沉寂許久的天星資本近期因為一則港股上市公司的公告再次進入公眾的視野。

迪諾斯環保（1452.HK）近日公告稱，公司控制權或將易主，潛在購買方或提出全面收購要約。值得注意的是，潛在購買方TianXing Vermilion Bird Limited是一家根據英屬維爾京群島法律註冊成立的公司，最終唯一股東為自然人劉放心。公開資料顯示，劉放心自2012年起在天星資本擔任行政職務，是天星資本實際控制人劉研的胞弟。

曾幾何時，提起新三板的投資機構，無人不知天星資本。頂著無上光環，兩年完成500多次新三板投資，估值曾高達300億元，號稱“五年匯聚100萬億財富”、“帶動世界一起瘋狂”……天星資本，是位不折不扣的“新三板狂人”。

然而，隨著公司掛牌新三板失敗，賣身上市公司無疾而終，天星的命運急轉直下，股權被大量拍賣，老闆也淪為了老賴。

可以說，天星的發展週期，正是這五年新三板市場由熱到冷的微觀縮影。

一、豪賭三板，差之毫釐

九年前，天星資本成立時，投資圈內幾乎沒人聽說過劉研名字。

1979年3月，劉研出生在山東，從小在河南長大，後到中國政法大學求學。曾經，他面對媒體，說：“小的時候我想做的事情比較可笑：如果是亂世就做梟雄，像劉邦這樣的去打天下。”何等的意氣風發。

在加入天星資本前，劉研唯一的經歷，是一位人民警察，在北京公安局任職11年。

基於對新三板市場的看好以及盲目樂觀預計自身可掛牌新三板完成蛻變，天星選擇了與新三板的深度綁定。而這種押注式的策略，也為此後天星遭遇的種種問題埋下了伏筆。

新三板在2014年實現全國擴容，2015年迎來牛市，2016年實現萬家企業掛牌。各界齊聚，市場一派欣欣向榮。也就是在這一階段，剛成立不久的天星資本開始了有別於其他私募機構的兇猛打法，地毯式地專注投資新三板企業。

在劉研看來，“天星資本是把新三板作為入口，把投資作為核心能力，立足於服務中國的創新企業和服務中國的金融機構。”

激進的投資風格和高調的發展規劃，一度被市場質疑：一個名不見經傳的小公司如何募資？幾位半路出家的老闆怎懂投資？沒背景又沒實力如何搶到優質項目？

天星馬上用二字回應，“瘋狂”。

“強大的組織協調能力”，讓天星短時間內從五六個人起步迅速搭起了一個幾百人的班子，鼎盛時期僅一線投資團隊已近200人。

三胖哥曾結實過幾位天星的投資經理，但微信裡從來記不住誰是誰。他們的頭像都是一樣的半身正裝照，名字也是統一的“天星資本+XXX”，簽名大多都是“新三板投資領域領軍機構”。整齊劃一，集體作戰，規模優勢。

公開信息顯示，僅在2015年這一年，天星資本便投了400多個新三板項目，平均每月投資19家。

表：天星資本2014-2015年重點投資項目

表中的大部分新三板公司，此後的經營狀況都不達預期，天星的投資，也看不到退出希望。

例如，天星豪擲上億元的基美影業（430358.OC），2016年開始便連續鉅額虧損，股價更是一瀉千里。2018年中報顯示，北京天星山河投資中心（有限合夥）仍為其第五大股東。

投資，並非一朝一夕的事，成也蕭何，敗也蕭何。

天星豪賭，是因認為新三板要火，新三板衰落，天星豈能獨善其身？

可沒想到，天星竟比新三板衰落得還快。

二、瘋狂對賭，賣身失利

時間撥回到四年前。

為擴大投資規模，天星資本在2015年8月完成13.05億元的融資。彼時，這家成立不過三年的私募，估值超過300億元（同期，天圖投資估值118億元）。

同時，天星簽下對賭條約：2015年淨利潤3億元，2016年淨利潤30億元，2016年6月前掛牌新三板。

業績尚有壓力，但對賭新三板掛牌看似十分簡單。12月14日，天星就拿到了股轉系統掛牌函。一切，似乎都水到渠成。

而，就在天星籌劃掛牌儀式的前一天，股轉系統一紙《關於金融類企業掛牌融資有關事項的通知》，叫停了私募股權投資機構掛牌新三板。這對於天星來說，簡直是晴天霹靂。

輸了對賭協議，天星選擇了主動降估值，按照1：4給予補貼，公司估值從300億元降到62億元。對於另一部分希望退出的股東，積極籌措資金，力爭用最妥善的方式解決問題。

現實很殘酷，2017年，資本市場寒冬無限，要想兌現承諾，劉研和他的團隊只能出讓股份。

2017年6月5日，上市公司中科新材（002290.SZ）勇敢“接盤”，其全資子公司中科創投擬以不超過20億元收購天星資本40%股權。估值雖然縮水八成，但若能順利兌現，也實屬不易。

對天星來說，20個億換來的不僅是40%的股權流失，更是另一份360度無死角覆蓋的對賭協議。詳細條款不一一贅述，摘出3個重點：

這意味著，三年內，天星資本必須實現新增基金實繳額180億元。這是一個什麼概念？

大名鼎鼎的硅谷天堂（833044.OC）在2016年的實繳總額是197.84億元，另一家新三板私募信中利（833858.OC）的規模是80.27億元。顯然，跟眾多資歷深厚的老牌PE相比，資歷尚淺的天星資本要在3年內需累計實繳180億，壓力不小。

如此嚴苛的對賭協議，一旦落實，對於天星不知道是好事還是壞事。深交所也發來問詢函，向中科新材詢問了對於收購天星資本的目的和收購後的業績承諾實現情況。

沒過多久，中科新材宣佈終止這筆收購。

幾個月前，中科新材子公司被查封，董事長協助調查。

三、淪為老賴，狂人謝幕

天星資本上一次出現在公眾視野裡，是淘寶網上的一則股權司法拍賣信息。公司名下的多筆新三板股權資產一度面臨司法拍賣。

淘寶司法拍賣網單獨披露的資產評估報告顯示，此次司法拍賣源自股權質押融資到期違約被強制執行。

不僅如此，天星資本也被法院列為失信被執行人（俗稱“老賴”）。全國執行信息平臺顯示，天星資本目前有四個失信信息，最近的一次發生在去年11月12日。

從昔日的明星私募，到淪為“老賴”，短短三年，天星經歷是整個新三板和大資本市場的週期走衰。

當2016年IPO開閘放水，上市成為“常態化”時，大量新三板公司選擇“轉板”，天星資本因投資企業數量眾多，也被認為可能會享受到這一輪IPO常態化的紅利。

但隨著2017年末大發審委上任，從嚴審核趨勢確立，以及IPO堰塞湖壓力大大緩解，IPO發審節奏趨於正常，真正完成在A股蛻變的公司數量極少。

這一過程中，不僅是新三板企業，多家本土PE機構也受困於政策變動後退出的難題，本土私募機構行業一夜入冬，募資成了難題。

四、借殼港股，恐難翻盤

折戟三板，又賣身失敗後，天星下一步如何收場？港股成為了新的選擇。

正如文章開頭所述，迪諾斯環保的大股東正籌劃將公司控股權轉讓給“Tian Xing”。一旦完成，天星或將實現在港股的買殼上市。

這位大手筆的買家劉放心，何許人也？三胖哥通過天眼查網站查詢到，與“劉放心”相關聯的多家公司，都和天星有關（北京天星銀河投資有限公司、天星創聯資本控股有限公司），其還自去年8月起擔任天星所投新三板公司ST白兔湖（430738.OC）的董事。

早年間天星資本公轉書中，也直接給出了答案，“劉放心為劉研的胞弟”。

因此，不難猜測，公告中提到的潛在購買方公司“Tian Xing”即為天星。

此前，也有媒體通過接近天星的人士瞭解到天星資本正在謀求轉型之路，但具體如何轉型不得而知。

曾經的“新三板投資領軍機構”，經過低調蟄伏之後，是否有可能最終選擇走向國際資本市場呢？如果此次與迪諾斯環保的交易能夠最終實現，答案顯而易見。

如今隨著新三板市場持續低迷，通過新三板市場實現投資退出困難重重；加之境內資本市場“寒冬”來襲，眾多PE/VC機構面臨前所未有的生存挑戰，在這種情況下，走向港股以及更大的國際化資本市場成為很多境內股權投資機構的戰略選擇之一。

從五六個人起步，到市值三百億，再到被法院列為“老賴”，成立不到七年的天星資本如同一顆流星，在私募發展的歷史上留下了自己的一道獨特軌跡，昔日的私募狂人，還有可能借到港股，實現翻盤嗎？

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