種情況下，央行最好還是繼續採取中性的政策，不要急於加息。
儘管美聯儲今年肯定進一步加息，其他國家，比如歐洲經濟也復甦，可能要加息。除了日本之外，大多數的發達經濟體可能都會出現加息的情況，中國加不加？剛才談到了“蒙代爾三角”的問題，由於中國存在著一系列體制上的優勢和一定的貨幣政策空間，中國完全可以根據國內的經濟狀況決定貨幣政策。我認為維持中性的貨幣政策是比較穩妥的。
第一財經：而且我們還有MLF（中期借貸便利）、SLF（常備借貸便利）等創新的工具。
餘永定：對，我們有很多工具，所以我們不必，至少從目前來講，提高基準利息率。
機構改革，“分” 還是“合”不是問題的關鍵
第一財經：近日全國人大審議通過了《深化黨和國家機構改革方案》，組建中國銀行保險監督管理委員會。《方案》強調中央銀行宏觀審慎管理職能，強調落實“三個統籌”，將銀監會和保監會擬訂銀行業、保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責劃入中國人民銀行。這是否意味著人民銀行在整個金融體系中將擁有更大的作用和權限？
餘永定：央行的法定職責是金融調控、公共服務和金融監管。金融調控和金融監管職能應該由兩個獨立機構分別負責還是由一個機構統一負責並未定論。2012年以前，英國的金融監管是金融穩定局（FSA），但此後金融穩定局被解散，監管職能轉移到英格蘭銀行。日本的情況又有很大不同，金融監管職能本來由“大藏省”行使。1998年金融監管職能從大藏省分離、轉移到新成立的直屬於總理府的“金融監督廳”。美國長期實行分業管理，美聯儲一直具有對銀行也進行監管的權力與義務。2008年全球金融危機之後，美聯儲對銀行業的監管職能得到進一步的強化。
中國現在將銀監會和保監會擬訂銀行業、保險業重要法律法規草案和審慎監管基本制度的職責劃入中國人民銀行，效果如何只能等待時間的回答。我的直覺是“分” 還是“合”不是問題的關鍵，這裡有一些更深層次的制度和文化因素在起作用。同時，機構負責人的素質也有極大作用。制度設計的缺陷可以由領導人的能力來彌補。反之，領導人不行，再好的制度設計也沒有用處。
強化中央銀行宏觀審慎管理職能是一種世界潮流，但我對央行宏觀審慎管理的概念始終感到難以理解。首先，審慎管理按性質只能是一種微觀管理。例如，銀行的資本充足率的確定同宏觀經濟形勢應該如何掛鉤呢？在經濟形勢不好的時候，是提高資本充足率還是降低資本充足率呢？提高則必然惡化宏觀經濟形勢，降低則可能有違進行審慎管理的初衷。其次，宏觀審慎管理還有越俎代庖之嫌。企業的情況千差萬別，應該給予企業在危機時刻充分的自由量裁空間，宏觀政策不應微觀化。第三，進行宏觀審慎管理的工具使用不便，相關參數調整頻度有限，難於及時反映宏觀經濟形勢變化。如使用不當，不但不能熨平週期性波動，反而會加大週期性波動。
我藉此機會再次強調央行貨幣政策獨立性的重要性。儘管中國國情與西方國際有很大不同，但央行貨幣政策的獨立性應該儘可能予以保證。央行在制定政策時不應受到很多很多的制約，因為它需要迅速做出反應，而且央行技術性是非常強的，必須是由專業人士做出判斷。具體的貨幣政策應該由央行自己來決定。央行是非常特殊的機構，我認為央行的獨立性應該說是非常重要的。應該給央行充分授權，同時要求央行對自己的決策承擔對應的責任。
捍衛多邊協商機制，不懼中美貿易戰
第一財經：美國政府準備對價值500億美元的中國商品徵稅，對鋼鐵和鋁進口施加高關稅。您認為這一政策將如何影響美國經濟？如何影響中國出口以及匯率變動？
餘永定：在過去我們已經經歷過很多次危機，美國曆屆政府時不時就會發出某種威脅，特別是在中國加入WTO以前，美國動不動就要取消中國的最惠國待遇，所以每次大家都覺得這個危機就要來了，貿易戰就要發生了，但是到最後關頭，通過雙方的努力都化解了。所以說要想打貿易戰，對於美國來講也是需要下決心的，因為中美之間的經濟聯繫是非常緊密的，所以說反對美國對中國發起貿易戰的聲音不僅來自中國，而且來自於美國，而且美國內部的反對之聲也是非常強的。所以我們現在還很難判斷，我覺得對於中國來講，一方面相信我們可以解決這個問題，因為像我們國家領導人講的，我們要建立世界命運共同體，我們的利益是相互一致的，雖然有矛盾，但是總體上是一致的，我好你也能好，你好我也能好，只不過是誰好的多一點，誰好的少一點的問題，那麼我們是可以談判的。
特朗普搞邊緣政策，中國不能屈服。但從中國角度來講，我們也是有些事情可以做的，比如我們的企業改革，企業的公司治理結構應該儘可能的和國際上通行的標準要一致。我們一些外貿政策，在過去，我們曾經有過一個所謂的建立“創匯經濟”的口號，我們要通過各種各樣的政策手段來鼓勵企業出口，出口的目的很大程度上是要積累外匯儲備，所以叫“創匯經濟”。這種情況已經發生了改變，特別是中國加入WTO之後，情況發生了很大改變，我們需要對這些政策做一些檢查，這些政策裡有沒有並不符合WTO規則的？如果有，我們是可以改掉的，這個不僅對外國、我們的貿易對象國有好處，對我們自己也有好處。
總而言之，十八屆三中全會所規定的市場改革的基本方向是一定要遵循的，無論是貿易體制也好，金融體制也好，一方面能夠保持中國的特色，一方面是跟國際接軌的。在和美國發生貿易糾紛的時候，我們可以處於一個非常有利的地位。
中國應該繼續捍衛多邊協商機制，特別是WTO。美國搞單邊主義，中國要搞多邊主義。實際上，特朗普也得不到它的盟友的支持，所以中國和美國之間的貿易戰是可以避免的。一旦打起來，中國是一個非常巨大的經濟體，我們有廣大的國內市場，不用擔心美國的貿易戰和它的各種各樣的歧視性政策。中國應該從中吸取教訓，減少經濟的對外依存度，把更多的力量集中在國內市場建設上。與其他國家相比，中國對外貿易的比重依然是非常高的，隨著中國經濟體量的增加，世界市場相對中國正在逐漸變小。中國應該也可以做適當的調整，這種調整本身有利於中國長期的可持續發展，同時也有利於緩解中美之間的貿易糾紛。
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