招商證券發佈投資研究報告，評級: 強烈推薦。
烽火通信(600498)
事件：公司10月29日發佈2019年第三季度報告，公司前三季度實現營業收入177.75億元，同比上升2.32%；歸屬上市公司股東的淨利潤6.19億元，同比下降1.86%；歸屬上市公司股東的扣除非經常性損益的淨利潤5.98億元，同比下降1.86%；2019年前三季度公司實現EPS0.53元，業績基本符合預期。
評論：
1、公司營收穩步提升，利潤略有下滑
根據公司公告，2019年前三季度公司營業收入和淨利潤分別為177.75億元和6.19億元，同比分別上升2.32%和下降1.86%，業績基本符合預期。其中，三季度單季度營業收入和淨利潤分別為57.90億元和1.92億元，同比分別下降6.28%和上升17.07%，環比分別下降18.50%和26.44%。此外經營活動產生的現金流量淨額為-34.65億元，同比下降55.27%，其中三季度為-4.37億元，環比上升67.04%。2019年三季度公司綜合毛利率24.78%，環比上升4.23個百分點，較大地支撐了公司上半年的利潤。費用方面，三季度銷售費用同比下降11.2%，銷售費用率為7.0%，同比下降0.3個百分點；管理費用同比下降11.8%，管理費用率為1.3%，與去年基本持平。財務費用同比上升154.2%，財務費用率1.7%，同比上升1.1%。公司加大研發投入，持續保持較高研發費用率，三季度研發費用為7.47億元，同比提升6.9%，研發費用率為12.9%，同比上升1.6%。
2、5G承載網建設不及預期，光纖光纜毛利超預期下滑，拖累公司利潤
作為公司營收的主要來源，傳輸主設備今年前三季度的市場需求並沒有得到充分釋放，運營商投資主要向無線網傾斜，運營商對承載網的建設推進不如預期，直接影響了公司上半年的營收表現。但前三季度的承載網晚於預期的建設節奏，公司仍能實現營收增長，表明了公司較廣的產品線覆蓋面和較強的產品實力支撐。受上半年運營商招標競爭的影響，本年度的光纖光纜市場整體出現了較大幅度的價格下滑，中國移動光纖光纜招標價格更較上期出現了將近50%的下降，公司雖然在中國移動招標中取得了第一大份額的好成績，但受毛利率下滑的拖累，利潤沒有實現匹配營收增長的幅度而增長。
3、基礎網絡建設進入高景氣，網絡設備和傳輸設備需求增加，打開公司營收空間
根據2019年中報，三大運營商今年的資本開支總和將達3020億元，運營商的基礎設施建設重回高景氣。上半年三大運營商資本開支共計約為1422.19億元，半年資本開支基本符合預期。年內三大運營商計劃將建設將不低於13萬個5G基站，無線網基站建設已啟動建設，中國移動NFV採購也已經啟動，預計承載網也將近期開始採購建設。核心網將採用NFV架構，將帶來服務器需求的提升，在近期公佈的中國移動服務器招標項目中，公司也取得了不錯的份額；傳輸網PTN/IPRAN技術向SPN/M-OTN/IPRAN2.0的演進，疊加OTN的下沉建設，將帶來傳輸網設備持續的旺盛需求。千兆寬帶接入網絡得到政策確認，PON網絡將迎來新一輪的建設高峰。公司作為國內通信傳輸設備生產龍頭企業，在國內的傳輸設備市場擁有較強的競爭力，此外在運營商的服務器領域也佔據一定的市場。高景氣的基礎網絡建設，將帶動公司未來營收和利潤的預期向上。
4、數據網絡產品維持高毛利，宏觀環境奠定增長預期
近期國際環境複雜多變，網絡安全顯得越發重要，以“依法辦網、依法上網、依法管網”為基礎的依法治網任務確定了網絡可視化市場增長的邏輯。公司全資子公司烽火星空已在網絡安全數據領域佈局經營十幾年，上半年實現利潤1.92億元，較大地支撐了公司上半年的利潤。網絡可視化的市場規模與流量規模是正相關關係，三大運營商2019年上半年的DOU已紛紛突破7Gb/戶/月，流量的爆發式增長也奠定了網絡可視化的成長空間。同時，產品的高毛利率也保證了網絡可視化業務的利潤，預計未來將受宏觀環境影響將持續保持營收和利潤的雙增長。
5、國內稀缺光通信龍頭將迎來景氣週期向上，維持“強烈推薦-A”評級
公司作為傳輸領域的龍頭企業，在光通信領域始終保持著高強度的研發投入，保持著在傳輸領域，如傳輸設備和光纖光纜的領先地位，同時公司也在深入拓展至服務器、信息技術與通信技術融合而生的廣泛領域。短期業績由於受運營商承載網建設延後和光纖光纜非理性的短期價格下降影響而略低於預期，但未來隨著5G承載網市場和千兆寬帶市場的啟動，公司有望重回增長通道。我們預計2019-2021年歸母淨利潤分別約為9.22億元、12.02億元和15.61億元，對應2019-2021年PE分別為33.8X、25.9X和20.0X，維持“強烈推薦-A”評級。
風險提示：5G網絡和寬帶網絡建設不及預期、產品毛利率下降
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