一、ETF期權與股指期權的異同
股指期權誕生於1983年，其標的物是股票指數，到期時只能基於指數點位進行現金交割。ETF期權誕生於1998年，其標的物是ETF，到期時交割對象是現貨ETF（ETF誕生於1993年，是指數化交易與配置工具）。目前，全球具有較大影響力的股指期權，包括標普500股指期權（美國）、KOSPI200股指期權（韓國）、Nifty50股指期權（印度）等。全球具有較大影響力的ETF期權，包括標普500ETF期權（美國）、納斯達克100ETF期權（美國）、羅素2000ETF期權（美國）、上證50ETF期權（中國）等。
從產品特性來看，股指期權與ETF期權大同小異。相同之處在於，股指期權與ETF期權都是服務指數投資者的精細化風險管理工具。不同的是，股指期權與ETF期權在標的、覆蓋的投資者群體、交易策略、產品豐富程度等方面存在明顯差異。
一是標的不同。ETF跟蹤指數走勢，ETF與指數的走勢一般高度關聯。但由於分紅派息、非完全複製等ETF管理人行為和市場流動性水平、申贖成本與效率等市場因素，使得ETF走勢和價格與標的指數走勢和點位存在些許差異。
二是服務的投資者群體存在差異。股指期權合約規模一般較大，採用現金交割，交割非常方便，更適用於機構投資者。而ETF期權合約規模一般較小，且採用ETF實物交割，與ETF市場關聯緊密，更適用於ETF投資者。
三是交易策略存在差異。ETF期權投資者可以使用期現套利、增強收益（備兌開倉）等股指期權無法實現或難以實現的交易策略。
四是品種豐富程度存在差異。ETF的法律屬性是證券，不同的ETF是不同的證券，基於同一只指數不同的ETF可以對應開發相同數量的ETF期權。而同一只指數往往只能上市一隻股指期權。例如，美國僅上市了一隻標普500股指期權，但上市的標普500ETF期權超過3只。
二、中金所與滬深交易所期權制度對比
一句話總結：“一個滬深300，兩類期權（股指和ETF），三種合約（深、滬、中金）”。中金所上市的是滬深300股指期權，滬深交易所上市的是滬深300ETF期權。我們逐項對比中金所與滬深交易所期權制度，發現中金所的股指期權與滬深交易所的ETF期權主要存在八方面差異：
一是期權類型和標的不同。滬深交易所上市的是ETF期權，標的是跟蹤滬深300指數的ETF基金，而中金所上市的是指數期權，標的是滬深300指數本身。
二是期權合約面值不同。以上週五收盤為例，深交所的ETF期權每張名義價值4.037*10000=40370元，中金所股指期權每張名義價值3973.01*100=397301元，約是ETF期權名義價值10倍，對應的每張合約權利金也會遠遠高於ETF期權。
三是到期月份存在差異。股指期權合約月份更多，覆蓋時間更長。如12月新標的上市，ETF期權有2019年12月，2020年的1月、3月、6月共4個到期月份，覆蓋時間為半年；股指期權有2019年12月，2020年的1月、2月、3月、6月、9月共6個到期月份。
四是行權價格覆蓋範圍存在差異。初始上市和到期加掛時，ETF期權有4個虛值1個平值4個實值共9個行權價；股指期權的行權價覆蓋標的指數單日漲跌幅度（10%），以11.08日指數收盤價測算，股指期權當月及下2個月合約行權價將達到18個，覆蓋範圍更廣。
五是到期時間不同。滬深交易所的ETF期權到期時間是第四個星期三，與已上市的上證50ETF期權保持一致，而股指期權的到期時間是第三個星期五，與股指期貨到期日相同。
六是交割方式存在差異。ETF期權行權時需以實物（ETF基金）交割，而股指期權行權時直接以現金結算。
七是漲跌幅限制不同。ETF期權對處於極端行情下的期權價格限制相比股指期權更為嚴格。
八是交易策略存在差異。持有ETF基金的投資者，可以用備兌策略增加持倉收入，這是股指期權不具備的。
三、滬深交易所ETF期權制度對比
滬深交易所同步推出的是滬深300ETF期權，期權標的分別為華泰柏瑞滬深300ETF（滬市）和嘉實滬深300ETF（深市）。滬深交易所上市產品類型相同，制度設計上也基本保持一致，大大降低了市場準備成本。值得指出的是，由於現貨市場制度差異與兩所對個別制度的理解差異，使得滬深交易所的ETF期權主要存在以下六個方面差異：
一是標的不同。期權標的分別為華泰柏瑞滬深300ETF（滬市）和嘉實滬深300ETF（深市）。截止上週五，華泰柏瑞滬深300ETF的基金規模84.29億份、日均換手率是3.5%；嘉實滬深300ETF的基金規模58.49億份、日均換手率約2*%，滬市標的在規模和交易量上略大於深市標的。
二是交易指令不同。滬市有5種申報方式（普通限價委託、市價剩餘轉限價委託、市價剩餘撤銷委託、全額即時限價委託、全額即時市價委託）；深市有7種申報方式（普通限價申報、全額成交或撤銷限價申報、對手方最優價格市價申報、本方最優價格市價申報、最優五檔即時成交剩餘撤銷市價申報、即時成交剩餘撤銷市價申報、全額成交或撤銷市價申報），深市多2種，交易指令更豐富。
三是單筆申報數量不同。滬市單筆申報限價30張、市價10張，深市限價50張，市價10張，對於交易量大的投資者，深市下單更方便。
四是備兌開倉鎖券或解鎖方式上不同。滬市在開倉時，需先鎖券、再開倉，在平倉時，需先解鎖、再平倉，開倉平倉均需分兩步操作。深市開倉和平倉時，均是自動鎖券和解鎖，僅一步操作。深市備兌開倉平倉更加簡便。
五是備兌券不足處理方式不同。針對備兌券不足情形，滬市採取強平，深市採取備兌倉轉普通倉。在保證金充足的情況下，深市不易觸發強平。
六是組合策略申報時間存在差異。滬市組合策略申報時間為9:30~11:30、13:00~15:00，深市為9:15~9:25、9:30~11:30、13:00~15:00。深市在集合競價階段可以申報組合，申報時間段更長，資金使用效率更高。
四、幾點思考
中金所與滬深交易所同步推出基於同一只指數的股指期權和ETF期權，在全球沒有先例，這體現了中國證監會深化資本市場改革的決心。對比三所期權產品制度發現，股指期權與ETF期權制度差異較大，ETF期權之間制度基本保持一致。筆者認為，股指期權與ETF期權在核心制度安排上應儘量保持一致。一是避免制度套利。股票指數和ETF的風險收益特徵幾乎一致，中金所的股指期權與滬深交易所的ETF期權在保證金等關鍵參數設置上，應儘量保持一致。二是統一監管尺度。期權市場發展要與現貨市場匹配，股指期權與ETF期權在持倉限制、總規模控制上要儘量保持一致。
筆者同時建議，應進一步豐富期權產品層次。加快具有不同風險收益特徵的跨市場和單市場核心指數的期權產品。在上證50ETF期權、滬深300ETF期權和滬深300股指期權基礎上，繼續推出中證500、深100和創業板等核心指數的ETF期權和股指期權。
END
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