招商證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
智飛生物(300122)
事件：公司發佈19年三季報，前三季度收入、歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別為76.7億、17.6億和18.0億，分別同比+119%、+62%和+64%，符合我們三季報前瞻中扣非增速64%的預期。點評如下：
19Q3HPV繼續放量推動業績高增長。19Q3公司收入、歸母淨利潤和扣非歸母淨利潤分別為26.3億、6.16億和6.21億元，分別同比+85%、+52%和+51%。我們估計HPV在Q3繼續放量，是業績增長的主要推動。我們估計19Q1-3公司HPV4+9銷量在600萬支左右，5價輪狀在300萬支左右。
代理產品佔比提升導致毛利率和費用率降低。公司19Q1-3毛利率41.94%，同比下降14.94個百分點，主要是毛利率低的HPV、5價輪狀等代理產品收入佔比提升導致。同理，19Q1-3公司銷售、管理和研發費用率分別為9.24%、1.65%和1.36%，分別同比降低4.27、1.11和1.15個百分點。
回款明顯改善。19Q3單季度經營性淨現金流4.0億，同比+79%，環比下降的原因是購入大量庫存商品；銷售商品收到的現金為23.6億，環比+26%，相比收入更高（27.4億）的Q2回款明顯改善。期末應收賬款44.4億，環比只增加了3億左右。
期待後續批簽發加快。19Q3期末公司庫存26.3億，環比+7.3億，19Q3單季度購買商品支付的現金達14.2億，庫存和購買商品支付的現金都達到了新高。我們預計隨著庫存的增加，公司批簽發的HPV數量會增加，19Q4或有體現。
預計微卡2020Q1獲批。我們估計微卡目前正處於生產現場檢查的環節，後續還需三批樣本送檢，我們預計微卡將在2020Q1獲批。
維持“強烈推薦-A”評級。我們預計公司19-21年歸母淨利潤增速分別為60%/16%/12%，對應EPS分別為1.45/1.68/1.88元，當前股價對應19/20pe估值為33x/28x左右。公司HPV持續放量，微卡獲批在望，維持強烈推薦-A評級。風險提示：產品銷售不達預期，研發進度不達預期，生產經營風險，降價風險，商業賄賂風險。
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