廣發證券發佈投資研究報告，。
洋河股份(002304)
【廣發食品】
洋河股份渠道模式的最大問題在於將經銷商功能弱化，定位為配送商，與經銷商追求利潤、謀求發展的本性相違背。尤其是對於第一類經銷商來說，一旦市場上出現能夠為其提供高利差和利潤總額的產品（如今世緣），會立即倒戈。公司一商為主、多商為輔的戰略目的在於三點：
1）在某一地區選擇實力最強的經銷商主導市場，一改過去壓價競爭的局面、穩定價格水平，保障渠道的利潤率和經銷商的利潤總額，調動其積極性。
2）當地其餘經銷商補充服務其他流通渠道，該部分經銷商利潤總額相對較小，但能夠滿足第二類經銷商（配送商）的利益訴求，簡化其盈利模式。
3）對於不符合公司要求的經銷商，剔除出經銷商群體，優化經銷商隊伍。這說明公司已經承認經銷商的在渠道上的地位，並給予不同實力的經銷商不同的利益分配方案。
從歷史來看，洋河股份在渠道管理上學習進化能力非常強，體現在兩個方面：
1）學習和總結能力。酒店盤中盤和團購盤中盤本身都不是公司所開創，但卻是被公司學習併發揚光大，公司甚至將團購盤中盤總結成了4×3和5382策略並將其模板化。公司也是白酒行業近20年來唯一一家成功全國化的地產酒龍頭；
2）進化能力。隨著行業發展階段變化，公司也在不斷調整自己的渠道策略。公司此次調整也有望成功。
公司陷入發展的困境，最重要的原因是渠道戰略失誤，行業競爭加劇僅僅是次要原因。儘管其餘酒企均在學習洋河，不斷縮小與洋河的管理差距，但公司綜合管理水平仍是行業一流，體現在以下幾點：1）白酒企業普遍對大單品依賴程度高，而公司能夠依次運作出不同價位段的三個品牌，目前每個單品規模均在45億以上，海之藍和夢之藍更是在60億以上（銷售口徑應該在百億以上），管理難度高於其餘酒企；2）公司經銷商隊伍達1萬家左右、銷售人員3萬人左右，管理半徑更長；3）公司管理層股權激勵程度行業領先，且19年底又擬進行回購10-15億元進行股權激勵。如果公司戰略調整得當，行業競爭加劇反而有利於公司提升市場份額。公司目前的渠道調整措施方向正確，糾偏後有望步入正軌。
洋河在省內的主要競爭對手是今世緣，今世緣的渠道高利差優勢仍能維持一年，一年後隨著體量增大（18年夢之藍M3/6省內35億左右，今世緣特A+類預計2020年規模也會達到該規模），渠道利潤率難以避免的會逐漸走低，但其仍可以錯位競爭戰略憑藉高性價比保持增長的勢能（類比國窖對五糧液實行跟隨戰略）。但江蘇白酒市場規模大、升級快，18年白酒市場預計在400億以上，根據草根調研，估計18年江蘇次高端規模在80億以上，預計19-21年能夠維持20%左右的複合增長率，因此預計19-21年夢之藍在省內至少能夠維持15-20%的複合增長率。
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