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風雲年報點評 | 浙江龍盛：產品量價齊升，染料龍頭迎來業績井噴
作者 | 陳南方
自4月2日披露年報公告以來，浙江龍盛就收穫連續3個交易日的上漲，節前受江蘇響水園區的爆炸事故影響，節後第一天開盤即漲停。
2018 年，中國染料市場在經歷了2015年-2017年的價格低迷後，整體在高位運行。作為化工龍頭，浙江龍盛2018年的業績迎來歷史最高巔峰：實現營業收入190億，歸母扣非淨利潤37億。在營業收入僅同比增長26%的情況下，公司的淨利潤和扣非淨利潤分別同比增長66%、102%。經營性現金流本年由負轉正。
一、基本情況介紹
1998年成立，2003年上市，公司實控人是阮水龍家族，持有公司25.92%的股份。
公司所屬化工行業，主營業務是各類化工產品的製造與銷售，下游主要應用於染料、印染、紡織品行業。其中，染料、助劑主要屬於紡織用化學品，間苯二胺、間苯二酚屬於中間體。公司還有部分汽配、房地產業務。
在分產品的收入構成中，染料和中間體收入是目前公司的主要收入來源，房地產業務雖然收入不高，但毛利率高達73.9%，是毛利率最高的產品，其次是中間體、服務業務和染料產品。
染料和中間體作為化工業務的主打化學產品，在細分行業中，保持著全球競爭優勢：公司在全球擁有年產30萬噸染料產能和年產約10萬噸助劑的產能，在全球市場中列居全球首位；公司同時擁有年產11萬噸的中間體產能，間苯二胺和間苯二酚產量均居全球前列。
未來，公司規劃中間體-間苯二胺的產能擴大到10萬噸/年，中間體-間苯二酚產能擴大到5萬噸/年。
分地區的銷售中，公司近年來有50%的銷售收入是來自於海外，2018年，公司的銷售收入主要來自於國內市場。
在國內主要沿用經銷商運營和直接銷售相結合模式，國外銷售模式以終端客戶直接銷售為主。分渠道的收入構成中，直銷模式佔主要，收入佔比為62%。
二、2018年經營短評
1、核心業務：染料售價上漲，中間體產品量價齊升
2018年，浙江龍盛的業績增長關鍵詞，就是產品提價。
受益於供給側改革、環保約束的影響，公司染料產品、中間體化工產品價格均出現漲價現象。
收入佔比第一、第二的染料和中間體產品毛利率分別創歷史新高，分別為47.8%、63%，較上年分別提高8.9%、16.8%，助劑毛利率略有下滑。在提價影響下，公司綜合毛利率較上年提高8.6%。
受益於市場自然提價，公司的廣告宣傳費、職工薪酬等銷售費用支出並未大幅增長，使得公司的銷售費率達5年最低，整體期間費用率較上年下降0.7個百分點，為公司增加稅前利潤1個多億。
在良好的費用管控水平下，以“染料+中間體”為主要盈利來源的浙江龍盛的經營業績變動趨勢與染料和中間體的價格走勢高度一致：公司營收和淨利潤在經歷2015年-2017年的低迷後，開始實現雙突破，創出歷史新高，盈利質量也是達到近5年最高。
2、房地產業務：拖累部分經營性指標
自2009年開始，浙江龍盛開始籌備涉足房地產開發及銷售業務，這類地產在還未實現銷售時，會體現在存貨餘額中，同時，地產開發作為公司的經營活動，投資支出也會對公司的營運資金造成佔用。
從下表可知，從2009年開始，存貨餘額大量增加，存貨資產佔比從09年的17%增加至2018年的45%，存貨週轉率從3.2下降至18年的0.5，經營活動現金流淨額在項目開發支出較大的年份為負。
近3年，公司的地產收入貢獻度逐漸下降，分別是。但在2016年，公司主要增加了上海的華興新城項目、大統基地項目和黃山路項目的開發支出，使得存貨餘額從2015年的67.6億，增加至2016年的167.7億，其中開發成本129億。
2018年，公司的存貨中開發成本餘額增加至187.88億，佔存貨的79%。主要是2016年新增的在上海3箇舊區改造項目：華興新城項目、大統基地項目和黃山路項目。據年報，華興新城項目項目將會在2019年開工，大統基地項目將於2020年開始預售，黃山路項目計劃在2019 年實現交房並確認收入。
看似，這類存貨很快就會變成收入消化，但從2016年年報、2018年年報披露的預計竣工時間來看，均有拖延現象，而且公司也未對這類舊區改造項目計提過存貨跌價準備，且有134億已經用於貸款抵押，在對經營性現金流存在較大影響，且受限比例達72%的情況下，是否有充分的不計提理由？
3、償債能力尚可，擔保風險需關注
無論是從下述各項債務指標，以及公司債務的兌付情況來看，目前暫無債務風險。
但，公司對子公司以及下游染料經銷商的債務擔保總額已經達到135億，佔淨資產的67%，其中，為資產負債率超過70%的被擔保對象提供的擔保額為103億。
三、風險提示
1、環保風險
對於化工行業來說，環保風險是重中之重，2018年，浙江龍盛無因環保問題停產、限產的情況，但需持續關注公司主要工業園區的環保治理情況。
2、原材料和產品價格波動風險
公司的化工產品成本構成主要是原材料，以核心產品染料、中間體為例，對公司營業成本具有較大影響的材料分別是對硝基苯胺、H酸、對位酯、工業萘。
同時下游紡織、印染行業的景氣度、市場供給、環保政策變化也會對公司的收入產生較大影響。
風雲年報快評 | 億帆醫藥：泛酸鈣降價拖累業績
作者 | 雲飛揚
億帆醫藥（002019，SZ）主要從事醫藥產品、原料藥和高分子材料的研發、生產、銷售及藥品推廣服務。其中，公司的原料藥維生素B5（泛酸鈣）及原B5產品70%以上銷往歐美等多個國家和地區，全球市場佔有率40%-45%，穩居龍頭地位。
2018年，億帆醫藥實現營業總收入46.32億元，同比增長5.91%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤為7.37億元，同比下降43.5%。
一、主營收入及毛利分析
1、醫藥產品
醫藥產品主要有血液腫瘤類、婦科類、兒科類、皮膚類、骨科類等藥品，2018年實現營收15.89億元，同比下降6.52%；毛利率為45.96%，較上年增加5.57個百分點。
2、醫藥服務
公司全年醫藥服務板塊實現收入14.88億元，同比增長200.41%；毛利率為26.18%，較上年減少10.5個百分點。
2018年隨著 “兩票制”的落地，公司與國內外合作的藥品生產企業間的合作模式由此發生較大變化。即由公司從合作的藥品生產企業直接採購產品，並銷售到醫療機構的模式轉變為合作的藥品生產企業就合作的產品提供市場管理及營銷推廣服務，公司通過收取市場推廣服務費等方式獲取收益。
3、原料藥
原料藥板塊主要為維生素B5（泛酸鈣）及原B5等產品，2018年實現營業收入12.67億元，同比下降36.39%；毛利率為67.07%，較上年減少12.45個百分點。
報告期內泛酸鈣市場價格從高位回落，自2017年第四季度歷史最高位到2018年第二季度下降到近年來歷史最低位，這導致了公司原料藥板塊整體經營業績較上年同期下滑較大。
4、高分子材料
高分子材料主要包括PBS、PVB產品，全年實現收入2.88億元，同比上升54.25%；毛利率為25.06%，較上年減少2.31個百分點。
二、費用分析
報告期內銷售費用為5.53億元，同比增長26.25%，銷售費用率上升至11.93%，這是由於公司銷售模式發生了變化，使得當期的市場推廣費增長30%至3.21億元；管理費用為3.11億元，同比增長28.53%，管理費用率上升至6.71%，則是由於職工薪酬、中介費等增加所致 。
公司2018全年發生財務費用1490.34萬元，同比下降83.56%，財務費用率降至0.32%。其主要原因有兩方面，一是當期實現利息收入4669.02萬元，同比大增258.11%；二是人民幣匯率波動產生匯兌收益229.26萬元，而上年則是發生匯兌損失3319.11萬元。
綜合看來，億帆醫藥2018年的期間費用率為18.96%，較上年增加1.35個百分點。
三、盈利情況分析
億帆醫藥2018年銷售淨利率下降至14.98%，較17年減少13.96個百分點；加權平均淨資產收益率下降至11.16%，較17年減少16.71個百分點。受泛酸鈣價格大幅回落影響，公司整體盈利水平有所下滑。
四、研發投入
億帆醫藥全年累計研發投入6.20億元，同比增長39.37%，佔公司營業收入的13.40%。當期研發資本化金額4.53億元，資本化率為73.08%，同比提升了4.8個百分點。
根據年報顯示，公司在研品F-627、F-652取得明顯進展，目前均已進入臨床試驗階段。其中F-627處於III期臨床，F-652有兩個適應症（GVHD和急性酒精性肝炎）處於IIa期臨床。
五、商譽減值風險
億帆醫藥2018年末商譽金額26.45億元，佔總資產比例為27.06%，佔淨資產比例為38.4%。其主要來源於2014年公司進行重大資產重組，反向收購形成的商譽，以及收購健能隆生物、四川德峰、天長億帆、瀋陽澳華、瀋陽志鷹等形成的商譽。
報告期末，公司對商譽進行減值測試，對聖元資產組、阿里宏達計提商譽減值準備3528.20萬元。
郵箱：[email protected] / 微信：yangfeng562933
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