華西證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
銀輪股份(002126)
事件概述
公司發佈2019年三季報:2019Q1-Q3實現營收38.6億元，同比增長1.1%；歸母淨利2.6億元，同比下降9.8%，扣非後歸母淨利1.6億元，同比下降37.6%。其中，2019Q3營收11.6億元，同比下降2.2%；歸母淨利0.5億元，同比下降33.6%，扣非後歸母淨利0.2億元，同比下降69.6%。
分析判斷:
Q3營收降幅收窄，歸母淨利降幅擴大2019Q1-Q3公司營收同比增長1.1%，而同期新能源汽車產量同比增長20.9%，乘用車產量同比下降13.1%，重卡產量同比基本持平，我們認為逆勢增長主要受益於日益完善的產品線能夠為客戶提供系列產品以提高單車配套價值及新能源業務的快速發展。
單季度看，2019Q3營收增速為-2.2%，對比2019Q2的-8.0%有所改善；歸母淨利增速為-33.6%，對比2019Q2的-7.1%有所擴大，主要受毛利率持續下降和費用率提升的影響。
毛利率下滑，研發費用顯著增加
2019Q1-Q3公司毛利率24.0%，同比下降0.9pct，主因人工成本上升、客戶和產品結構變化等；淨利率7.2%，同比下降1.2pct，主要受毛利率下降的影響。費用方面，2019Q1-Q3銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別同比+0.7pct/+0.6pct/+1.0pct/+0.2pct至4.7%/7.2%/4.5%/1.3%，其中受新項目和新產品增加的影響，研發費用同比增長27.9%。
單季度看，2019Q3毛利率23.4%，同比下降1.5pct，環比下降0.3pct；淨利率5.0%，同環比均下降2.9pct。費用方面，2019Q3銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為5.9%/9.4%/4.8%/0.9%，同比+1.8pct/+1.6pct/+0.7pct/+0.2pct，環比+1.5pct/+3.6pct/-0.4pct/-0.1pct。
新能源熱管理和EGR訂單充足，貢獻未來增量
1）新能源熱管理業務再獲新訂單，步入快速增長通道：據公司2018年年報及2019半年報，2018年以來陸續獲得吉利PMA平臺、長安福特和江鈴新能源等訂等定點供應商，近期公司又獲得寧德時代配套通用BEV3的新能源水冷板訂單，預計2021隨著市場認可度的提升，公司新能源業務未來有望拓展更多客戶從而持續高增長。2）國六標準實施帶動EGR等尾氣處理產品需求增加，供貨模塊化提升單車配套價值：根據公司2019半年報，近期公司獲得廣汽乘用車EGR產品訂單，預計2020和2021年開始配套廣汽2.0TM和1.5TG發動機平臺。隨著國六標準的逐步實施，EGR等尾氣處理產品在商用車的應用有望大幅提升，同時EGR逐步由單體供應轉為總成供應提升單車配套價值，量價齊升帶動EGR等尾氣處理業務快速增長。
投資建議
公司是熱管理領域龍頭，新客戶拓展和供貨模塊化驅動傳統熱管理業務業績增長，新能源熱管理業務將充分享受行業快速發展紅利成為重要的盈利增長點，尾氣處理產品將受益於國六標準實施而實現快速增長。
調整盈利預測：預計2019-2021年營收增速由+3.7%/+13.2%/+21.5%調為+1.5%/+18.1%/+14.4%，歸母淨利潤增速由-1.2%/+15.6%/+26.1%調為-12.5%/+28.5%/+16.5%，EPS由0.43元/0.50元/0.63元調為0.38元/0.49元/0.57元，對應當前PE18倍/14倍/12倍。參考行業平均PE15-20倍，鑑於公司新能源業務和ERG具備成長性，維持公司2020年16倍PE估值，目標價由8.02元下調為7.84元，維持“增持”評級。
風險提示
乘用車行業銷量不及預期，新能源產品拓展不及預期，原材料價格上漲，中美貿易摩擦對美國業務造成負面影響。
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關鍵字: 空氣汙染 廣州汽車集團股份有限公司 銀輪
