核心觀點
12月就業數據不及市場預期，但符合我們的判斷。預計就業將回歸正常的放緩通道。就業結構問題可能是薪資不及預期的主要原因，失業率難以再降，就業市場的飽和難以長期持續。美聯儲寬鬆週期尚未結束，預計2020年下半年有降息空間。
事項
美國12月非農就業人數新增14.5萬，預期16萬，前值25.6萬；失業率3.5%，預期3.5%，前值3.5%；小時工資同比增速2.9%，預期3.1%，前值3.1%。
正文
▌ 12月就業數據不及市場預期，但符合我們的判斷。預計就業將回歸正常的放緩通道。12月新增非農就業人數為14.5萬，相對11月25.6萬明顯回落，且前兩月新增就業人數累計下修1.4萬。雖然該就業數據低於市場預期，但符合我們前期對美國就業形勢的判斷。在11月非農數據點評報告中，我們指出11月非農超預期背後的一個重要原因，是通用汽車罷工結束暫時給就業帶來的正面貢獻。而12月該暫時性因素消失，本月製造業就業出現了明顯的下滑，其中汽車相關的新增就業貢獻了90%（圖1）。而這一暫時性因素剔除之後，我們預計就業將回歸正常的放緩通道。
▌ 就業結構的問題可能是薪資不及預期的主要原因。小時工資同比增速2.9%，為2018年8月以來最低，也明顯不及市場預期的3.1%。我們認為低薪行業積聚對就業的支撐以及職位空缺數較高，都會降低工資上漲的幅度。同時這種行業和供需的失衡可能也會降低對未來就業增長的預期（詳見《美國2019年10月非農就業數據點評：就業結構比總量更值得關注》，2019-11-02）。
▌ 失業率難以再降，就業市場的飽和難以長期持續。從勞動參與率來看，最近幾個月的波動明顯減小。我們認為這反映了週期因素導致的新就業者已經難以為勞動參與率的抬升提供更多支持，而結構性因素帶來的就業變化短期波動也很小，預計未來數月新加入勞動力市場的人數都將保持穩定（圖2）。此外，放棄找工作者的失業率（用U6-U3來衡量消極工人）降至2006年以來的新低，接近2000年水平，有意願有能力但沒有找到工作的人已經非常少，說明就業市場已經非常飽和。如此飽和的就業市場在歷史上持續時間不超過1年，因此我們維持對失業率拐點可能在今年出現的判斷。
▌ 美聯儲寬鬆週期尚未結束，預計2020年下半年有降息空間。 12月ISM製造業PMI較前月下滑0.9個點至47.2，遠低於預期的49，創下自2009年6月以來的新低，顯示製造業持續擴張的動能不足。同時從消費的變化趨勢來看，當前美國消費同比增速自2015年的約4%下降至2017年的約3%，再進一步下降至2019年的約2.5%。而前期降息作用對耐用品消費和服務消費的刺激作用正在逐漸消減，非耐用品消費從年中開始逐漸下行也反映美國內需並沒有就業市場顯示的那麼強勁（圖3）。此外伴隨今年年中可能出現的就業拐點風險，美聯儲再次重啟降息以應對就業與消費的放緩仍有必要，預計今年下半年美聯儲可能降息1-2次。
附錄圖表
本文節選自中信證券研究部已於2020年1月11日發佈的報告《美國2019年12月非農就業數據點評：非農正常放緩，降息尚未結束》，具體分析內容（包括相關風險提示等）請詳見相關報告。若因對報告的摘編而產生歧義，應以報告發布當日的完整內容為準。
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