今日重點報告
2013年是地產與空調相關性的分水嶺，地產減速不改變行業成長邏輯。 新一輪地產底部調整的持續時間延長導致空調增速放緩的區間難以判斷；從地產和空調兩者相關性而言，地產銷售拉動空調需求的滯後效應從2013年開始逐步顯現，我們判讀地產減速對空調產生的拖累效應預計最早持續到2019年底；再從庫存水平分析，2019下半年空調重啟去庫週期，待庫存去化至合理水平，空調內銷排產增速將重回增長通道。所幸空調對地產的依賴度並不高且在邊際減弱，未來拉動空調需求增長的核心驅動力之一在於保有量提升速度。
天花板未至，空調不言頂： 保有量具有近翻倍空間，穩態需求量在1.2億臺。一戶多機的配置屬性帶動空調保有量提升，計算得到我國潛在空調總保有量9.46億臺，對應目標每百戶保有量水平為204.5臺；相較於2018年我國空調每百戶保有量111臺，還有84%上漲空間。未來幾年空調總需求由新增需求（地產拉動+保有量提升）和更新需求（存量空調一對一置換）組成，經測算空調內銷出貨量穩態值在1.2億臺左右。
格力模式成就空調霸業，今日領軍地位是三駕馬車——自建渠道+產業鏈配套+嚴控品質綜合作用的結果！ 格力先後通過銷售返利、區域性銷售公司和引入經銷商持股形成難以複製的渠道護城河；收購核心零部件公司打造產業鏈上下游一體化，這是格力借力上下游實現低成本運營的根本原因；高研發投入嚴控空調品質，打響品牌效應、提高產品溢價力。
估值折價修復可期，股改落地譜寫新篇章。 回顧美的和海爾歷史上的幾次估值切換：2013-2014年，美的整體上市、精簡層級帶動估值位居第一；2015-2016年，海爾推出U+系統，佈局智能家居生態圈，估值升至第一；2016年-至今，美的收購東芝佈局多元化，收購庫卡夯實機器人產業鏈，估值再次超越海爾。我們分析抑制格力估值長期折價的重要因素在於其公司治理問題及業務結構單一。股改完成後，短期看有望帶來治理改善，管理層常態激勵可期；長期看線上業務有望打破僵局，多元化+國際化雙管齊下打開成長空間。
發力中央空調領域，持續貢獻業績增量。 未來中央空調市場有望突破千億規模，其中多聯機佔據半壁江山；我國中央空調目前形成日系、美系和內資三大陣營格局，其中格力中央空調以15%的市佔率排名第一。過去8年格力多聯機業務收入CAGR高達22%、佔比45%；未來格力將利用研發優勢，配合銷售渠道，抓住品牌口碑帶來的群眾基礎獲取更多份額。
盈利預測與投資評級。 我們維持公司2019-2021年淨利潤預測分別為287億、320億和361億，對應EPS4.77元、5.32元和5.99元，對應PE14X、12X和11X。長期以來格力電器估值相較美的折價率較高，此次混改治理改善後，估值折價有望逐步修復。採用DDM股利貼現估值法，對應目標股價81元，較目前股價漲幅23%，維持“買入”投資評級。
風險提示： 行業競爭格局惡化，引發價格戰；原材料價格惡性上漲。投資有風險，入市需謹慎，以上內容僅供參考，不作為投資依據！
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