華創證券發佈投資研究報告，評級: 強推。
中航飛機(000768)
事項：
公司發佈關於籌劃重大資產置換暨關聯交易的提示性公告，稱公司擬將部分飛機零部件製造業務資產與航空工業飛機部分飛機整機制造及維修業務資產進行置換，本次交易預計構成重大資產重組。
本次交易擬置入上市公司資產為西安飛機工業（集團）有限責任公司100%股權、陝西飛機工業（集團）有限公司100%股權和中航天水飛機工業有限責任公司100%股權等資產，其中中航天水飛機工業有限責任公司100%股權擬在本次交易前由航空工業無償劃轉至航空工業飛機；擬置出上市公司資產為中航飛機股份有限公司長沙起落架分公司、中航飛機股份有限公司西安制動分公司全部資產及負債和貴州新安航空機械有限責任公司100%股權等資產。本次資產置換涉及的具體資產範圍尚需交易雙方進一步確定，擬置入資產與擬置出資產的差額由一方向另一方以現金方式補足。
評論：
聚焦航空整機主業，提升上市公司盈利能力：我們認為此次重組將從兩方面改善公司的盈利能力：一方面公司原有的交付模式是通過西飛和陝飛對外銷售，因此每年有大量的關聯交易，而且根據《關聯交易框架協議》，西飛和陝飛作為甲方，公司作為乙方，甲方向乙方支付的軍機貨款為甲方與訂貨方合同價的99%，進出口業務甲方需要向乙方收取0.4%-1.4%不等的代理服務費，另外根據公告公司2018-2020年預計向西飛和陝飛支付租賃費用分別為8.19、8.52、8.42億元和1.82、2.00、1.91億元，此次重組完成後上述費用均會隨之消除，有利於進一步整合研發資源，提高運營效率，增強上市公司獨立性並減少關聯交易；另一方面，根據公告截止到2019年9月30日，計劃置出的起落架公司關聯方的淨利潤為-0.34億元，西安制動公司關聯方的淨利潤為0.04億元，盈利能力較低，剝離有利於公司聚焦主業，同時改善盈利能力。
國內大飛機產業龍頭前景廣闊：重組完成後公司將更加聚焦整機主業，成為我國主要的大中型運輸機、轟炸機、特種飛機等飛機產品的製造商，以及C919、ARJ21、AG600以及國外民用飛機的重要供應商，是大飛機領域的主力軍。一方面受益於大中型運輸機、轟炸機的加速列裝，另一方面據商飛官網消息，8月30日國航、東航、南航分別與中國商飛簽署合同，計劃各引進35架ARJ21飛機，至此ARJ21的訂單數已增至596架。10月24日，國產大飛機C919的105架機成功首飛，目前共有5架C919飛機投入試飛，預計2020年底取得適航證，並於2021年向用戶交付，未來公司在商用航空領域的市場前景更為廣闊。
軍工資產證券化趨勢進一步明確：考慮到今年以來包括國睿科技、中國船舶等重大資產重組的推進，雷達和艦船總裝資產的注入，以及此次大飛機資產整體注入，表明軍工資產證券化的趨勢進一步明確，未來推進節奏或將不斷加快，包括航空工業、電科集團以及航天兩大集團的資產證券化進程值得重點關注，相關標的建議關注中航機電、中航電子以及四創電子等。
盈利預測、估值及投資評級：我們維持預測公司2019-2021年歸母淨利潤分別為6.77億元、8.15億元和10.1億元，對應EPS分別為0.24元、0.29元和0.36元。2018年至今公司PE估值範圍為63-114倍，綜合考慮公司未來發展前景，此次重組對公司盈利能力的改善，以及定價機制改革等對公司潛力的釋放，我們給予公司2020年70倍PE，維持目標價格21元，維持“強推”評級。
風險提示：裝備列裝速度低於預期、改革進程低於預期。
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