華泰證券發佈投資研究報告，評級: 買入。
蒙娜麗莎(002918)
費用增長影響Q3業績，現金流亮點突出
公司19年前三季度累計實現營收26.8億元，YoY+17.4%；累計歸母淨利潤3.0億元，YoY+13.5%；累計扣非歸母淨利2.7億元，YoY+14.9%，淨利潤增速略低於市場預期，系銷售管理費用增長較多，預計主要是B端發貨及C端渠道費用增加。前三季度經營現金淨流入8.6億元，YoY+839.8%，大幅好於預期，系加快回款並加大上游票據結算。目前公司廣西藤縣基地正穩步推進，2020年投產後將推動公司加快發展，小幅調整19-21年EPS至1.06/1.42/1.75元（調整前1.14/1.48/1.89元），維持“買入”評級。
單季營收增長提速，銷售/管理費用增長綢繆2020年
公司19Q3單季度實現營收10.7億元，YoY+23.4%，明顯快於Q1/Q2同比增速12.3%/14.7%，收入增長繼續提速。19Q3單季度實現歸母淨利1.4億元，YoY+3.3%，慢於前兩個季度的兩位數增長，主要是當季銷售費用和管理費用（不含研發）大幅增長41%、34%，我們推測主要是B端供貨增加和C端新增門店費用較多。根據公司規劃，藤縣基地四條產線將於明年年初正式投產，增加自有產能約50%，今年B端和C端提前佈局增加短期費用，但有助於明年消化新增產能和驅動收入增長。
創新優勢不斷體現，盈利能力持續提升
公司前三季度綜合毛利率36.7%，較19H1的36.1%繼續提升0.6pct；淨利率11.4%，較19H1的10.3%繼續提升1.1pct，我們推測仍主要受陶瓷大板等創新產品的推動。公司繼續大力推進研發，保持公司技術創新優勢及對盈利能力的支撐，今年前三季度累計支出研發費用1.0億元，佔收入比重3.9%，較19H1高0.1pct，與去年同期持平。
產業鏈地位進一步提升，經營現金流大幅改善
公司前三季度收現比107.8%，較19H1（107.4%）及去年同期（106.8%）均小幅提升；付現比84.4%，較19H1（97.5%）及去年同期（112.2%）均有較大幅度下降，收付現比差值擴大體現公司上市後產業鏈話語權得到提升。公司前三季度經營現金淨流入8.6億元，同比大幅增加流入7.7億元。期末資產負債率45%，較19H1小幅提升1.2pct，公司Q3償還短期借款2億元導致帶息債務餘額由今年6月末的4億元降至2億元。
看好公司未來三年業績彈性，維持“買入”評級
公司堅持B端C端雙輪驅動戰略，創新優勢大，中長期成長邏輯主要來自市佔率的提升與維持高盈利能力，即C端產品結構優化升級與B端規模成本下降。由於19年投產渠道費用仍然較多，B端放量將主要體現在2020年，我們小幅下調公司19-21年歸母淨利潤至4.2/5.7/7.0（調整前4.6/6.0/7.6億元）。隨著地產竣工數據好轉並有望延續，當前可比公司對應19年平均18xPE，且考慮公司20-21年較高業績增長，我們認可給予公司19年16-18xPE，對應目標價16.96-19.08元，維持“買入”評級。
風險提示：市場需求下降及競爭加劇風險，藤縣項目未能及時投產等。
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