久期財經訊，11月26日，惠譽國際評級將 China Huaneng Group (Hong Kong) Treasury Management Holding Limited發行的美元票據評級定為“A”。該公司為中國華能集團有限公司(China Huaneng Group Co., Ltd.，簡稱“中國華能”，A，穩定)全資擁有，為擬發行票據提供了無條件、不可撤銷擔保。擬發行所得將用於一般公司用途。
根據惠譽的政府相關實體(GRE)評級標準，中國華能的評級比中國主權評級(A+，穩定)低一子級，這反映出，由於中國華能對中國電力市場具有戰略重要性，在必要時，該公司極有可能獲得政府支持。
關鍵評級驅動
“強”的國家聯繫：惠譽將中國華能的地位、所有權和國家控制權評估為“強大”。中國華能90%的股份由中國國有資產監督管理委員會持有，10%的股份由全國社會保障基金理事會持有。作為一家副部級國有重要骨幹企業，中共中央組織部和國資委任命中國華能的關鍵管理層，並對該集團經營和戰略擁有廣泛的控制權。惠譽認為，中國華能的支持記錄和預期為“強勁”，因為該集團在過去三年中一直獲得政府補貼，總額達70億元人民幣。
中國華能作為五大國有發電商之一，在電力市場上扮演著關鍵角色。2018年，五大國有發電企業合計佔國內電力供應的47%，對實施中國電力戰略、實現環境保護目標具有重要戰略意義。
Dark Spread將恢復：惠譽預計，鑑於煤價下跌和電價穩定，中國華能的Dark Spread（即電價和單位燃料成本之間的差價）短期內將有所恢復。中國華能的資產以燃煤電廠為主，截至2018年底，該集團燃煤電廠（容量）佔總裝機容量的67%。這使得中國華能的盈利能力暴露在煤炭價格波動中，主要由於成本轉嫁電價機制不太健全；由於煤炭價格上漲，該集團的EBITDA利潤率從2016年的32%降至2018年的28%。
惠譽預計，由於國內供應增加，煤炭價格在中長期內料將下降，加上穩定的電價，Dark Spread將復甦。中國華能發電總量的47%左右是在2019年上半年按照市場交易機制出售的，該集團計劃在未來三到五年內擴大到70%。惠譽預計2019年初增值稅下調3個點(pp)後，2019年的稅後有效電價將保持穩定，而從中長期來看，電價將受到政策不確定性的影響。
煤炭業務利潤平滑週期：中國華能擁有17座煤礦，位於甘肅東部、內蒙古、山西、陝西和新疆，年產量共7800萬噸。該集團在2018年生產了7100萬噸煤炭，部分抵消了其火電部分的利潤週期。中國華能還大量進口煤炭，這有助於降低其整體成本，增加其成本優勢。
可再生能源投資加快：中國華能加快可再生能源投資，改善電力結構。該公司計劃每年建設約5千兆瓦-6千兆瓦(GW)的風電項目，以期在中期內達到可再生能源佔其燃料結構的40%以上的目標。中國華能還牽頭建設了石島灣高溫氣冷堆，國務院將此列為國家重大科技專項。惠譽相信，從長遠來看，上述投資可改善中國華能的業務形象，降低其在煤炭價格波動中的風險敞口。
資本支出造成的槓桿效應：惠譽預計中國華能在中期內將出現負值自由現金流，主要原因是每年780億-830億元人民幣（2018年為440億元人民幣）的鉅額資本支出，主要用於可再生能源項目。高財務槓桿率或將持續存在，營運現金流調整後淨槓桿率為9.4倍-10.0倍（2018年為10.1倍），營運現金流固定費用覆蓋率約為2.3倍（2018年為2.4倍）；上述數據與“b”級別的獨立信用狀況相當。然而，中國華能保持了充足的流動性，主要由於其中央骨幹國有企業地位，有足夠的機會進入銀行，獲得資本市場支持。
推導總結
惠譽將中國華能的地位、所有權和控制權評估為“強”，而中國長江三峽集團有限公司(China Three Gorges Corporation，簡稱“三峽集團”，A+，穩定)和國家電網有限公司(State Grid Corporation of China，簡稱“國家電網”，A+，穩定)的評估為“很強”。三峽集團和國家電網被列為商業二類國有企業(Commercial II-type SOE)，承擔著更多的社會和公共責任，這導致政府對其經營、投資和融資決策的參與程度更高。相比之下，中國華能作為一家商業一類國有企業(Commercial I-type SOE)，其商業化經營更多。
中國華能的支持記錄和預期被評估為“強”，因為該集團平均每年獲得約20億-30億元人民幣的政府補貼。然而，三峽集團和國家電網的“很強”的評估反映了這兩家集團獲得的實際支持水平更高，這足以使其獨立信用狀況保持在比中國華能更高的級別。
流動資金及債務結構
銀行貸款渠道穩固：中國華能的流動性狀況得到了外部資金的支持，尤其是貸款和債務這兩個方面，這得益於其對銀行和債券市場的穩固渠道。截至2018年底，該集團持有現金(readily available cash)310億元，加上未動用的銀行貸款7600億元，足以支付其3.6倍的短期總債務，為2200億元人民幣，其中包括當前到期的長期債務和資本租賃。
閱讀更多 久期財經 的文章
