中信建投發佈投資研究報告，評級: 增持。
四創電子(600990)
主動壓縮非核心業務規模，雷達及配套業務回暖明顯
10 月 26 日，公司發佈 2019 年三季報，實現營業收入 15.15億元， 同比下降 26.27%，實現歸母淨利潤-7236.56 萬元，去年同期為-471.78 萬元，扣非後淨利潤為-8885.06 萬元，去年同期為-6798.93 萬元。 報告期內，博微長安主動壓縮缺乏核心競爭力的業務規模， 同時智慧產業收入下降，導致公司營收規模出現下滑，而公司前三季度銷售毛利率為 16.07%，去年同期為 11.44%，公司產品盈利能力顯著提升。
期間費用率提升較為明顯。 報告期內，公司期間費用總計3.31 億元，同比增長 16.72%。其中，銷售費用 0.98 億元，同比增長 17.09%， 主要由人工成本及售後服務費增加所致；管理費用1.66 億元，同比增長 15.67%，主要由人工成本、攤銷及折舊金額增加所致；研發費用 0.34 億元，同比增長 64.33%，主要由研發投入費用化增加所致。；財務費用 0.33 億元，同比下降 7.45%。
截至三季度末，公司存貨總額為 18.43 億元，同比增長50.25%，主要由報告期內雷達電子業務在產品投產以及智慧產業業務工程施工投入增加所致；預收款項總額為 3.72 億元，同比增長 52.95%，主要由雷達及配套業務收到客戶預付款增加所致。 我們認為，雷達及配套業務訂單已經回暖，前期訂單已進入生產交付環節， 未來將為公司業績表現回升提供動力。
股權劃轉落地，資本運作平臺價值凸顯
股權劃轉落地，三級架構組織模式日漸完善。 2017 年 11 月，中電科集團原則同意組建中電博微子集團，並將三十八所持有的四創電子全部國有股份無償劃轉至中電博微持有； 2018 年 9 月，中電博微子集團完成工商註冊； 2019 年 9 月 3 日，中電科批覆同意本次國有股份在集團公司內部無償劃轉事項； 9 月 10 日， 公司發佈公告稱三十八所已與中電博微簽訂《國有股權無償劃轉協議》，將三十八所持有的公司 45.67%的國有股份全部無償劃轉至中電博微持有。
中電博微子集團上市平臺地位凸顯， 資本運作預期強烈。 中電博微集團下屬院所包括 8 所、 16 所、 38 所和43 所， 4 家院所在光纖光纜、超導電子、雷達、微系統與組件等領域具備較強的技術儲備和綜合實力， 其中 38所是目前中國雷達領域技術最先進的研究所之一，具備研製生產艦載、車載、機載等諸多平臺多種類型雷達的能力。 本次股權劃轉完成後， 公司作為中電博微子集團資本運作平臺的地位更加凸顯，由於電科系院所資產涉密程度較低，未來資產注入預期強烈。
我們判斷， 2019 年軍工央企資本運作或仍以企業類資產為主，院所類資產注入已漸行漸近。 2019 年 8 月23 日，國睿科技重大資產重組方案獲國防科工局批覆具有重大意義，為核心院所核心資產注入上市公司提供了新路徑，或將成為院所改制新的漸進方案，後續類似投資機會值得關注。
盈利預測與投資建議：資本運作平臺價值凸顯，未來資產注入空間可期，維持增持評級
公司作為國內雷達產業龍頭，氣象雷達、空管雷達和警戒雷達產品在軍民市場佔有一定市場份額，未來雷達業務有望逐步回暖提升；安防與電源產品業務擴展順利，將為公司業績增長增添新動力；公司作為中電博微資本運作平臺，或將受益於科研院所改制不斷推進，未來資產注入空間可期。預計公司 2019 年至 2021 年的歸母淨利潤分別為 2.63 億元、 2.87 億元、 3.31 億元，同比增長分別為 2.1%、 9.36%、 15.2%，相應 2019 年至 2021年 EPS 分別為 1.63、 1.79、 2.06 元，對應當前股價 PE 分別為 29、 26、 23 倍，維持增持評級。
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