投資的意義是什麼？什麼是好的退出？優秀的投後管理和退出會帶來怎樣的效應？工作的意義是什麼？
關於這些問題，倪正東、陳瑋、吳彬、吳世春等創投界頂級投資大咖，結合多年的創投經驗，分享了他們的認知與體會。他們的答案看似簡單，卻把最深刻的道理講得清晰、透徹。
我們整理了45條關於投後退出的精華，希望你能在緊湊的閱讀中學習深度探尋投資的意義。
哪怕只有其中一條能夠讓你受用或者引發你的思考，這便是此文對你的意義。
倪正東
清科集團創始人、董事長 沙丘學院創始院長
倪正東 ：退出就像打德撲，最後30分鐘非常重要，往往是最後三把牌改變了行業格局。
倪正東：退出甚至比投資更重要。你不能只看上市公司的情況，什麼時候退出也是非常重要的。
陳瑋
東方富海董事長、創始合夥人
陳瑋：我們專業基金團隊一般有10—15人，每個專業基金的投資人一般會研究兩個行業，而且每個季度或者每半年要跟團隊做分享。你所研究的行業有什麼新趨勢，誰是最頭部的，中國和美國分別怎麼樣，你都要非常清楚。這樣，我們就把每個人都逼到了某個領域去做深入的研究。
陳瑋：投資人對早期項目可能會操心比較多。我們天使基金每個月都會去拜訪被投企業，為他們做貼身服務；對於成長期的項目就是規範服務，要有未來的退出安排，儘可能讓它少犯錯誤，不要留下硬傷；對於成熟期的項目，我們要想辦法建一個生態體系。比如他的客戶，人力資源上下游這些東西，看看在我們的平臺上能否幫他解決。
陳瑋：凡是身處行業龍頭，每年以超過50%的速度增長，管理團隊優秀，以IPO退出的企業，就作為A類企業；在細分市場是龍頭地位，每年以30%的速度增長，管理團隊還不錯的，退出比較明確的——可能是併購或IPO，就按B類企業對待；行業和管理團隊一般，成長不穩定，退出方式也不明確的，我們會放到C類；行業一塌糊塗，企業嚴重虧損，管理團隊流失，退出無望的項目，就是D類項目。
陳瑋：現在中國很多GP都採用“5+2”制度。七年的時間，我們能保證整個投資出去又退出嗎？我不知道，LP也不知道。一般情況下，基金的投資期三年就結束了，後面都是退出期，但是在中國退出有太多的不確定性。我們只能控制投資，控制不了退出。
陳瑋：在中國，總體來說退出並不是很順暢，而且相比IPO或者併購退出的難度，更難的是你不確定什麼時候能退出。因為IPO和併購退出主要是基於中國資本市場，如果資本市場不好，無論哪種退出方式都會非常難。
陳文正
前海母基金執行合夥人、
前海方舟資產管理有限公司總裁
陳文正：對於退出，我覺得A股還是主戰場。A股門檻提高了，不到8000萬不能上，但是在中國這種市場環境下，中小企業的發展一定會越來越得到國家的重視，所以我覺得A股的IPO政策會發生變化。
陳文正：原來很多併購基金，通過和上市公司合作，來為上市公司未來的發展服務。現在國內開始出現一種專業化的管理人，就是通過投資來控股一家公司，然後改善這家公司，實現價值提升，再來尋求投資退出。
胡雪峰
高特佳投資集團主管合夥人
胡雪峰：投資灰度，就是原則性和靈活性相結合。其實有很多管理問題是沒法界定的，比如，你管還是我管？管還是不管？怎麼管合適？這都是灰度問題，這就要靠對企業的高度責任感去補臺補漏。
胡雪峰：如果投的是一個價值每年都在快速增長的項目，為什麼要退？退出後，還能找到這種項目嗎？找不著。你賬上是放著資產好，還是守著現金好？肯定是手握股權，手握資產更好。
胡雪峰：首選是IPO，但這是小概率事件；主選是併購，只要前面佈局了很多，手上的牌多，那退出選擇空間就會非常大；次選是回購，我們在所有的合同條款裡都會籤回購退出；還有技術設計，比如選擇退股或者退LP份額。
吳世春
梅花創投創始合夥人
吳世春：我覺得投資邏輯跟投後管理是一脈相承的，你有什麼樣的投資邏輯，你就會用什麼樣的投後管理去服務他們。
吳世春：投後管理沒有一個特別科學、合理性的方法論，就是靠著燃燒自己，把大家聚在一起，用心去幫助創業者。
吳世春：我們要真誠地去幫助創業者成長，而不是去管理他們。管是管不了的，你老想著去管他們的財務，去管他們的方向，這是沒有用的，我還沒見過哪個項目特別是中早期項目，靠管理能把創業者從錯誤的方向上拉回來。
李浩
中科創星創始合夥人、聯席CEO
李浩：第一，當你沒有辦法幫助企業再成長的時候；第二，當企業需要你退出的時候。
李浩：你即使把股權退出了，創始人還希望你能留在董事會繼續發揮作用，他有好事的時候，比如他看到一個新的投資機會，他不落下你，因為他覺得應該這樣做。
曹國熊
普華集團董事長
曹國熊：每個人都是有一個管理半徑的，你能夠管理的最核心的幾個人，最後也只能夠覆蓋這幾個賽道。所以，我們一定要有取捨，知道邊界感，有所為有所不為。機會非常多，有些機會我們註定要失去，就讓它失去好了，你把屬於你的機會給抓住就可以了。
曹國熊：因為你永遠找不到最高的點，可能你對這個創始人非常有信心，但他可能會做一些錯誤的決策，或者整個風口的時機已經過去了，沒有機會了。
曹國熊：退出方式包括IPO、借殼、併購、回購、清算、股權轉讓這幾種。
曹國熊：IPO是少數但很重要的退出途徑，目前最主流的退出還是在國內、香港和美國。另外，IPO退出按照數量算其實也是不科學的，應該是要按退出金額算。因為在A股退出的時候，它的議價空間實在太大了。
曹國熊：借殼是揹著包袱在走，要有承受能力。一般來說，在借殼過程中會有兩個團隊，並且這兩個團隊是背靠背的，互相不知道，其實就是AB方案。可能這個團隊在做IPO，但另外一個團隊是在走借殼這條路，因為各種談判的過程中變數非常大。
曹國熊：現在上市公司有很多併購方式，比如直接併購，或者設立子公司專門去做產業併購，或者跟其他的投資機構一起設立併購基金和產業基金等。在國外，併購成功的案例比比皆是。而在國內，非常成功的併購案例還不多。
曹國熊：股權轉讓就是在各個過程之中賣老股，有賣的好的，但也有很多遺憾的，恰到好處的退出點並不好找。
曹國熊：回購退出是不得已也是機會。通常所謂的回購，如果早期的話其實是創業失敗之後又換到一個新的公司，然後把前面這家公司的股權移一部分到新的公司，表示大家彼此的一個聯繫和感情，很少有人能夠掏出真金白銀真正把它回購過來。這裡面有一個很大的機會就是，原來你有20%的股權，到新的公司以後給你留10%，然後你再投一點錢，又變成20%左右的股權。
曹國熊：清算是投資失敗的退出方式，一般拿不回來任何的錢，無非是給一個公司畫一個句號。如果你投資做得久了，到了公司做差的階段，我自己心裡就已經把它歸零了。
曹國熊：退出時點是一個很難把握的點，可能我需要很多的失敗之後，才能夠總結出來哪個時點是最佳的，我現在能夠做的就是，盡力把公司推到一個它自己能夠hold住的最佳狀態。
許小林
華蓋資本創始人、董事長
許小林：中國私募股權歷經多年的發展，在募資和投資方面，現在已經達到了大學水平。但是在投後管理和退出方面的研究和積累，現在可能還處在初中水平甚至小學水平。而投後管理和退出，才是真正關係到基金投資回報的重要環節。
會投的是徒弟，會退的才是師傅。一個基金可能三年以內就可以完成投資，但是投後管理和退出可能需要七年到十年的週期，只有基金到期的時候，你才真正能評價這個基金的好壞。在這一點上除了靠時間積累，沒有什麼捷徑可走。
我認為投資在“募、投、管、退”這四個環節裡面超不過20%，真正賺錢的都是靠你投後和你選的退出時機，而不完全是靠你所謂的眼光。那些所謂靠眼光賺錢的投資人和創始人，都是在背後做了大量的工作，你花多大的力氣，就產生多大的收益。
許小林：有些機構並不提供真實的退出數據。還有一些機構，它的基金週期沒有到完全退出的時候，所以它只能被迫用已經IPO的項目數據，這是一個非常片面的退出。
比如一個基金投了30個項目，只有五個項目IPO，這五個項目裡面只有三個項目正好在統計的那一年裡，那這三個項目就決定了機構那一年在IPO退出上的權重，但是它實際上沒法代表基金的完整業績。
基金最完整的業績是什麼？比如基金有10億規模，歷經五年或者七年的週期，等到完整的基金退出以後，整體基金的現金回報。
晏小平
晨暉資本創始管理合夥人
晏小平： 對於一個基金而言，短期基金是五到七年，長期基金大概在十年甚至二十年。在這樣漫長的基金週期中，投資人只有通過有效的管理、服務、增值、賦能，才有可能實現最終的有效退出。
晏小平：無論是美元基金還是人民幣基金，市場最主流的高回報方式都是IPO。不過，IPO的優劣勢也非常明顯，優勢就是高回報，有較好的流通性；劣勢就是像過獨木橋，門檻很高、審核很嚴、週期很長等等。
晏小平：這幾年，併購退出已經變成了一種非常主流的方式，上市公司對併購的需求是越來越強烈，而且市場機制對併購政策的傾斜也越來越好。在退市機制不完善的情況下，導致很多有買殼、賣殼或者保殼需求的A股上市公司，主要靠資產重組來推動企業發展。
晏小平：第一是隔輪退，比如我投資了A輪，接下來的一輪我會繼續跟，然後再下一輪的時候，我要考慮退出，也許退一半也許少退一點；第二是產業投資人去收購。在這一點上，BAT是很活躍的。比如阿里巴巴全資收購餓了麼，就是典型的產業投資人去做收購。現在這類退出機會越來越多了。
晏小平：回購是最後的安全墊，唯一的不確定性就是，公司如果出現比較大的風險，沒有了回購能力，即使有回購條款，也很難保證你的收益。
關於清算，按照公司破產清算的規則，對於剩餘資產，首先是債務人優先分配，而真正的股東能拿回的錢已經是微乎其微了。
晏小平：作為基金管理人，從IPO利益最大化來說，只要企業符合預期，儘量往IPO的方向走。但是一旦有不達預期的情況，我們要儘可能的止損，最終選擇相對多贏的局面。
晏小平：對於中後期的投資，在投資之前，應該把退出作為一種策略上的考慮。但是對於早期投資，投資人看到的是一個更宏大的目標和願景，所以至少從策略上不會過早的去考慮退出。
晏小平：經濟週期與產業週期、政策監管和法律法規、證券市場活躍程度以及私募股權基金存續期。作為管理人，一定要把項目分門別類去管理，不能寄希望於所有的項目都能夠IPO或者併購，儘量要抓住一些比較早的退出機會。
晏小平：很多基金對於投後管理都是“二八原則”，即80%的精力幫助頭部企業做服務、支撐，幫助他們發展得更好。而對於相對較弱的企業，也許存在行業的週期問題，我們需要給他一點時間，多反省、多想一些辦法，投資人在關鍵點上給予一定的支撐就好。
晏小平：當你去談的時候，整個基金的組合最好是基本過了投資期，或者說投資的項目基本要過半以上，這樣才能看清楚這個基金未來的收益項目的表現。如果這個基金才投了兩三個項目，建議這種基金你要少介入，這跟你去參與一個新的基金是一樣的。
晏小平：為什麼二級市場的投資很難做好？其實跟人性很有關的，人性是很難博弈的。二級市場的股票稍微漲一點，你就會拋，稍微跌一點你就要斬倉，這樣是很難掙到錢的。
但是對於一級市場來說，會被動的讓你去規避人性的一些問題，你是被動的做長線投資，你只要選到好的GP，好的基金產品，投進去以後更多的是等待，基金退出一個項目就分你一個項目的回報，如果基金清盤就會把錢分給你。當然換一個角度考慮，這也是保護你的一個辦法。
晏小平：因為退出包含了投資人對時機的判斷，對行業週期冷暖的認知，對公司運營發展階段的瞭解，對公司融資節奏的把握，對LP負責任的態度等等。有些項目的退出，不一定是創始人的利益最大化，卻應該是所有利益相關者的綜合利益最大化。
白文濤
分享投資創始人
白文濤：做一個好的投資人，投好很重要，退好更重要。關於退出，不一定非得等到企業IPO才退，可能在中間的過程中，你覺得對LP的回報差不多了，企業也成長到一定程度了，那你就可以通過併購或者是溢價轉讓等方式退出。如果等到上市，我們可能會掙得更多倍數，但是時間週期更長，資本的IRR回報未必會更好。
李朝應
漢坤律師事務所合夥人
李朝應：財務投資人很少去排斥新的投資人，但是戰略投資人通常是會排斥的。戰略投資人很少要求你一定要三到四年就上市，是否上市對他來說沒那麼重要，因為他本身就是一個很大的上市公司。但是財務投資人就會非常焦慮，你一定要三年四年就能上市，一定要有一個回購條款，這樣才能確保自己的投資未來能夠退出並獲得一定的回報。
李朝應：第一種是IPO退出，這應該是大家最期待的，因為IPO之後，公司的股票就進入了公開市場的流動性；
第二種是併購。現在有很多的項目都是通過併購退出的，尤其是已經上市的公司介入到一些項目裡面直接併購，它就可以給到大筆套現的資金，也可以給到大筆的股份；
第三種是轉讓退出。轉讓退出和併購退出是不一樣的，併購退出基本上是公司整體出售，而且往往是賣了一個比較好的價格，而轉讓退出是指你自己轉讓退出了；
第四種是回購。回購退出往往是迫不得已的退出方式，基本上就是兜底了，因為這個時候基本上是IPO沒著落，併購找不到，轉讓沒人要，只好讓大股東或者整個公司來買了。
李朝應：我們有多種退出方式，但是究竟選哪一種，很多時候不是小股投資的投資人能決定的，往往是綜合了各種力量和因素，形成的一個最終的商業判斷。有時候你投的公司特別好，年年都在漲，你肯定是不希望通過併購或者是轉讓退出的，你是希望它IPO的。但有時候公司發展得不怎麼樣了，你就想趕緊找個接盤俠，無論是併購還是轉讓，就是想把它儘快退出。
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