機構：海通證券股份有限公司 研究員：汪立亭,李宏科
1.消費數據1Q19環比改善。①2018年社零總額38萬億元增9%;1Q19名義增8.3%,其中1-2月、3月名義增速分別為8.2%和8.7%,環比呈改善趨勢;百家及50家數據也呈相同趨勢,其中百家1Q18-1Q19增速各為2.6%、0.1%、1.7%、-2.3%和0.2%;50家3月增速同比增2.5%,環比改善3.9pct;②1Q19CPI增速回升明顯,其中3月CPI增速2.3%,食品CPI增速4.1%,為2018年3月以來最高值;③2019年以來外部政策、環境等積極因素逐漸落實顯現,促消費政策頻出(新個稅法、下調增值稅等),減稅降費為企業減負,提升居民消費潛力。
2.1Q19收入利潤增速均呈現環比改善趨勢。以批零行業36家公司為樣本:①2018年:收入同比增3.88%,較2017年回落0.74pct,1-4Q各增7.09%、2.66%、4.73%和0.96%;毛利率增0.64pct,延續2016年以來持續上升趨勢,期間費用率增0.83pct;歸母淨利增14.53%,扣非淨利增0.21%,增速較2017年下滑;淨利率增0.27pct至2.93%。②1Q19:收入增2.92%,較4Q18增加1.96pct,環比明顯改善;毛利率增0.41pct、期間費用率增0.26pct,歸母淨利和扣非淨利均增6.38%,扭轉4Q18的下滑趨勢,環比明顯改善。淨利率和扣非淨利率同比各增0.13和0.12pct至4.08%和3.82%,4Q18則呈同比下降趨勢。1Q19經營活動現金流58億元,同比下降16.56%,我們預計主要與春節錯期帶來的供應商資金結算時間錯位和稅改提前備貨等因素有關。③此外,由於蘇寧易購和永輝超市的規模較大,我們將兩大龍頭與其餘35家零售A股單獨對比:2018年兩大龍頭收入3155億元,同比增長28%,與其餘35家零售股的收入差距縮小至612億元,且增速遠超35家零售A股(1.28%),體現優質龍頭的內生成長和外延整合能力,我們認為零售行業未來3-5年集中度將迅速提升,優質零售企業更有機遇、有資源、有能力實現更快速的發展。
3.重點公司:增長分化,優質公司表現仍佳。2018年67家樣本公司中35家扣非淨利正增長或扭虧為盈(2017年44家),收入和扣非淨利實現雙增長的公司有24家(2017年33家);我們重點推薦和關注的主要優質公司中,蘇寧易購2018年收入增30%GMV增38%,1Q19收入、GMV均增25%保持穩定增長;永輝超市2018年扣非淨利9億元降50%,主因激勵費用較多、拓展新業務、組織架構調整等,1Q19扣非淨利增34%,激勵費用大幅減少、雲創出表,及聚焦雲超後經營提效;天虹股份2018年扣非淨利7.9億元增25%,我們測算剔除地產業務後淨利增長33%,1Q19扣非淨利增7.4%,主因君尚中心店關店及1Q18高基數所致;家家悅2018年扣非淨利3.8億元增27%,1Q19收入增17%、扣非淨利增14%,外延擴張有望提速;紅旗連鎖新網銀行等大幅盈利,2018年投資收益5651萬元,我們測算2018年主業淨利增42%,1Q19歸屬淨利增46%,我們預計2019年外延提速;周大生2018年扣非淨利7.5億元增33%,2018年展店提速;珀萊雅積極調整渠道結構,線上渠道高增(收入增60%),拉動2018年收入增32%,扣非淨利大增50%。
4.漲幅及估值。①漲幅:2019年初至今,商貿指數漲24.2%,跑贏上證綜指1.39pct,個股漲幅居前的有中興商業(86%)、南京新百(76%)、蘭州民百(76%)、愛迪爾(67%)、南寧百貨(54%)等;②估值:2019年PE較低的有鄂武商(8x)、王府井(11x)、歐亞集團(11x)、大東方(13x)、老鳳祥(13x)、天虹股份(16x)等;PS較低的有歐亞集團(0.18x)、中百集團(0.33x)、步步高(0.35x)、百聯股份(0.36x)、合肥百貨(0.38x)、老鳳祥(0.39x)等;RNAV/市值居前的北京城鄉(5.1倍)、歐亞集團(4.5倍)、銀座股份(4.2倍)等;現金/市值居前的有銀座股份(132%)、百聯股份(74%)、合肥百貨(67%)、王府井(50%)等。
5.行業觀點及推薦個股。考慮到2018年二季度開始的低基數,以及2019年以來外部積極因素逐漸落實顯效,我們判斷二季度整體消費趨勢將環比改善,並有望向全年延續。推薦:①長期核心推薦行業優質龍頭:永輝超市、蘇寧易購、天虹股份。②CPI預期上行等,把握超市機會:首選家家悅,推薦紅旗連鎖;③關注國改機會&業績改善彈性大的百貨:天虹股份、王府井等;④可選消費中,黃金珠寶、化妝品、母嬰行業成長性優:推薦周大生、愛嬰室等。
風險因素:消費疲軟壓制行業業績和估值;國企改革慢於預期;轉型進程的不確定。
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