“民以食為天，食以安為先，安以質為本” 從吃飽到吃好，再到吃的健康，就是中國消費升級的寫照。
文|吃土不枉挖土人 信披頭條
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1992年，被稱為中國改革的分水嶺，鄧小平的南巡講話、黨的十四大帶來的空前政治衝擊，不僅引發了人們內心巨大的波瀾，也很多人嗅到了其中蘊含的巨大商機，激起了一大批官員“下海經商”的熱潮。
彼時，陳先保已在安徽省商業廳管轄的糖菸酒公司幹了近10年，並慢慢爬到了科長的位置，做著錢多事少離家近，看報喝茶聊時事的工作，膝下女兒剛上小學，生活穩定富裕。不過陳先保骨子裡卻是個“不安分”的人，特別是看到周圍不少同事辭職下海，更是讓陳先保心裡發癢了。
1995年，陳先保迎來了人生的第三個本命年，這一年，陳先保幾經猶豫，最終決定放棄科長一職，選擇去商海中打拼一番。在傳統習俗中，本命年常常被認為是一個坎，不宜大動，但是對於陳先保來說，這是他全新人生的起點。
棄“官”從商的陳先保如魚得水，從兒童冷飲“棒棒冰”試水創業，很快便賺取了人生的第一桶金。但是棒冰的市場門檻低，隨著越來越多競爭者的進入，棒冰市場很快飽和，利潤空間不斷被壓縮。做了三年棒冰生意的陳先保逐漸意識到小作坊式的生產難以做大做強。
1998年陳先保創立洽洽品牌，並在這片“紅海”中依靠“紅袋香瓜子”突出重圍。洽洽瓜子面市第二年，其銷售額便已突破1億元，2001年暴增至4億元，2008年，創立十年的洽洽銷售額首次突破20億，成為中國炒貨市場不折不扣的龍頭企業。這其中的故事也十分精彩，不過本文不再細說。
2011年3月，洽洽食品創了13年後，在深交所中小板成功上市，成為“中國炒貨第一股”，股票簡稱洽洽食品（002557.SZ）。公司上市一年後，陳先保卸任總經理一職，並將職位讓與侄女陳冬梅。
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故事回到1995年，同樣在安徽的章燎源也有一個創業夢，剛滿19歲的他早早就已經輟學，先後嘗試擺地攤、賣冷飲、開飯店……但是過了8年的時間，迎來的卻只有接連的創業失敗，這讓章燎源的燃起創業熱情一次次被澆滅。章燎源反思後決定靜下心來，進入一家公司好好沉澱。
2003年，27歲的章燎源藉助家人關係進入安徽詹氏食品有限公司，並憑藉出色的業績做到了詹氏總經理一職。這近十年的時間讓章燎源真正成長起來，積累了很多的資源，併為日後創立“三隻松鼠”打下了堅實的基礎。章燎源把在詹氏這段時間稱為自己人生第二階段的事業旅程。
2012年1月11日，章燎源發表博文《寫給詹氏同事們以及殼殼果的辭職信》，正式宣佈離開詹氏，次月和另外4人創立“三隻松鼠”，再一次開始了自己的創業尋夢。無獨有偶，這一年章燎源剛好也是36歲。
2012年6月三隻松鼠正式上線，65天后就在天貓商城同類銷售中排到了第一，同年“雙十一”一天就賣出了3500多萬元，2015年全年銷售額超過20億元，2018年銷售額超過70億元，2019年7月，三隻松鼠登錄創業板，成為“國民零食第一股”。終於，這一次他創業成功了。
網經社電子商務研究中心主任曹磊認為，三隻松鼠的成功，一方面得益於三隻松鼠趕上了國內消費升級的大環境和時間點，從堅果品類實現了快速突破；另外，三隻松鼠通過成功打造卡通堅果品牌和互聯網短平快銷售模式快速佔據了市場份額，成為了堅果電商細分領域領先者。
2014~2018年，三隻松鼠營收年均複合增長率達到65.91%，歸母淨利潤更是從2014年的-1286萬元增長到3.04億元。2016年，三隻松鼠的營業收入達到44.23億元，僅成立四年已經超過成立18年的洽洽食品近8億。
而洽洽食品2014~2018年，營收的年均複合增長率僅有7.76%，歸母淨利潤年均複合增速為10.26%。上市以來營收的年均複合增長率僅為6.29%，淨利潤的年均複合增速也只有8.91%。
雖然洽洽瓜子有用從種源到產品加工生產的全產業鏈，雖然洽洽的產品遠銷43個國家和地區，但是面對連工廠都沒有的三隻松鼠還是敗下一陣。那麼，為什麼發展了二十多年的老牌企業會被才成立幾年的“毛頭小子”打敗呢？
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洽洽的增長失利可謂“成也瓜子，敗也瓜子”，洽洽食品瓜子產品一度佔總營收的比重接近80%，耕耘了幾十年的瓜子市場增長空間越來越小，2017年甚至出現了負增長。產品單一，品牌老化成為洽洽食品增長道路上的兩座大山。
很多公司都是靠一個單品迅速成長起來，但是卻在之後陷入了多元化陷阱。多元化戰略本身沒有問題，立足於本業的多元化可以產生整體大於各部分之和的效果。不過，
盲目的多元化，確是會分散資金，甚至影響主業。維維股份、霸王、兩面針等都曾在多元化路上折戟。為了解決產品單一問題，洽食品洽在2012~2014年做過很多嘗試，上市以來公司也先後推出過早餐派、啵樂凍、洽洽怪U味、撞果仁等，還收購洽康股份進軍調味品，但這並未帶來業績的提升，洽洽食品在多元化的道路上也失敗了。
2015年，56歲的陳先保重新“掛帥”，著手解決兩座大山。一方面開始升級品牌，推出“藍袋”瓜子。從口味、包裝到營銷，全面打造年輕化、網紅化的產品，努力讓瓜子業務煥發第二春，2018年葵花子業務回到兩位數增速，為2012年以來最高。
另一方面，洽洽將多元化鎖定在堅果業務，推出“小黃袋”，2015~2018年堅果業務達到三位數的增速，銷售額從2070萬元增長到5.02億元。於此同時，2014年8月設立合肥洽洽味樂園電子商務有限公司，依靠經銷渠道成長的洽洽食品開始發力電商渠道的建設。
產品單一且增長乏力，品牌老化是影響洽洽食品發展的兩座大山，而錯失利用電商平臺進行擴張以及消費升級的第一波浪潮，讓洽洽食品暫時輸給了成立不久的三隻松鼠。不過，隨著洽洽食品開始進軍堅果行業和電商平臺，洽洽食品和三隻松鼠的正面較量才剛剛開始拉開帷幕。
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那麼為什麼洽洽食品選擇堅果作為新的發力點？為什麼會說未來十年是中國堅果的黃金十年？
以前我們要吃飽，所以很多糧油企業崛起了，我們要吃肉，所以很多肉企也崛起了。我們要吃的更有營養，所以很多乳企也崛起了。
如今，我們講人民對美好生活的嚮往就是我們的追求，什麼是美好生活？美好生活不只是吃飽，吃的有營養，更要講究吃得更健康，營養搭配更均衡。例如，以前只有逢年過節才會買來吃的堅果，隨著人均收入水平的提高以及對健康生活的追求，堅果將變得越來越日常。
三隻松鼠的成功離不開電商崛起以及消費升級帶來的巨大推力。而相比於瓜子，堅果覆蓋的品類更多，更加能代表消費升級的方向。也正是因為如此，洽洽食品想將堅果打造為新的利潤增長點。
洽洽副總裁王斌說，“從中美人均堅果消費對比，中國一年人均只有221克，美國大概是6.6公斤，我們只有美國的3.1%。”這就意味著
我們的人均堅果消費再翻30多倍才能達到美國的水平，堅果市場的潛力不言而喻。如今兩家巨頭都在堅果市場上開始施展手腳，他們的實力又是如何？05
2016年以來，三隻松鼠的淨資產收益率幾乎總是洽洽食品的三倍多，反映了三隻松鼠的公司盈利能力和股東權益回報水平都要高於洽洽食品。三隻松鼠也的確受到了資本市場的青睞，目前的動態市盈率為71.6，而洽洽食品的動態市盈率只有27.4（2018/10/8)。下面將在杜邦分析體系下詳細對比兩家公司。
杜邦分析的核心公式是：淨資產收益率=銷售淨利率×資產週轉率×權益乘數，下面將從這三個角度對比分析兩家公司。
01
銷售淨利率
就銷售淨利率來看，洽洽食品的水平更高，是三隻松鼠的2倍左右。兩者相差大約5個百分點。然而，當我們對比兩家公司的毛利率情況時，會發現倆家公司的近幾年的毛利率情況相差都在1個百分點左右，這就表明，公司銷售淨利率的差異主要是兩家公司期間費用的差異造成的。
那我們再對比一下兩家公司的期間費用率情況。從下面的兩張圖可以看出，兩家公司的期間費用佔比均超過60%，三隻松鼠的銷售費用佔比更是在90%以上，所以我們重點比較一下兩家公司的銷售費用。
三隻松鼠的銷售費用比洽洽食品多了倉儲費和租賃費，另外，三隻松鼠的其他銷售費用佔比較高，這主要是其支付的平臺服務費造成的。這些差異也折射出兩家企業銷售模式的差異，洽洽食品主要是從生產到銷售的傳統銷售，而三隻松鼠是負責線上銷售的電商模式。
一般認為具有消費屬性的產品，主要的競爭點就是品牌和渠道，洽洽食品通過在央視、火車站等投放廣告，打響品牌，再通過讓利經銷商，依靠強大的經銷渠道搶奪市場。因此，洽洽食品的產品直接通過經銷商到消費者手中，不需要自己支付大額倉儲費用和運輸費。
而電商模式下，三隻松鼠採用的OEM（代工）模式，公司自己不進行生產，負責產品設計、營銷以及運輸，所以三隻松鼠需要支付產品的倉儲和運輸費用，以及電商平臺的平臺服務費。銷售模式的差異導致洽洽食品的銷售費用率領先三隻松鼠大約7個百分點。
目前洽洽食品的主要產品是葵花子，貢獻了大部分的盈利。如果只看堅果業務，洽洽食品是比不過三隻松鼠的。2019年上半年洽洽食品堅果毛利率為21.26%，而同期三隻松鼠堅果的毛利率則為32.57%，考慮到洽洽食品對堅果的宣傳推廣計劃，預計未來費用率還會有所提高。洽洽食品在整體的銷售淨利率上的的表現要由於三隻松鼠，但是在雙方要爭奪的堅果業務方面則略遜一籌。
02
資產週轉率
洽洽食品在銷售淨利率方面有一些優勢，但是在資產週轉率方面，洽洽食品則是完敗於三隻松鼠，三隻松鼠的資產週轉率是洽洽食品的三倍多，這也是洽洽食品的ROE落後於三只松鼠的主要原因。
我們看週轉率的各項指標，也均是三隻松鼠領先。特別是固定資產週轉率差別更加明顯，2019年上半年洽洽食品的固定資產週轉率為1.91，而同期三隻松鼠的固定資產週轉率高達18.27。這些數據的差異折射出兩者經營模式的差別。
洽洽食品走的是從生產到銷售的路，自建生產基地、工廠，通過大規模的生產降低平均成本，再借由經銷商銷售到市場上去。而三隻松鼠自己不生產產品，它通過找代工廠貼牌，然後進行線上銷售。所以三隻松鼠沒有基地、廠房等固定資產，也不需要大量生產來發揮規模效應，這就導致洽洽食品固定資產和存貨週轉率都顯著低於三隻松鼠。
這是重資產與輕資產模式產生的差異，重資產模式的洽洽食品追求全產業鏈的把控，相對更加能夠保證產品供應以及質量管控，而輕資產模式的三隻松鼠運營效率更高，可以迅速擴大規模。
很難說清哪一個模式更好，不同模式都有各自的優缺點，洽洽食品進軍的堅果行業品類複雜，完全靠自己從生產到銷售，需要耗費大量的時間、金錢、人員和精力，規模的擴張需要藉助OEM模式。而類似三值松鼠的良品鋪子、百草味等，隨著銷售端競爭不斷加劇，也開始自建加工工廠、種植/養殖基地。
03
權益乘數
權益乘數是總資產除以所有者權益，資產負債率越高，表明總資產裡負債越多，因此所有者權益就越小，所以權益乘數就越高。權益乘數反映了企業利用外部資金的的情況。
洽洽食品的資產負債率在30%左右，三隻松鼠的資產負債率雖然再降低，但是仍談比洽洽食品要高得多，負債率在50%左右。
2019年上半年期末，洽洽食品的貨幣資金餘額為4.12億元，短期借款高達4.7億元，沒有長期借款；三隻松鼠則剛好相反，期末貨幣資金高達11.69億元，有2.5億的長期借款，而沒有短期借款。
另外值得一提的是，三隻松鼠的貨幣資金呈現不斷增長的趨勢，這也是三隻松鼠沒有短期借款的主要原因之一。
諸如巴菲特、披得·林奇都更偏好長期借款，巴菲特在1992年致股東的信中說：“總的來說，我們仍然儘量避免借債，尤其是短期借債。”為什麼呢？這是因為短期借款雖然利率低，但是風險高，當外部融資條件變差時，無法借到短期借款可能會造成資金鍊的斷裂。而長期負債則給公司提供了走出困境的時間。從這個方面來說，三隻松鼠顯然做的更好。
從以上的對比可以看到，在杜邦分析體系下，三隻松鼠的總體表現要比洽洽食品更好，特別是在資產週轉率這一方面，充分體現出三隻松鼠更高的運營能力。堅果市場上，先下一城的三隻松鼠目前處於領先地位，不過洽洽食品也在迎頭趕上。
零食行業的消費升級，帶動堅果市場快速增長，堅果市場上，洽洽食品和三隻松鼠的正面較量已經展開了，於此同時，良品鋪子、百草味、來伊份等也一直在尋找著突破的機會，未來堅果行業的會如何風雲變幻，令人期待。
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