中航證券發佈投資研究報告，評級: 持有。
高德紅外(002414)
事件：10月29日，公司公佈2019年三季報，2019年前三季度營收10.58億元（+107.76%），歸母淨利潤2.35億元（+142.29%），毛利率54.25%（-1.18pcts），淨利率22.18%（+3.16pcts）。同時公司披露對2019年歸母淨利潤的預計為1.98億元至2.64億元，較2018年同期增長50%至100%。
公司軍品收入持續復甦，前三季度營收淨利潤均實現翻倍
2019年前三季度，受益於公司軍品訂單持續恢復以及相關型號實現批量交付，同時探測器、機芯以及民品銷售規模增長，公司實現營業收入10.58億元（+107.76%），歸母淨利潤2.35億元（+142.29%）。公司雖然毛利率有所下滑，但淨利率增長至22.18%（+3.16pcts），淨資產收益率達到6.54%（+3.68pcts），均創公司上市以來歷史新高，我們認為主要原因是公司加強了各項費用管控，銷售費用率（4.82%，-3.58pcts）和管理費用率（8.79%，-9.09pcts）在公司業績翻倍背景下均實現了大幅下降，但伴隨公司子公司漢丹機電業績承諾期到期涉及超額獎勵金額的計提，我們預計2019年末公司管理費用將有較大幅度的增長，造成公司的歸母淨利潤增速放緩。
從單季度來看，2019Q3，公司營收及歸母淨利潤均保持了高速增長，營業收入3.91億元（+119.87%），歸母淨利潤0.85億元（+1536.78%），我們認為其主要原因是公司軍品收入持續恢復以及民品市場拓展較快所致。同時，公司應收賬款達到9.17億元（+19.40%），我們預計伴隨公司四季度公司軍品收入的集中確認，應收賬款將有所下降。
公司立足紅外熱像技術，軍民市場雙拓展
公司是規模化從事紅外核心器件、紅外熱像儀、大型光電系統研發、生產、銷售的高新技術上市公司。業務涵蓋紅外焦平面探測器芯片、紅外熱像整機及以紅外熱成像為核心的綜合光電系統、新型武器系統和傳統非致命性彈藥及信息化彈藥四大業務板塊。
公司在紅外探測器芯片領域深耕多年，已經建立了三條核心器件批產線：一條8英寸0.25um非製冷、兩條8英寸製冷及二類超晶格批量生產線。目前公司已同時擁有百萬像素級製冷及非製冷兩種類型紅外焦平面探測器芯片研發、生產能力，我們認為這是公司各項主營業務收入保持快速增長的基礎。
軍品方面，公司憑藉多年來在紅外行業的技術領先和創新優勢，積極參與各軍兵種多類型型號產品競標項目。報告期內，公司與客戶新簽訂兩份紅外熱像儀和綜合光電系統類軍品訂貨合同，金額達到0.78億元人民幣，同時公司還收到軍方發送的某型號產品競爭擇優中標的通知，均體現了公司在軍品競標項目上已經具有較強的競爭實力。公司從事軍品業務的子公司漢丹機電也超額完成了業績承諾（2015-2019年實現累計扣非歸母淨利潤2.16億元）。伴隨當前軍改影響逐漸消退，以及公司業務處於軍工電子、信息化等自主可控的重點領域，我們預計公司的軍品收入在長期上具有保障性。
民品方面，隨著公司晶圓級封裝探測器的大批量生產，封裝效率將會大幅提高、器件成本將有效降低，利於公司在民品市場上各應用場景的拓展。目前，公司從事民品及ODM業務的全資子公司智感科技在2019H1已經實現盈利，應用領域包含了消費電子、個人視覺、測溫類、檢驗檢疫以及智慧家居等領域。我們預計民品領域將是公司未來主要的業績增長點。
投資建設武漢研發基地及產業園，打造微機電系統產業集群
公司將以自有資金及自籌資金，投資12.2億元建設武漢高德微機電與傳感工業技術研究院研發基地及產業園，依託武漢東湖新技術開發區在集成電路與微機電系統領域的產業優勢和人才優勢，同時發揮公司在科研成果轉化、大規模製造、專業管理與市場渠道等優勢，共同搭建行業先進技術研發、技術產品化和企業孵化平臺，快速形成微機電系統產業集群。有望為公司的快速發展創造新的效益增長點，增強公司的核心競爭力。
投資建議
我們認為，公司深耕紅外領域十餘年，業務已覆蓋紅外探測器全產業鏈。考慮到公司在各軍兵種多類型型號產品競標項目上多次取得優異成績，軍改影響逐漸消退以及公司產品處於軍工電子、信息化等自主可控的重點領域，公司未來在軍品業務上的收入將有所保障；伴隨公司晶圓級封裝探測器的大批量生產，成本有望進一步下降，有助於公司產品在民用市場各應用場景的進一步拓展；公司對銷售費用及管理費用的管控能力較強，有助於促進公司未來盈利能力的進一步提升；投資建設武漢研發基地及產業園有利於公司拓展新的業績增長點，增強核心競爭力。
基於以上觀點，我們預計公司2019-2021年的營業收入分別為20.79億元、28.02億元和33.25億元，歸母淨利潤分別為2.48億元、3.78億元和4.48億元，EPS分別為0.26元、0.40元和0.48元，當前股價分別對應87倍、55倍及46倍PE。
風險提示：軍品訂單存在一定波動性；紅外民品市場開拓不及預期。
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