作者 | 常山
華控賽格（原名賽格三星）原屬電子元器件製造業，主要從事CRT玻殼及STN-ITO鍍膜玻璃的製造和銷售。
由於市場原因，2009年全面停止CRT生產，2010年8月關閉全部STN生產線，至此，其電子元器件的所有生產線均停止運行。
2011、2012年度公司主要處置CRT及STN設備（賣二手設備），及廠房租賃業務為生。
因此，上市公司的經營業績可想而知。
這家1997年上市的老牌企業，截止2016年底累計扣非淨利潤為-18.33億元，而最近的一次派息分紅要追溯到2007年8月，每10股派2毛，掐指一算已經十年未再分紅。
業績持續下滑大有山崩地裂之勢，於是原控股股東一甩手，就有了接下來的故事。
一、上市20年，主業虧18億，“養殼人”大賺6億
華控賽格（000068.SZ）自2011年以後就靠變賣二手設備和出租廠房過日子，如此無驚無險頂著一個“殼牌照”熬過了2年，華控賽格偶爾也會在深夜的燈紅酒綠名利場觸景生情，回憶起自己風光的歲月，時不時得痛下一番決心，絕不再混吃等死（主要是光混著也混不了幾年）。
終於，2014年1月中旬，華控賽格拋出了發憤圖強的重組方案——賣殼了：
向其第二大股東深圳市華融泰資產管理有限公司非公開發行1.1億股普通股，募集資金總額不超過5.29億元（定增價格4.81元/股），所募資金全部用於補充流動資金。
讓人意外的是，該方案並沒有投向新的項目或注入新資產。所以明眼人一看也就明白了，這顯然是原大股東甩手之舉。
雖然不是啥大利好，對至少有新的接盤方，而且還是家搞投資、玩資本運作的，多少還是有點想象空間。受此刺激，股價從2014年1月10日的最低點4.98元反彈到2月17日7.94元，一個月累計上漲59%。
這種消息都能把股價幹起來，只能說這麼鮮嫩的韭菜不割都對不起老天爺的造物之恩。本來就打定主意要跑路的大股東當然不然錯失良機，於是，華控賽格的原大股東之一的長潤投資乘機大舉減持：
2014年1月27日及2月14日，長潤投資分別減持華控賽格2000萬股及2400萬股，合計減持比例為4.91%，累計套現2.684億元，截止到2014年7月18日已清倉掉原持有的1.13億股。
長潤投資能從這家累計虧損超18億元的上市公司身上，通過甩賣股票就套現7.28億，還是讓風雲君（ID：mvlegend）小小地吃了一驚。
公開信息顯示，長潤投資是在2013年1月份進入華控賽格的，當時，公司以約1.26億元人民幣受讓了公司12.67%股份，即1.13億股。
也就是說，在進入華控賽格不到兩年的時間裡，長潤投資的這筆投資帶來約6億元的收益，回報率達500%。
所以，風雲君（ID：mvlegend）總結來總結去，在中國資本市場最賺錢的路子還就是“炒殼”。
做毛線主業？搞毛線實業？
君不見做主業虧18億，而“炒殼”卻能賺6億——讓你們自己選，你們選誰？
二、董事長上位轉換主業
正如前文所言，面對頹勢難改的經營困局，上市公司終於在萬眾期待中展開重組。
2014年3月11日晚間，因重大事項於3月10日起停牌的華控賽格發佈公告，公司第二大股東深圳華融泰通過參與定向增發，將成公司第一大股東。
而根據約定，賽格集團以及賽格股份不再實際參與華控賽格的經營管理，上市公司“搖身一變”，成為現任董事長黃俞黃老闆所控制的企業。
黃老闆上位後，立馬開始調整上市公司主業業務範圍，往“環境產業領域發展”（2014年財報原文措辭），並出資5000萬增資北京清控人居環境研究院有限公司（下文簡稱“清控人居”），而該公司則成為當年華控賽格旗下唯一一家盈利的子公司。
2015年確立了清控人居業務為上市公司主營業務。當時的表述為：
公司控股子公司清控人居是專業從事環境技術綜合服務的技術團隊，以清華大學環境學院和建築學院為依託，多學科融合從事環境與市政規劃和設計、智慧水系技術研發和綜合解決方案、環境系統集成和工程總包、環境監測與土壤修復等領域的工作。
如此，華控賽格搖身一變就成為名副其實的PPP概念股啦。
三、為“圈錢”，顯財技！
話說，樹挪死，人挪活，上市公司挪一挪，股價漲到天外頭。
黃老闆堪稱金手指，頗有點石成金之能！甫一上位，
短短一年時間華控賽格就扭虧啦，真是喜大普奔啊！2015年，華控賽格終於可以理直氣壯地告訴投資者，老鐵們，咱盈利啦！是真盈利！比珍珠還真！
可是啊，風雲君（ID：mvlegend）這個時候又不招人待見，狗拿耗子來挑刺了，一深究，發現情況有點不對哦。
2015年公司全年實現營業收入1.71億元，同比增長153.92%，實現淨利潤813.38萬元，實現了“扭虧為盈”的年度經營目標。
風雲君（ID：mvlegend）要告訴各位的是，這其中有1363萬元是廠房租賃收入，減去當期451萬的廠房租賃成本，淨利潤為912萬，當期僅僅佔營業收入7.99%的廠房租賃卻貢獻了當期淨利潤的112%。
也就是說，2015年除了廠房租賃業務外的其他業務仍是虧損的。
幸好有900多萬的租賃利潤把其他的虧損給全蓋過去了。
但是不管如何，肯定是扭虧了。
既然扭虧了，要不咱先把股價漲起來，要不咱就再來一把融資什麼的？——不然這一把偉哥吃下去，褲子都脫了不幹點啥多浪費！
要不怎麼說好事多磨呢，剛準備乾點啥羞羞的事，2016年又出岔子了：在2016年第一版本的財報中顯示，全年又虧損了……。
其中前三季度累計虧損3373萬，全年虧損3.4萬元。（風雲君說句公道話，這位會計同行你也可以下崗了，自掏腰包也能補齊這3萬4 啊，你要實在沒錢風雲君借你！）
這樣可不行啊，要申請再融資，最近1年虧損怕不容易過啊，那怎麼辦？
這個時候財技的重要性就突顯出來啦——調整調整財務數據咧。
於是我們就見到了調整後的下表：
時間非常“巧合”地加了一個非經常性損益912萬元，於是就有了2016年997.51萬元的淨利潤，完美逆襲！！！
在2016年第二版財報中，稱之為“盈利版財報”，有幾個非常明顯的特徵：
集中確認收入和高毛利。
2016年第四季度實現收入2.1億元，佔全年收入的71%；第四季度毛利率為47% ，高於2016年全年水平；而在2017年4月20日披露的2017年一季度報告，一季度收入為2041萬元，毛利率又回落到33%。
收入暴增。
2016年華控賽格非經常性損益912萬元，其中對非金融企業收取的資金佔用費較2015年大幅上升；技術諮詢規劃服務收入1.98億元，2015年大幅增長151%。
華控賽格如此費勁巴拉地“製造”利潤，這怎麼看都像是為了讓定增方案順利獲批。
四、老司機，愛轉型
為什麼大量的公司要擠破腦袋來上市呢？
我們先省略20多萬字的“上市公司專屬VIP特權”描述（比如永不退市、殼價幾十億、沒有主業照樣盈利等等），先就事論事說說這篇文章裡體現的好處：上市公司主業不行就賣殼（把主業幹砸的人大賺一筆退出），賣完殼就轉型（花錢買殼的人先收回成本）。
那轉型的錢從哪來？
再融資！
所以，不知道大家發現沒有，反正裡裡外外，無論賺了還是賠了，本質上上市公司都不需要再出一分錢的……
華控賽格最初的定增方案是，擬以8.12元/股的價格發行股票6億股，募集資金總額不超過48.72億元，扣除發行費用後將全部用於海綿城市PPP建設項目。
風雲君（ID：mvlegend）在A股百樂門代客泊車間隙，在琢磨黃老闆的這個融資方案。
首先，黃老闆祭出這個方案可謂用心良苦啊！2014年初與原控股股東商定的以4.81元/股接盤，雖是在2015年初履行，如今再以8.12元/股再來一次融資，黃老闆此前接盤的市值無形中增長了將近70%，這買賣太划算了。
其次，上市公司其主要的優勢就是股權融資，募集資金再做項目投融資，無資金使用成本，如此方便之門不用豈不可惜？
最後，PPP項目雖已推廣多年，但真正全面推開併為市場所關注，恰好就是在2015年下半年以後，剛好符合上市公司的轉型方向，如此既融了資，還趕上了大熱點，是不是大好事？
當然，好事還得多磨。
由48.72億調整為43.11億，下調雖不多，但是，非公開發行方案先後修改近十多次，期間還中止過，終於在歷經兩年後的2017年11月13日獲批。
定增方案雖獲通過，但是定增的資金投向及項目投資回報還是喜歡多管閒事的讓風雲君（ID：mvlegend）有點擔心吶，繼續看下文。
附錄關於PPP的思考1、 PPP模式簡析
近年來，政府大力推進PPP模式，不少上市公司也藉機蹭熱點，今天風雲君（ID：mvlegend）就和各位老鐵聊聊。
先抖書袋：PPP模式，中文翻譯為公私合作模式，就是公共部門和私人部門合作提供公共產品或服務。根據社會資本參與程度、承擔風險，PPP主要分為外包類、特許經營類和私有化類三類。
綜合最近兩年的項目看，大致呈現幾大特點：
一是合作形式以特許經營類為主。
此前國務院《關於加強地方政府性債管理的意見》（以下簡稱“43號文”）指出，“鼓勵社會資本通過特許經營等方式，參與城市基礎設施等有一定收益的公益性事業投資和運營”。財政部在113號文中提到的項目運作主要方式是特許經營類。
從目前的政策動向看，在PPP項目經營中，政府和社會資本的合作形式主要是特許經營類。外包和私有化類不是PPP的主要模式。
二是以特殊目的公司為載體。
國務院43號文提出，“投資者按照市場化原則出資，按約定規則獨自或與政府共同成立特別目的公司建設和運營合作項目”。財政部解答43號文中提到，“對供水供氣、垃圾處理等可以吸引社會資本參與的公益性項目，要積極推廣PPP模式，其債務由項目公司按照市場化原則舉借和償還，
政府按照事先約定，承擔特許經營權給予、財政補貼、合理定價等責任，不承擔償債責任”。據此推斷，國內PPP項目將主要以特殊目的公司（SPV）為載體來實現。SPV是政府與社會資本組成的一個特殊目的機構，共同承擔風險，全過程合作，期滿後移交給政府。
也就是說，PPP模式的項目建設的融資及償債由社會資本全部承擔。
三是政府部門和社會資本分工明確。
政府職能主要體現在以下幾個方面：招投標和質量監管、特許經營權授予等。社會資本則需承擔包括設計、建設、運營、維護、融資的大部分職能，項目公司可以按商業化原則舉借債務，但政府不承擔項目公司的償債責任。
2、 押寶PPP
回到華控賽格的故事。
從其最新披露的關於定增方案回覆證監會的若干問題中，明確提到，計劃使用本次募集資金31.5億元投資海綿城市PPP建設項目，承擔目前已中標三個海綿城市項目（遷安、遂寧及玉溪海綿城市建設項目）約88%的建設資金。
這說明：
其一，上市公司已確定押寶PPP模式，間接融資成本巨大，只能通過定增進行鉅額融資，開發建設運營風險跟當地政府沒一毛錢關係；
其二，如果定增方案通過（實際已通過），那麼PPP模式下的項目將正式啟動，並進入鉅額的資金投入期，未來一個較長時間內華控賽格將產生大額資金流出，短期內業績根本性改觀可能性不大；
其三，正如上文分析，PPP項目的建設、運營風險已全部轉移到了上市公司，對於只有兩三年項目開發經驗的華控賽格挑戰不小；
其四，三個PPP海綿城市項目同時推進，對專業人才需求很大，華控賽格是否儲備有足夠多的專業人才？
再來做個成本計算，PPP項目特許經營類的收益率普遍不高，一般在6%-8%（華控賽格所中標的遂寧市PPP項目中投資回報率僅僅是6.95%），項目建設期在2-3年（華控賽格所中標的3個PPP項目工程建設期全部預計為4年），而前期鉅額資金投入，即便是自有資金，加項目建設管理費用，每年的成本至少在5%以上。
同時，還存在部分項目投資回報不確定的情況，加之價格剛性，一旦某個子項目出現虧損，將很難通過上調價格進行扭虧，進而直接影響上市公司整體盈利。
中標的PPP項目運營期限見下圖：
此外，在定增方案中，還有一項“土壤修復項目”，計劃使用募集資金投入 4.98億萬元。風雲君（ID：mvlegend）早在2015年底開始關注“土壤修復”這塊利國利民領域，但是，涉及這一領域的成功商業模式仍未出現，最直接的問題就是變現難。
華控賽格能否借力PPP模式翻盤，現在看來一切還未可知！
未來之路，我們只能且行且看了。
一切交給時間去證明吧。
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