西南證券發佈投資研究報告，評級: 增持。
山鷹紙業(600567)
事件：公司發佈2019年三季報，前三季度實現營收171.3億元，同比下降4.5%；實現歸母淨利潤約13.2億元，同比下降42.8%；實現扣非歸母淨利潤約10.8億元，同比下降44.3%。總體業績受紙價下行影響，但Q3紙價下行幅度減小，公司業績下滑幅度也相應收窄，單三季度公司營收同比下滑0.33%，環比上半年收窄2.1pp；歸母淨利潤同比下滑34.6%，環比上半年收窄2.9pp。
毛利率仍處低位，下滑幅度開始收窄。箱板瓦楞紙價從18年三季度開始逐季下行，儘管當前降幅收窄，但紙價仍處低位，公司毛利率受到顯著影響，前三季度公司毛利率為19.3%，同比下降2.9pp，Q3單季度毛利率為17.4%，同比下降2.8pp。費用率方面，銷售費用率4.2%，同比增加了0.6pp；財務費用率因匯兌損失的減少，同比下降近1.3pp至2.2%；由於新增了WPT和鳳凰紙業兩個主體及管理類員工薪酬增加，公司管理費率同比上升了1.1pp至4.6%。綜合之下，公司歸母淨利率同比下滑5.3pp至7.6%。產銷數據上看，前三季度原紙產量為352.2萬噸，銷量為348.4萬噸；瓦楞箱板紙箱產量為9.2億平方米，銷量9.4億平方米。目前廢紙系價格已處穩定狀態，預計公司業績壓力或將逐步減小。
產能利用率高，國內海內外佈局持續推進。公司併購北歐和聯盛之後，包裝紙業產能近500萬噸，紙箱產能超12億平米。國內方面，華中山鷹220萬噸高檔包裝用紙項目一、二期項目完工後預計年產能可達到127萬噸，屆時公司年規劃產能規模將接近600萬噸。公司繼續加力海外產能佈局，美國鳳凰紙業於5月順利開工，並於9月再次增資，公司在境外的再生纖維及木漿資源的佈局持續推進，同時公司於9月份在東南亞地區完成戰略合作部署，公司的成本優勢有望進一步夯實。另外，公司開始著手華南地區的佈局，6月在肇慶成立全資子公司，並於7月收購中山中健70%股份。
盈利預測與投資建議。預計公司2019-2021年EPS分別為0.54元、0.63元、0.71元，對應PE分別為6倍、5倍和4倍，維持“增持”評級。
風險提示：原材料價格大幅波動的風險；新增產能推進不及預期的風險。
閱讀更多 Dword 的文章
